曹仁超：可以down唔可以out（2008.11.20）

Alex

　　11月19日，周三。恒生指数跌100.09，收12815.8；成交389.13亿元。11月期指跌142点，收12631点，仲系低水。恒地（012）跌5.4％、利丰（494）跌5.1％、中海油（883）跌2.8％；中石油（857）升0.9％，见5.65元。

　　沪深三百指数升6.16％，收1953.16。中信证券升6.44％，成20.17元人民币；万科升5.69％，成6.5元人民币；东方航空升9.91％，成4.66元。国寿升6.14％，收21.08元人民币；平保升4.62％，成25.6元人民币。中石油升7.49％，收11.91元人民币，传内地短期将推出燃油税收改革，推动节能和减排。国家发改委能源研究所所长、中国能源问题研究官方机构代表韩文科响「世界能源展望」发布会上话，中国正着手研究刺激经济措施，油价亦在关注之列。依家成品油价格系高油价时期制定，未来成品油肯定会降价，但系唔可能回到三、四年前嘅水平。韩文科拒绝透露成品油价格调整嘅时间表，只系话燃油税好快开徵。

　　干预导致低息但银根紧

　　10月27日恒指见10676点，相信90％投资者已完成抛售，踏入11月，抛售压力已下降。至于美股，技术上睇，道指形成双底兼出现RSI背驰；加上奥巴马2009年1月20日宣誓就职，美国经济有机会响明年年中见底，而股市走响经济之前六至九个月。

　　各位并冇忘记2003年沙士事件吧？2003年第二季本港GDP出现负增长0.5％，就响呢个水平，香港经济强力反弹！部分理由系2003年第三季开始推进自由行，但并唔系内地自由行本身带起全港经济（因旅游业只占全港GDP 8％，影响有限），而系自由行恢复咗港人嘅信心。上述情况会否喺2009年重演？

　　去年11月我老曹系全港最大淡友之一，因港股直通车死火。到今年11月，我老曹系全港少数好友之一，虽未肯定10月27日已见底，但相信同底距离已不远！

　　今年8月起，联储局向金融实体大量注资，令隔夜钱利率低于1厘，因过剩盈余由8月份嘅20亿美元上升到家吓嘅3636亿美元。系咪代表信贷宽松？咁又唔系喎。银行唔敢拆入市场资金去借畀客户，因好嘅客户唔想借，坏嘅客户银行又唔肯借。由于联储局干预，结果出现低息但银根紧嘅有趣局面。

　　花旗推介建行（939），估计今年每股获利44.4分人民币，升45.9％，P/E八点二倍，目标价4.75元，理由系美国银行将增持，持股量由10.75％上升到19.1％。

　　朋友告诉我老曹，今年系1967年以来第一次买滙控（005）收息回报较存钱入滙丰做定期嘅回报更高。点解会出现上述现象？相信系因为滙丰过去纯利持续增长，令股价长期看涨，因此买滙控收股息较定期存款嘅利率低。咁点解2008年起买滙控收息嘅回报率居然较响滙丰做一年定存高？相信系因为风险溢价上升，投资者担心未来滙控股价唔再系向上，先至会出现咁嘅现象。

　　面对次按危机、金融海啸，Don't Get Mad－Get Rich！1974年本港出现超级大熊市并冇将我老曹击倒，1987年股灾同样冇将我老曹击倒，1997年亚洲金融风暴亦一样冇将我老曹击倒，反而日后更富贵。面对风暴，投资者可以down唔可以out！今时今日90％投资者都有损伤，有人伤重D，有人伤轻D，此乃无法避免之事，但千万不可out！一旦out，咁就一世。人生在世，最后一场战争才决定胜负，未打完最后一场仗，谁知输赢？

　　买入长揸及分散投资俱滑铁卢

　　传统嘅Buy and Hold策略只喺牛市中有用。但香港最大一次超级牛市由1967年开始、1997年结束；美国超级大牛市1974年开始、2007年结束。即使采用分散投资法（Asset Allocation），将财产分配喺股票、债券、商品、贵金属及房地产项目上，希望股票跌价时可能债券、商品及贵金属升；金价跌时可能股票升。但2008年却出现股票、债券、商品、贵金属及房地产无一不跌。

　　买入后持有与分散投资，系大部分所谓投资专家用以教投资者嘅方法，响2008年皆遭遇滑铁卢。我老曹主张「论势、论战与论性」，买股、买债、买贵金属或房地产，一切都以「当场形势」（market conditions）而作决定。2001年买金，今年3月大撤退；2003年第二季开始买港股，去年10月大撤退。1995、96、97年投资伦敦物业，2006、07、08年大撤退。今年7月起睇好日圆及美元。一切以趋势为依据。投资有如上战场打仗，必须攻守有据。我老曹《论性》新书更指出性格决定一切，点样训练自己嘅忍耐力、点样响逆境中保持平常心、点样严守止蚀唔止赚，点样学习宁买当头起、莫买当头跌（《论性》一书已印毕第四版，第五版下周一应市）。

　　展望未来，我地正进入信用卡危机期。今年9月止美国未付消费负债高达9700亿美元，上述金额相较次按细得多，却可以令消费市场急速下滑，令衰退由金融市场进入实质经济。呢次问题不在贝尔斯登、雷曼兄弟、美林、高盛及大摩等五大投资银行，而系美国运通银行呢类信用卡经营者。美国运通、Hartford Financial Services Group、Popular Inc.、Synovus Financial Corp等八十间金融机构向美国TARP计划要求注资610亿美元，单系美国运通已要求TARP注资35亿美元，另CIT Group（美国最大独立商营贷款者）亦要求转为银行，并向TARP申请注资25亿美元，如果美国政府唔批准，担心商店将拒收信用卡（因信用卡公司唔够钱找数而要拖数）。

　　共和党国会议员计划拒绝bailout美国三大汽车股，并要求佢地申请破产保护令，理由系250亿美元资金只能延长三大汽车公司生存多六个月至一年，最终仍须破产。反而喺破产保护令下，三大汽车公司可重组业务，包括削减员工福利及重新同零件供应商签约。如此一来，全球唔少供应汽车零件畀美国三大汽车企业嘅公司将受害。

　　依家航运业吹淡风，小灵便型船日租由今年5月22日76567美元跌至11月13日5673美元，大灵便型船日租由今年5月20日91710美元急跌至最近7555美元。最惨系好望角型更由今年6月5日233988美元一天跌至最近嘅3966美元！

　　船租急跌，理由系铁矿砂、小麦及煤炭需求因中国入口量减少而大跌，估计明年需求增长率只有2％（今年4.6％）。瑞银甚至估计铁矿砂海运量明年将跌4.1％（今年七百七十五百万吨），因中国需求急降；煤需求跌2.4％（今年二百二十七百万吨）；至于小麦及五粮，美国农业部估计下降2.9％。不但如此，分析界更指出，2001至08年世界贸易量高增长期已过，2009年起进入低增长期，即乾货轮需求大降唔系短期，而系中长期。

　　债王估美国先通缩后恶性通胀

　　澳洲领先指数响9月份回落，代表澳洲可能已进入衰退期，估计12月2日将减息半厘，至4.75厘。今年澳洲股市下跌43％、楼价下跌8％，10月份商业信心指数跌至新低，11月份消费信心亦下跌，代表连续十个月回落，系1978年以来首次。

　　债王格罗斯估计呢个衰退期相当长但唔深，因政府大量注资及bailout令财赤大增，最终引发通胀；即短期形成通缩、长期形成再膨胀（Reflation）或滞胀（Stagflation）。Grant's Interest Rule Observer认为，各国央行嘅资产负债表已膨胀133％，为将来通胀做好准备工夫。过去三个月全球央行信贷上升1560％；9月份联储局资产负债表首次超过10000亿美元，11月5日达20000亿美元，年底估计上升至30000亿美元。美国愈来愈似阿根廷，最终必引发美元大贬值，并令油价同金价狂升。佢估计2009年下半年美国将出现恶性通胀，即未来系先通缩后通胀。

　　美国劳工部宣布10月份批发物价指数跌2.8％，系过去六十多年有纪录以来嘅最大跌幅（前一次系2001年10月下跌1.6％，受「九一一惨剧」影响而出现消费急跌）；核心通胀率仍升0.4％。10月份亦系连续三个月批发物价指数回落，同期响10月8日减息半厘及10月29日减息半厘；其中能源价格下跌12.8％（上一次能源价格大跌系1986年7月，下跌14％）。

　　2004年2月美国核心通胀率只有1.25％，当年唔少人曾担心通缩出现，其后系通胀回升，因早喺2003年6月之前联邦基金利率由6.25厘降至1厘，上述情况将来可能重演。近期因信贷收缩令新增嘅货币唔会刺激CPI上升，日后联储局停止减息后六个月至九个月，通胀率将再回升。估计通胀回落期响明年第二季结束，通胀率上升期由明年下半年开始；投资策略系金价每低于700美元便收集（最低估计可见630美元），长期上望2000美元；心中估计黄金低潮喺明年第一季出现。近日各种物资价格回落（包括石油），唔系因为供应上升而系因为需求下降，估计需求下降期一直维持到明年第二季，明年下半年将因需求上升而令价格再升。依家对金价睇得最淡系对冲基金经理Hugh Hendry，佢认为虽然政府大量注资及bailout，但对经济本身并唔会带来任何影响（白费工夫是也）。佢估计明年美元利率将低于0.5厘，未来金价可见550美元或以下（我老曹却唔认同佢嘅睇法）。

　　明年第二季择肥而噬

　　我老曹估计，新需求唔会再来自美国、欧洲及日本，而系来自新兴工业国。如各位认同我老曹嘅分析，请喺明年第一季开始收集资源股、抛售债券。投资大方向系新兴工业国股票而非美国、欧洲同日本，即从西方转向东方。东方经济冒起，将重新带动世界经济增长，情况有如1975年日本及德国经济冒起，抵销美国同英国经济下滑嘅道理一样。呢次美国、欧洲同日本经济下滑令通缩出现，明年下半年因新兴工业国经济冒起而重新推动经济向上。未来中国、印度、巴西及俄罗斯等新兴工业国将担任更重要嘅角色（G20将取代G8）。

　　1997年系牛年，白眉董属牛（本命年），害到港人鸡毛鸭血。2009年又再系牛年，奥巴马亦属牛，会否害到美国鸡毛鸭血？明年会否出现Capitulation中第二只下跌嘅鞋？中国2003年起工业生产力过剩，但全球经济仍繁荣，厂家响原材料涨价而工业产品唔加价下仍可生存（但边际利润愈来愈窄）。到2008年，美国、欧洲及日本皆陷入经济衰退，再加上人民币升值、新劳动法执行、外资公司税率由15％上升到25％，出口退税下降或取消，令工业生产力过剩嘅问题全部浮现，恐怕中国境内工业正面对一次极之痛楚嘅汰弱留强期（恐怕将有三分一工厂被淘汰出局）。冇人知道去杠杆化（deleveraging）可将日圆、美元推高几多及令原材料价格下跌几多，暂时睇法要到2009年年中才达高潮，即持盈保泰策略要一直维持到2009年第二季，到时才可再择肥而噬。