寒林：亏损20%将前两年盈利悉数吐出 2011年股票投资总结

Martin

　　2011年是我进入股票市场的第三年，可以用惨败来形容，无论是错误数量及程度、损失金额及比例都是空前的。我必须深刻反思，否则对不起这血淋淋的教训，也无法避免再次头破血流。林语堂说过，“一个人彻悟的程度，恰等于他所受痛苦的深度”；佐罗说，“一个人彻悟的程度，恰等于他对痛苦的理解程度”。尤其是在股票领域，无数人屡错屡犯，不长记性，直至输光裤衩，这显然并非痛苦深度不够，而是对痛苦的理解程度或者说反思程度不够。

　　以年初计算，本年损失20万，将历年盈利悉数吐出。截止春节收市，由于中恒的原因损失加大至25万（若从年中最高市值计算损失35万），累计损失5万。

　　当年盈利（万）        累计盈利（万）

　　2008        -2        -2

　　2009        9.1        6.9

　　2010        13.3        20.2

　　2011        -20        0.2

　　今年熊市是悄悄的来临，如同冷水煮青蛙，上半年并无感觉，下半年逐步阴跌，跌两步回一步，让人毫无熊市感觉，直至年底才恍然大悟现在就是熊市。2011全年基本满仓操作，在这步步阴跌的熊市中仍不断加仓直至子弹一颗不剩，加之踩上中恒这个地雷，从而陷入困境。

　　我自2009年逐步入市，期间慢慢知道了价值投资这个方法，并小有收获（尤其是伊利这个案例），这些成绩使得自己的心态发生了变化，胆子越来越大，生怕踏空，迫切希望快速赚钱，投资行为表现为公司研究不如以前谨慎，股票仓位逐步从轻仓变成重仓，直至最近一年多经常满仓。现在看来，前两年的盈利并非个人能力所致，只是搭了市场和运气的顺风车。

　　2011年犯了两大错误：一是公司选择及估值上犯了大错；二是交易系统和投资纪律犯了大错。这两个方面同时出现重大错误才酿成重大损失。

　　一、公司选择及估值

　　1、中恒的教训

　　8月份开始买中恒，8月底就遭遇“步长门”，几个跌停后股价从22跌至12，期间不断调仓买入，甚至在第一个跌停板上买入，最后买成第一重仓，动用了一半资金，平均成本17.8。此后中恒反弹至15.8，回落至13-14区间继续少量加仓；此后市场熊市特征越来越明显，中恒再也没有一个像样的反弹，到年底跌至10元附近。谁料1月18日中恒发布零增长业绩预告，彻底击碎了投资者心中最后一个梦想（根据此前公告及董事长信誓旦旦的言语，增长应在50%-100%），至此梦断中恒已成事实（公告后第三个跌停打开，收7.9元）。

　　中恒是我下注最重的一个，也是损失最为惨烈的一个（亏损比例达56%）。更为糟糕的是，老丈人见我买了中恒后也跟进，造成的损失也很大。中恒是我近半年来的痛，有时我真想把他全部卖掉，就当这笔投资从来没发生过；然而我必须记住这个教训，我割肉时会留100股，要把这个触目惊心的损失永远留在账户上。

　　现在回头来看，中恒实在不是一个应该买入的标的。

　　（1）近几年股价高速增长的股票，市值从5亿增长到200亿，已经涨了这么多，到200亿市值买入还安全吗；

　　看了正反两方文章后，我用“不管过去增长多少倍，只要未来能继续增长就值得买入”说服了自己。

　　（2）管理层的诚信和能力一直饱受质疑；与步长的合作确实存在很多疑点。

　　看了正反两方面文章后，最后以“高速成长中企业受到质疑是正常的”、“苏宁高成长的5年还不是饱受质疑”之类的理由来说服自己。现在来看，苏宁的成长史万里挑一，投资并长期持有苏宁是可遇不可求、难以复制的案例，绝大多数企业是不可挑战常识的。当遇到类似质疑时，宁可信其有、不可信其无。

　　（3）经营性现金流长期为负。（因此一直被人质疑为业绩造假）

　　经营性现金流长期为负，的确隐藏业绩造假的可能。我看了正反两方面的观点后，最后以“地产业务侵蚀了现金流，制药业务的现金流尚好”来说服自己。

　　（4）主业分散，大股东有侵占上市公司利益的嫌疑。

　　（5）PB高达10，与茅台有一拼。

　　现在看来，拍子的说法有一定道理，对于一般性公司，净资产溢价过高蕴含极大风险。虽然主业制药的公司不宜用PB估值，但PB可以提供一个边界，除非像茅台一样的知名品牌消费类公司，一般不能给予10倍PB的估值。

　　中恒教训告诉我，要了解清楚一家公司很难做到，必须时刻保持清醒、谨慎的头脑。

　　中恒教训告诉我，对于管理层信誓旦旦的诺言必须打个折扣，对诚信不够的更是要大幅折扣，不能仅仅听管理层说了什么，更要看做了什么。

　　中恒教训告诉我，草根调研有很大局限性的，只能做为参考依据之一。中恒迷们可能过于迷信彼得林奇说的个人调研方式，须不知这种方式只可参考，不可迷信。天天搜集血栓通在医院的生产日期以此推断销售情况，等到业绩预告发布才发现不是那么回事（目前仍有部分人认为中恒借机隐藏利润，到时候看一季报）。

　　中恒教训告诉我，千万不能预设立场，然后寻找证据来说服自己，以此增强持股信心。

　　2、伟星和苏宁的教训

　　伟星和苏宁是具有良好历史的公司。伟星是服饰辅料行业龙头，苏宁是家电卖场的龙头，两者的管理层都非常优秀，都曾给投资者带来了丰厚回报。我在这两支股票上的失误主要是两点：一是估值不够严格，初始介入价格过高；二是交易系统和投资纪律犯了大错，这要在后面详细反省。

　　辛巴在2011年初对伟星有深入分析，他把伟星判断为“伪稳增股票”，即表面上的稳定增长，实际上周期性很强，在伟星20元价格时就给出了10元重仓的指导价。我当时对辛巴的这个分析不以为然，心想怎么可能跌到10元呢。现在看来辛巴是对的，姜还是老的辣。

　　伟星业绩下滑在2011年中报已经开始反映，三季报进一步确认，结合周期性行业性质，加之巨星、永强均出现这个趋势，我已隐约感觉伟星今年不妙，此时明智的选择应该是果断出局，可惜当然不甘浅套出局，偶尔股价冲上成本价后，又想稍微赚点出局。最终造成深套。

　　苏宁的教训之一在于低估了人们对网购冲击零售业冲击的担心，虽然这种冲击尚未完全体现在财报上，但市场已形成一致预期；教训之二在于高估了苏宁股权激励价格、非公开增发价格对股价的支撑作用，这个两个价格分别是14.5元、12.3元。现在看来，在熊市中这些价格的支撑作用不堪一击。

　　二、交易系统和投资纪律

　　我进入股市以来至今，完全没有交易系统。看了一些价值投资的书籍和文章后，自认为抓到了投资的真谛，“买股票就是买公司”，“买好公司长期持有，等待时间的玫瑰”，“巴菲特买入富国银行后被套50%后仍大赚”，诸如此类的信条深入脑海。实际上这是犯了价值投资的教条主义错误（辛巴称之为“价值投资原教旨主义”）。

　　回看2011年，我的交易记录是显得多么杂乱无章，交易的随意性非常之大，毫无计划性、纪律性可言。

　　1、没有仓位管理，一直满仓；

　　2、个股的买入，虽然每次都是小笔下单，但在狭窄的价格区间密集买入，结果买成重仓，而成本并未降下来。

　　以苏宁电器为例，12.88买入第一单，此后在交易价格分布在12上下，最高价13.3，最低价10.15，在此10.15-13.3区间内交易笔数多达XX，平均每笔仅XX股，最终的成本11.98元。这样的分散买入根本就没有意义，达不到降低成本的目的。

　　3、单只股票的比例过高。

　　年初之时我的股票多达十几只，大约在年中的时候，看了一些文章加上跟其他人的交流（诸如“把鸡蛋把放在多个篮子里，不如把鸡蛋放进一个篮子然后好好的看着这个篮子”，据说是巴菲特语），集中投资的想法慢慢的控制了我头脑，此时看中了中恒，于是在中恒一路下跌中不断卖掉其他股票买入中恒，直到弹尽粮绝，单只股票比例达到了50%。

　　2011年的惨痛损失，再加上学习了辛巴的文章，使得我深切的认识到交易系统和投资纪律的重要性。2010年就知道了辛巴的博客，但那时候辛巴的文章并没有引起我的注意，经此一劫后方感觉到辛巴“容错交易系统”的巨大威力。交易系统和投资纪律之所以重要，在于它为投资提供了第二层保护（第一层为公司选择及估值）。投资者对对公司的研究是一定存在偏差的，甚至可能踩地雷（如中恒），对公司的研判和估值往往带有较大的主观性（估高了就会被套，估低了又怕踏空），如果此时没有交易系统和投资纪律，那么有可能陷于绝境，这样的事件只要出现一次，就会“辛辛苦苦几十年，一夜回到解放前”。

　　三、总结

　　做股票挣一时之钱并不难，难的是长期持续稳定的挣钱；如果没有系统的方法体系、谨慎的风险观念、谦虚的自省态度，不可能在股市长期生存，纵使以前挣钱很多，也很可能晚节不保。

　　“一个投资者的长期成功，绝不是靠找到牛股来实现，而是要拥有一套完整的投资体系”（by微光破晓）

　　就系统的方法体系来说，至少涉及两个问题：公司研究及估值、良好的交易系统。前者是价值投资的安身立命之本；后者为前者的偏差提供纠错功能。

　　1、对公司深入研究，并谨慎估值

　　对公司的选择必须谨慎、谨慎、再谨慎，对违背常识的公司千万不可抱着抓黑马的心态，

　　千万不可预设立场（屁股决定脑袋），宁可错过、不可做错。

　　① 对近一两年内股价大幅飙升的股票必须敬而远之。

　　一是有业绩造假可能，二是，即使不是业绩造假，成长股高增长一段时间后一旦遭遇业绩拐点后便是灾难，股价面临戴维斯双杀。

　　② 做成长性股票一定要注意成长的确定性，要防止被双杀的风险。

　　成长的逻辑一定要清晰，并且被普遍证明。比如二线白酒复兴存在较为清晰的内在逻辑，并被多家酒企证明（老窖、汾酒、古井、金种子、郎酒，正在复兴中的酒鬼）。

　　③ 对管理层存在诚信嫌疑、信息披露不良、内部管理混乱、侵占小股东嫌疑的公司坚决回避。

　　④ 对财务报表长期不健康的必须谨慎。

　　不健康表现为：资产负债率高企，经营性现金流长期为负。

　　⑤ 回避PB过高的一般性公司

　　除非类似像茅台那样的知名品牌消费类公司，或者确定性很高的困境反转性公司，一般不能给予10倍PB估值。

　　⑥ 对估值必须谨慎，安全边际足够

　　首先要正确区分股票类型，周期性股票、稳定增长股票的估值体系完全不同，尤其要区分伪稳增股票的陷阱，如伟星、瑞贝卡。

　　其次，对每类股票的估值要谨慎，要结合历史最低PE、PB来估值，结合增长预期、行业状况、大盘状况进行研判，对增长预期不可估计过高。

　　2、打造交易系统，严守投资纪律

　　打造适合自己的交易系统是一个长期过程，需要在实践中不断锻造方成大器。在这方面我才刚刚起步，在总结教训、学习前辈的基础，初步提出以下内容：

　　1、仓位管理

　　根据牛熊转换动态调整，仓位从30%-90%，任何时候都要避免满仓和空仓。

　　2、分散投资，控制单只股票比例

　　（1）遵照凯利公式设定比例（X=2P-1，X：仓位比例，P：盈利概率），确定性高的股票比例相应提高。

　　（2）一般情况下每支股票仓位10%，特别情况下最高不超过20%，单只股票大幅上涨后不超过30%。

　　3、控制买入节奏，拉开差距，分段买入

　　拉开差距，分三档买入；当价格进入安全边际时（谨慎估值基础上），动用5%的资金建仓，被套30%时补仓5%的资金，再次下跌30%时再补5%。建仓和补仓的价格必须拉开差距。

　　建仓、补仓并非一次买入，可以分次买入，应事先计划，诸如“每跌1元补1%”。

　　4、行业、类型配置

　　每个行业不超过50%，适当分散行业；从类型上，重点关注稳定增长，对周期性行业适当关注。

　　5、严守投资纪律

　　寒林札记

　　2012年1月

　　附录1：关于交易系统的经典语录

　　“只会选个股，却不会系统化管控资金与应对风险，永远无法逃离被市场捉弄的命运”、

　　“组合投资，拉开差距，分段买入，严守纪律”

　　附录2：关于交易系统的经典文章

　　1、辛巴

　　2、致平庸的投资者，投资有道，微光破晓。

　　3、我的投资框架体系  岁寒知松柏

原文地址：http://blog.sina.com.cn/s/blog_86fec9f6010109o8.html