曹仁超：典型阿妈系女人嘅新闻（2008.12.03）

Alex

　　12月2日，周二。恒指跌702.99，收13405.85；成交385亿元。新世界发展（017）跌9.7％，收5.77元；信置（083）跌9.6％，收5.55元；滙控（005）挫6.4％，见79元；中国海洋石油（883）跌8.5％，见5.95元；中石油（857）挫6.6％，收6.13元。12月期指跌632点，收13238点，仍然低水。

　　11月楼宇买卖合约共三千七百八十六份，较10月跌37.5％，较去年同期跌79.1％。

　　沪深三百指数升0.24％，收1868.63。

　　罗杰斯又睇错市

　　罗杰斯又一次睇错市，美元未真正转弱，金价亦未真正转强。如果佢响接受彭博新闻访问时真系抛出手上美元买金，就系又一次高价接金！货币Rallies通常以年或月计，而非以日计。根据Bespoke Investment Group统计，美元反弹平均可维持四百八十九天。换言之，今年7月开始嘅美元反弹仍有好一段日子上升，虽然12月份美元减息，但其他货币一样须减息。12月15、16日系美元今年最后一次减息，英镑估计亦将减息半厘，而欧罗在明年年中前仍不断减息，澳元今天则减息1厘。从呢点睇，美元强势最低限度可维持到2009年年中。

　　贝南奇同殊仔都话会努力对付经济衰退，前者只得番半粒子弹（本月中减息半厘），后者早已成为跛脚鸭政府。哈佛教授Jeffsey Frankel系美国国家经济研究局成员，佢认为前景暗淡，衰退才啱啱开始。战后最长嘅两次衰退期，第一个在1975年3月结束，第二个在1982年11月，都长达十六个月。战前最长嘅一次衰退期系1929年8月至1933年3月，共四十三个月。佢唔认为美国经济可于明年年中复苏（根据11月份华尔街所作嘅调查，唔少分析员认为明年第一季经济可复苏，依家改口为第二季），理由系前扩张期共七十三个月，于2007年12月结束，乃战后最短嘅繁荣期，未来衰退期会较长。美国采购管理协会（Institute for Supply Management, ISM）11月份新订单指数见27.9（10月份32.2）；过去六十年只有三次低于30，每次都系处于大衰退。

　　10月份美国新屋销售少5.3％或年率四十三万三千间，为十七年内销量最差嘅一个月；售价下跌7％，至218000美元。三十年期供楼利率由上周嘅6.3厘回落到本周嘅5.7厘。今年10月份CPI较2000年1月份高30％，但楼价较2000年1月高出63％，估计未来楼价仍将下跌20％或以上。

　　根据美国全国零售业联会数字，上周五、六、日共有一亿七千二百万人购物（部分系网上购物），较去年同期嘅一亿四千七百万人多17％；但消费金额只升3％，为106亿美元，其中唔少系大电视，情况都几令人担心。此乃周一美股大跌嘅部分理由，结束由11月20日起嘅技术反弹；呢段日子道指上升17％，罗素二千指数升23％。

　　1871至1995年道指平均P/E十三点九一倍，只有1995到2007年平均P/E才高达二十四点九八倍，现水平P/E十七点三倍（历史性纯利计）。如重返1871至1995年，平均P/E水平，未来跌幅唔算大；但如重返三大超级熊市嘅P/E，未来跌幅仍十分大【图】。

　　花旗估计，标普五百指数年底可见800点水平。美林估计股市仍需一年才见底、经济需两年、房地产需三年，估计标普五百指数在660点才见底。Hussmen认为呢次熊市需较长时间才完成，未来平均每四个月便有一次反弹，理由系太多人相信「The worst is over」。股市通常在衰退结束前五个月见底。BNP意见系，一旦衰退确认，股市在首六个月仍跌14％，未来衰退日子愈长，股市回落幅度愈大。由1962至2006年标普五百指数习惯在衰退开始前两个月便回落；响过去六个衰退结束前，股市则先三至六个月回升。

　　中国政府大购基本金属

　　南韩圜已贬值36％、印度卢比贬值22％、马来西亚林吉特亦贬9％，人民币今年却升值5％，对出口不利。出口工业占中国GDP 40％，人民币会否进入贬值通道以协助出口？人民币兑美元已连续四天走低。

　　中国政府宣布动用30亿美元购入一百万吨基本金属，以协助内地矿业，因为价钱已大幅回落；上述公布令基本金属价上升10％。政府计划购入十五万吨铜、三十万吨铝、十五万吨铅、三十万吨锌及十万吨锡（锡全球年产量为三十六万吨，估计所受影响最大）。

　　10月份中国建造房屋、写字楼及工厂减少16.6％，因美国、日本及欧洲经济已进入衰退；建造业聘用七千七百万工人。里昂证券亚太区分析员Jim Walker估计，中国明年GDP增长率只有4％。上海楼价今年第三季较第二季回落19.5％，深圳及广州跌幅更大，估计明年建筑业收缩30％，可大部分抵销政府扩大基建项目投资。过去中国系国际原材料最大买家，未来呢方面需求将大幅减少。

　　12月1日起实施嘅「家电下乡」政策（政府补贴产品销售价13％），估计可拉动9200亿元人民币消费，但唔少农村电力供应不足，有咗家电却冇电，怎么办？

　　过去系历史，将来系未知；人只能改变未来，却无法改写历史。思想如流水，混浊之时往往看不清，只有平静下来才清澈。此所以投资最高境界就系「论性」，因市场反应良好，令部分书局供应中断。第八版《论性》周三可运到，前几天买唔到书嘅读者，请在周三下午再尝试。

　　美国大企业可能减派息或供股

　　由10月27日恒生指数由10676点开始上升，相信只系熊市二期反弹。后市展望，最乐观估计系经济出现U形反弹（即明年第三季GDP才回升）。1929至32年道指下跌86％才结束熊市；日经平均指数由1990年1月至今更进入L形经济。

　　去年11月开始，投资策略不但要强调持盈保泰，同时要学习点样在熊市中生存（活着就是唯一真理）。美国国家经济研究局今天告诉你：2007年12月美国经济已陷入衰退，真系典型阿妈系女人嘅新闻！我老曹起码早佢十个月（2008年1月）已告知各位美国衰退开始；不过，人地系官方机构，我老曹唔系。今天人人在预测衰退何时结束，我老曹十分担心系「漫漫长夜」。2009年第三季复苏乃官方机构预测，但至今我老曹仍未收到任何经济复苏嘅讯号。美国十年期国债孳息2.72厘（为1955年以来最低），标普五百反而有4厘息收。点解？一如我老曹曾提出点解买滙控（005）股份收息较存款入滙丰银行更多，答案系滙控股价将回落，因为滙控有可能减派息或供股。上述答案亦适用于标普五百指数，即未来美国大企业将出现减派息或供股。

　　Nouriel Roubini认为，呢个衰退期长达十八至二十四个月，由2007年12月起计，即最早系2009年7月，最迟系2009年年底？再用Robert Shiller十年平均纯利O计，标普五百指数合理价880点，即股市已开始进入偏低期；至于偏低几多才见底，只能做事后孔明（偏低并唔系入市理由）。

　　根据America Research Group统计，上周黑色周五消费项目中，70％系买大折扣货品。另外根据Alliance调查，今年12月至明年1月消费者打算减少消费。

　　毕巴顿响11月24日认为，「We are in for the mother of all bear market rallies！」由于股价进入偏低期，一旦出现过分超卖便有反弹，反弹完成后股市再跌。现水平既唔系1932年亦非1974年极偏低期，因美股已回落50％（港股10月27日止更回落三分二）。未来日子将出现大量反弹，升幅可由20％到50％，但要认清楚只系反弹。我老曹在11月21日（较毕巴顿更早）已指出股市将出现大反弹，昨天再指出大反弹完成；未来日子里呢类大反弹可不断出现。格蛇响1996年12月5日用「非理性亢奋」去形容美股，当时道指6435点、标普744点。即现水平仍处「非理性亢奋期」？

　　美国住宅楼价在过去两年失去4万亿美元市值，股票在过去一年失去9万亿美元市值，引发债务通缩（debt deflation）。10月份核心通胀率较9月份回落0.1％，单靠联储局加上美国政府甚至全球政府联手，仍较债务通缩嘅力量弱。9月20日因雷曼兄弟倒闭，引发讨厌股票嘅情绪，变成9月22日至10月27日嘅恶性抛售（美股则一直伸延到11月21日7449点，Rydex Ratio见负40％，同2002年10月接近才止跌）。

　　最优质最后被质

　　港股10月27日、美股11月21日经恶性抛售后，仍无法出现牛市，有四大理由：一、去杠杆化（Deleveraging）仍在进行。二、企业纯利回落，银行失去出售衍生产品嘅收入，令利润永久减少34％；地产公司无法再利用重估资产产生利润，令2009年纯利减少40％。三、通缩压力，为减少负债令产品及服务业收费下降，产生负财富效应。四、失望。去年10月过分乐观估计的投资者，今年十分失望，担心明年更进入绝望期。今年10月27日入市或11月21日入市嘅理由只系博反弹，而非再投资（reinvest）。上述四大因素须充分在市场上反映。未来情况会否进一步恶化仍然木宰羊，今年仍有政府不断bailout，上述做法往往延长衰退，但改变不了经济大方向。根据「The best suffers last」（最优质最后被质）理论，未来大蓝筹股股价跌幅将大于二线股，因为二线股一早已被抛售！换言之，在滙控股价未见底前，恒生指数亦难见底。

　　分析界中睇得最淡系Fleet Street Letter嘅Ben Traynor，佢认为英国房地产在2017年才会见底，跌幅达47％。

　　奥巴马建议美国人明年可由401（K）退休金中提取15％作生活开支，而唔使畀惩罚性税项。里昂环球策略员Christopher Wood批评呢招叫做「烧家俬取暖」！美林证券北美洲分析员David Rosenberg认为，11月21日止ECRI领先指数已连跌五星期并见新低（见负29.2，上周负28.2），较1974年负19.8仲低；上一次出现连跌六季嘅GDP负增长，恐怕呢一次情况更差。换言之，今年第三季开始嘅GDP负增长情况极有可能维持到2010年第一季（超过六季GDP负增长），而衰退唔会在明年第二季结束。10月份储蓄率2.4％（9月份1％），即消费者对前景愈来愈担心。今年12月15日及16日将系联储局最后一次减息，之后联储局将弹尽粮绝，2009年已无事可为，但经济继续衰退下去。

　　1990至2006年美国经济透过物业市场蓬勃，创出了一个「虚假的财富效应」，令美国人消费大于收入，理由系自住物业不断升值，加上利率低企令人们勇于借钱消费。2007年情况扭转，楼价回落但人们继续借钱消费，因股票市场继续上升，直到2007年11月才如梦初醒。长达十六年嘅经济繁荣期出现改变，情况有如1997年7月1日香港特区政府提出八万五房屋政策，改变咗自1985年4月1日开始每年卖地五十公顷土地政策方向。港人经历六年衰退期，2003年7月才企番起身。呢次美国需时几耐？

　　日本大和证券认为，OECD经济已进入第二次世界大战后最严重嘅一次衰退，亚洲国家明年向美国同欧洲嘅出口将减少，内需有几多帮助？中国人储蓄率高达50％，亚洲其他国家35％，中国企业负债／GDP只有21％。上述数字睇落仍几乐观，人人都希望火凤凰出现。但沪深A股同中国地产今年在一片乐观中死去，能否在明年重生？各位请坐定定！恐怕中国呢只火凤凰未能在明年重生，经济转型亦未能完成，中国企业将面对困难时期。至于香港，上次楼价调整期由1997年第四季开始，在2003年第二季完成；今天地产发展商经常性收入较1997年高出95％，因此唔使贱价卖楼。估计未来香港楼价进入牛皮闷局，既唔会大跌亦无力大升。