周贵银：中国股市10年来的得与失

Martin

　　今天，我做了一个统计，我们看看从统计中能看出什么来，主要是统计企业的经营情况，暂且不考虑二级市场的表现。我们这么多年上市的这些企业，投资者把钱融给他们，他们到底取得了哪些成果。最能衡量股东回报率的指标是股东权益回报率（ROE），我们下面的统计以“加权平均净资产收益率”为基准，主要统计2001年以后的表现，上市超过10年的，2001年以前的数据不统计在内，并以平均净资产收益率15%和20%为两个档次进行统计分析。我们知道，这么多年来，我们的通胀水平就算是温和通胀也有3%，银行利率我们也按照一年期定期存款利率3%计算，如果我们再要求一定的投资风险补偿，我们要求上市公司取得15%的投资回报率应该不过分，巴菲特也是用这个标准去衡量公司的，如果把15%算作合理，20%算作优秀。我们也以这个标准进行统计分析。

　　沪深主板企业分析

　　沪深主板共统计1202家公司，我们把2001年以后公司每年的加权平均净资产收益率进行算术平均，平均高于15%的仅有123家（扣除重组因素导致的突高现象），如果统计平均高于20%的公司只有39家，这39家中近三年（2008、2009和2010年）的平均ROE也高于20%的有24家。那么主板中算得上优秀的太少了，但这也符合二八现象。

　　这24家公司分别是宗申动力、烟台万华、盐湖股份、中材国际、贵州茅台、中联重科、神火股份、福耀玻璃、双汇发展、云南白药、格力电器、恒源煤电、天地科技、航天信息、张裕A、新安股份、阳泉煤业、兰花科创、益佰制药、山东黄金、置信电气、华侨城、中国船舶、片仔癀。

　　中小板优秀企业分析

　　中小板我们统计639家，我们把公司上市后每年的加权平均净资产收益率进行算术平均，平均净资产收益率超过15%的有249家，这个数字明显高于主板，因为主板中有1202家公司，是中小板的近两倍。但中小板企业中，大多数公司在上市之前能保持很高的ROE水平，但融资上市后ROE水平每况愈下（其实，主板也存在这个现象），我们把上述249家公司最近三年（2008、2009和2010年）取平均值，平均ROE仍然高于15%的有152家。如果把上述标准提高到20%，中小板中符合条件的有173家，近三年依然高于20%的仅有73家。

　　它们中的代表公司有金风科技、苏宁电器、金螳螂、露天煤业、东方园林、科华生物、双鹭药业等。（篇幅关系，不全部列举这73家公司）

　　从中小板的统计数据看，我们可以看出的结果是，中小板绝大多数公司在上市之前的业绩表现最优，上市后一年不如一年。就算是有部分企业目前的ROE水平还可以，但是上市最长的也就6年多一点。能否经得住巴菲特所说的10年考验还不得而知。当然，我们对于中小板的统计，低于5年的，我们没进行平均计算，因为不足5年的经营没法让我们作为判断依据。至于上面的73家公司，再过5年到底还有多少公司仍然保持优秀，更是个未知数，但如果要想寻找能长期制胜的企业，也只能在这73家公司去寻找。因为最起码他们曾经向我们证明过他们行了5年。

　　如果把中小板和主板进行对比分析发现，中小板的成长性比主板好吗？如果单看近5-7年的，的确可以得出这样的结论，但是主板我们大多数统计的是上市7年以上的，中小板中如果也按照这个标准去统计，那么这73家公司肯定会明显少于这个数字。

　　我们国内对中小市值也就是中小规模的企业一向是给予高估值的，但实际上，规模小并非成长性好或者ROE表现优秀的充分必要条件。

　　可见，卓越而又伟大的企业一定是少数，但是这些少数的公司已经足够了，因为巴菲特也不主张管理太多的后宫佳丽，用他的话说就是，尽管后宫佳丽成群但一个也不了解。另外，由于创业板可统计年限太少，这里不做分析。

　　近两日市场在讨论，时隔十年上证指数再次见到2245点，与2001年的高点相同，这意味着十年来二级市场投资者的整体回报率为零，这个结局无疑是令人沮丧的。造成这种现象的原因有很多种，最主要的是两个，一个原因，我在上面已经说过了，另外一个原因在于上市公司重圈钱轻回报且绝大多数上市公司都呈现出高溢价发行高幅度开盘的特征，当二级市场投资者再行买入时，面临的是高估值和高风险，再加上很多公司经营每况愈下让很多投资者套在高位并无力回天。

　　但是，我们话又说回来，尽管上证指数回到了十年前，但期间涨幅超过10倍的公司有16家，涨幅超过5倍的有57家，比如贵州茅台25.7倍、张裕A11.6倍、云南白药9.7倍和格力电器8.6倍等。这说明，如果我们能选中优秀而又伟大的企业并耐心持有，可以不用理会指数的波动。有人或许会说，中国优秀的企业太少，不适合做价值投资，但巴菲特穷其一生所重仓的优秀企业也没有超过10家，因此，这过去的十年值得我们深思。

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