曹仁超：美元唔死就美债死（2008.12.30）

Alex

　　12月29日，周一。恒生指数升144.34，收14328.28；成交219.5亿元。12月期指升198点，收14318点。股市继续个别发展。

　　2008年快过去。大部分分析员皆承认2007年年底（或2008年年初）嘅估计唔系错到离晒谱就系睇得唔够淡。2009年又如何？边一行业可睇好？

　　2009年嘅危机系美国债券市场。John Hussman博士估计，今年10月开始联储局透过宽松货币政策，逼令美元滙价及利率下跌，美国债券市值则上升26％。呢类人为性操控可维持几耐？结果只有两个：一、如美元滙价稳定，美国债券将大跌；二、如美债稳定，美元滙价将大跌；两者唔可能并存。我老曹倾向相信系前者而非后者，即美元滙价2009年将稳定下来，美国债券价格则大跌。因为法国、中国同日本已投诉美国政府利用美元滙价贬值去增加竞争优势；欧盟则威胁向WTO投诉。睇嚟唔使几耐联储局再不能揿住美元滙价及利率，如此一来，美债有可能响2009年大跌！

　　09年二线股先系主角

　　调查所得，39％投资者相信2009年首季二线股可跌3-10％；53％相信低点已喺2008年10月（或11月）出现，呢次反弹估计可一直维持到2009年年初；63％估计2009年指数升幅只有3％（2008年9月时估计2009年指数升幅大于10％）；54％相信2009年大企业唔会跑赢大市；39％估计2009年二线股先至系主角。大部分投资者唔再睇好金融股；至于能源股、原材料股同工业股，睇法相当分歧，有人睇好亦有人睇淡。以1930年代为例，大跌市后亦有一段日子系二线股表现较大企业出色。通常喺衰退中期（即熊市二期），二线股便会有出色表现；但熊市一期及熊市三期，二线股跌幅则较大。

　　2009年你可以只做银行存款，一于实行「无风险、无回报」策略；亦可一如我老曹动用30％资金喺股市中进进出出赚取微利，因企业资金成本下降，大部分消费者仍在消费。2007至08年过去呢十二个月内，细价股跌幅太大，令未来下跌风险大大收窄，例如电子股可实行「Buy the Dips」（过度被抛售者可吸纳）。地产股短期痛苦、长期获利，只要有耐性，总可等到美好明天。至于能源股同资源股，便「Buy Vale」（偏低时才吸纳）。

　　2009年股市嘅优点系，由于2008年10月27日恒指出现超卖，令未来股市下跌压力减退。对冲基金通常「揸长多于抛空」，佢地响2008年大量退出，系2008年股市狂泻嘅部分理由。2009年虽然仍有对冲基金退出投资市场，但总数已唔及2008年，即2009年股市抛售力量正在消退。

　　2009年信用卡呆坏账情况却令人担心。2008年11月底呆坏账率已升至6.6％（一年前4.6％），估计2009年及2010年仍会上升，因失业率续升甚至可打破历史高点7.5％，为金融股带来另一个隐忧。

　　瑞银估计2009年金价可能见300美元一盎斯，主要系各国央行积极抛售黄金以获取资金，去修复各大银行嘅资产负债表。高赛尔首席分析师王瑞雷话，黄金嘅作用只喺避险，响经济衰退初期，金价上升；一旦衰退长期化，金价亦难逃一跌。2008年黄金嘅需求来自印度、中国、日本及中东，随住衰退进一步恶化，2009年呢D国家对黄金嘅需求一样会减弱。

　　东京上周六宣布，在2009年3月结前日本政府再冇新嘅经济刺激方案推出。虽然11月份数字显示日本工业产量在急跌、失业率急升及家庭消费大减，但日本政府已筋疲力歇，只有任由日本经济随波逐流。

　　欧洲银行衰嘢可分阶段入账

　　今年10月国际会计准则委员会（International Accounting Standards Board, IASB）同意欧洲银行可让资产负债表「好睇D」，即有问题嘅投资可分多年入账，例如德银可将320亿美元有问题资产分阶段入账，令本应出现9.7亿美元第三季税前亏损转为获利1.2亿美元；德银股价喺10月30日上升19％。IASB监管一百一十三个国家嘅会计标准，依家碍于国际形势，不得不将标准降低；虽然IASB主席David Tweedie为此事一度考虑辞职，但最终仍向现实低头。IASB响1973年成立，由Financial Accounting Foundation负责管理，目的系提升全球会计水平（至今美国仍未加入；日本、南韩、印度及加拿大已答应加入，即三年后将有一百五十个国家采用IASB标准。11月14日美国证监会宣布计划所有美国上市公司响2016年12月15日前采用IASB标准，有一百间最大机构喺2009年率先采用）。今年10月8日法国、德国、意大利、英国及其他共市成员喺巴黎聚集，要求IASB放宽标准，以免欧洲银行面对不公平竞争（因美国银行仍未采用），响政治压力下IASB只好同意。换言之，自10月份起各位所睇到嘅欧洲银行资产负债表并未充分反映真实一面。上述决定令全球股市11月起回升，但同时延长金融股嘅调整期（因为衰嘢可以分阶段入账）；银行股喺可见将来仍缺乏吸引力。

　　2009年股市所面对嘅压力同2008年相同，就系去杠杆化（deleveraging）。由于美国家庭负债已好大，去杠杆化好易引发消费负增长，各国政府正努力去阻止上述情况出现，能否成功仲系未知数，以免经济由衰退变成萧条。CDS有如一个50万亿至60万亿美元、不受监管嘅赌场突然破产，其威力已非一国政府可以阻挡。

　　上周路透／Thomson调查分析界对2008年第四季标普五百纯利估计系负0.9％（7月1日估计升59.3％，10月1日估计升46.7％，上周估计仍升0.5％）。下周开始，标普五百企业将陆续公布第四季业绩，恐怕纯利估计将进一步下调。依家2009年第一季纯利估计系负9.2％（10月1日估计升25.7％，上周估计负8.5％），证明系今年10月1日起，分析界先至对前景转为悲观。

　　12月份美国有银士仍袖手旁观，虽然同意股票已极之便宜，但只有35％有银士曾入市吸纳。69％同意股市会反弹，但佢地相信未来十二个月美国经济将较家吓更差。今时今日揸茄殊者并唔急于入市，佢地宁可再等多十二个月。

　　钢铁业衰退期至少四年

　　《金融时报》Harris所作问卷调查结果显示，大部分英国人相信呢次衰退会维持两年，同财长戴理德嘅估计唔同，戴理德认为英镑滙价转弱及油价便宜可令英国经济2009年下半年复苏。不过，大部分人都认为最快要2010年年底才复苏，只有18％相信2009年下半年可复苏。再根据英国特许人事和发展学会（Chartered Institute of Personnel and Development）调查所得，三分一英国人相信2009年将冻薪或失业，估计2010年失业大军超过三百万人，并要求英国商业部长取消最低工资以增加就业；依家英国失业人口已达一百八十六万。虽然大部分英国人对前景悲观，但42％表示佢地已作好较以前衰退期更佳嘅准备，相信可以捱得过。

　　虽然英国圣诞节零售好差，但周六及周日零售业反而较2007年同期升7％（唔少英国人皆等节后才扫平货）。由于圣诞销售欠佳，节后大减价反而吸引大量消费者。证明咗消费者变得精明，懂得节后购物而非节前。

　　随住环球钢铁售价重返2001年水平，英国钢铁业重陷亏损期。家吓每吨钢铁售价676美元，估计明年7月亦只能重返750美元（2008年7月1160美元）。业内人士估计，下次钢铁业复苏期将由2013年开始（上一次钢铁业衰退期由1979年开始，并长达四年。过去一百年钢铁业盛衰循环周期中，衰退期皆长达四至五年。呢次高峰喺2007年，全球产量十三亿四千万吨；2008年略减……。上一次1979年高峰期，全球产量七亿四千六百七十万吨，1982年减至六亿四千五百六十万吨，要到1998年才重返七亿七千七百二十万吨）。

　　伦敦楼价2008年平均回落8.7％，但East Anglia及伦敦东南部跌幅较大，达12％以上。展望2009年，相信伦敦楼价仲会回落12％或以上。根据Halifax报道，2008年12月份英国全国楼价较去年高峰已回落18.7％，虽然利率下降3厘，到2厘，而且英镑大跌25％，但英国楼价跌势仍在加速。

　　今年夏季开始至今，英国商业楼已大幅回落25％。IPD地产指数急速下跌，比较住宅楼价嘅跌幅，有后来居上之感。随住空置率大升，担心2009年商业楼价仍无法回升。楼价下跌亦令家庭用品业务大受影响，由家俬、电器到电子用品等需求，无一不走下坡。

　　最近三天内地A股有二十八家公司限售股面临解禁，其中二十二家就喺本周一，周二五家、周三一家。短期A股面对嘅大小非减持压力好大。

　　2008年A股出现罕见嘅大熊市。「投资者收益情况网上有奖调查」结果显示，82.56％投资者2008年喺A股市场出现亏损，其中29.76％亏损达50％至70％之间；24.64％亏损喺20％至50％之间；更有22.31％亏损达70％以上；以上三个群体占被查者76.71％。不过，仍有11.99％表示2008年获利10％以上；3.65％获利20到50％之间；2.08％获利50至100％；0.81％获利100以上。上述调查证明我老曹过去提及股市二八分正确（即只有20％投资者喺股票市场获利，80％皆亏损）。大熊市中仍有不足温巴仙投资者获利100％以上，证明喺大熊市中一样可以赚大钱，问题在于策略运用。

　　A股将进入猴市

　　持股时间方面，有26.38％持有十二个月以上；30.15％持有六到十二个月；17.4％持有三到六个月；11.74％持有不足三个月；纯短线只占9.24％；更有4.4％被调查者表示持股时间响一周之内。2008年亏损最大系坚持长期持有者，证明「高位站岗」嘅投资者惨遭套牢；获利者大部分系持有一个月之内或一周者。2008年A股赢家都系短线操作者。上述结果亦证明我老曹理论正确：响熊市中作长期投资系致命伤。投资并冇长线、短线之分，喺唔适当时刻做长线投资，系绝对错误嘅决定！投资应论势而行及重视策略运用，与长线、短线无关。过去我老曹最长线嘅投资系由1982年起每月买一金币，到2002年（共二十年）仍然亏损；最短线嘅投资系2007年8月买入二线股、10月出售，短短三个月获利100％以上。股市内只有赢家同输家，冇大户与散户之分；赚钱不在乎长线、短线，只在乎掌握大趋势。顺势者昌，逆势者亡。

　　2008年A股市场尽悲情，指数由2007年10月6124点一直跌到2008年11月1664点，跌幅达72％，两年总市值缩水22亿元人民币，令中国股市位列全球股市跌幅第三名，仅次于2004年跌幅79％。A股自2004年下跌十四个月后回升。呢次跌市共十二个月，系咪已见底仲未肯定。2008年11月28日止中国证券登记结算公司公布，A股共有账户一亿二千万，22万亿市值蒸发，按流通股计共8万亿元人民币，即每户平均损失13万元人民币。上述户口，其中四千万户响2007年才入市，另二千万户通过基金，即有六千万新户口响2007及08年加入，依家都成为损手者。

　　以1664点计，A股基本因素已到咗有投资价值嘅水平，加上政府出台4万亿元人民币刺激经济计划，理论上A股有条件响2008年结束熊市。只系「融冰」时期刚开始，过程会非常曲折，相信A股仍有一段日子响低位牛皮，才能重建投资信心。情况有D似1982年12月，当年恒生指数已见底，但因香港主权问题谈判未有结果，令投资者十五十六。当年森池兄所创「鹿市」论（心如鹿撞），即既唔系熊市又唔系牛市，股市只喺炒上炒落，到1984年7月，港股牛市才开始。内地专家认为，2009年A股系「猴市」，上蹦下跳，相当于香港1982年12月至84年7月股市炒上炒落。股民开始嚼香口胶──博反弹，但用香口胶所吹嘅波波皆唔大。市场需要三个月到九个月观望期才可决定升降。最乐观估计，A股市场要到2009年下半年才转势，上半年将面对上市公司业绩全面下滑甚至出现亏损，而令重心下移，但政府救市政策层出不穷，令股市有跌唔落去嘅感觉。2009年A股形成猴市嘅机会甚大。