曹仁超：大市短期仲有得升（2009.01.03）

Alex

　　1月2日，周五。恒生指数升655.33，收15042.81；成交305.32亿元。1月期指升634点，收15039点，低水。中移动（941）升4.4％、中国电信（728）升6.2％、中海油（883）升4.8％、中国石油（857）升6％、中国铝业（2600）升12％及中国神华（1088）升6.1％。

　　去年恒指暴跌48％，系1974年以来最大跌幅。去年透过配售新股集资1010亿元、公开招股集资532亿元及供股集资399亿元，即全年集资共1941亿元。恒指平均P/E由2007年10月最高嘅二十三倍，回落到去年10月最低不足八倍。家吓嘅八点三倍P/E，估计喺公布咗去年业绩后将上升到十一倍（因去年唔少企业纯利唔及2007年）。未来股市相信喺恒指平均P/E八至十二倍之间上落，直到去杠杆化完成为止。

　　今年策略系保护加进攻

　　我老曹1974年12月因做紧嘅投资公司自动清盘而失业，幸获林行止兄邀请由《信报》撰稿员成为《信报》员工。1976年更获邀认购《信报》股份（投资10万元，两年前以1500万元售出），而成为股东及出任董事，开始写「投资者日记」。至今年纪渐大，如仍然维持每天十二小时工作量，实在不胜负荷，因此决定今年1月起改为每周只写一篇，逢周一刊出。去年12月31日辞去公司执行董事一职，但仍担任董事，以便自己有更多时间做自己喜欢做嘅嘢；同时，可与各读者保持每周神交一次。因日后花喺收集资料上嘅时间减少，分析能力能否一如以前？木宰羊。下周开始「日记」将改为「周记」，继续同各位读者「见面」。多谢各位喺过去一段日子全力支持，我老曹以获得全球最好嘅读者为荣。

　　展望今年，高盛首席经济分析师Jim O'Neill估计，今年全球经济可望温和复苏，各地股市将从谷底回升，上演亮丽嘅反弹；摩根士丹利公司经济学家Richard Berner博士估计，今年全球经济增长幅度唔超过0.9％，系1982年以来全球经济增速最慢一年；瑞银则估计，今年全球经济增长率只有1％。Berner博士认为，路透贷款定价公司公布嘅数据显示，去年美国各大银行发放贷款总额较2007年大幅下滑55％；信贷紧缩及资产价格下跌系去年衰退理由，依家去杠杆化仍继续，进一步资产减记及拨备令信贷响今年仍紧缩，消费下滑风暴至少要去到今年中期。

　　1974年经济低潮及1982年低潮系市场缺乏资金引发；呢次刚相反，无论机构投资者、个别投资者，甚至商界都大把资金，依家系无有吸引力嘅投资项目。形成一旦发现投资对象，大量资金便投入，令股价迅速上升。相信今年内升幅超过50％嘅股份好多，问题系点喺佢地上升之前（或大升前）将佢搵出来。今年投资策略系一方面保护你嘅财产（不忘止蚀）；另一方面采取进攻型策略。每次经济出现搵食艰难期，都系发达容易期。家吓喺money market嘅资金相等于标普五百总市值50％，由此可见市场现金系几咁充沛（或等入市嘅资金好多）。去年12月美国财政部推出320亿美元一个月期国库券（接近零利率），仍有1280亿美元竞投。从呢点睇，呢个熊市二期好长，估计今年全年股市仍处熊市二期，玩个别发展，即炒股唔炒市。

　　消费业今年受苦

　　1月效应正在发生。因愈来愈多人相信牛市重临，而忘记熊市二期中反弹幅度最少系前跌幅31.8％，一般可达前跌幅50％，最多可达61.8％。至今恒指反弹幅度连50％都未有。即短期仍有力再升。估计今年下半年利率将止跌回升，到时股市先有压力。去年主要苦难喺金融市场，今年主要苦难喺消费行业；随住失业率上升及投资者减债，令消费市场渐感压力；相信熊市二期中最大一次反弹喺今年首季完成机会好大。

　　2月期油今天回落2.06％或4.6美元，见42.54美元，欧罗兑美元亦回落，因估计欧洲央行减息，今天喺东京见1.4美元及127.14日圆；估计今年上半年年中可见1.2美元；反之，英镑今天回升多少，见1.4737美元。

　　1月1日起中国取消短期天然气及煤价管制（上述管制去年1月生效），代表中国政府唔再担心今年通胀压力，相信短期内人民币再减息。

　　去年上半年商品价格上升令资源股价格有支持。去年7月起商品价格急跌，令路透Jefferies CRB指数全年回落36％，系1956年该指数成立以来跌幅最大一年；标普GSCI指数全年跌幅更达46.5％。如以去年高低差价计，无论原油、黄金、白金、铜、铝、锡及铅等波幅之大皆可以「杀死人」。信用压碎（credit crunch）所引发嘅全球经济衰退，结束咗长达六年嘅商品牛市（即2001或02年开始嘅商品牛市，喺去年年中结束）。过去投资者曾希望透过中国、印度及OECD国家decouple而支持商品价格上升，已证明系分析错误；商品大王罗杰斯所宣传嘅商品超级牛市无法出现！因中国政府欲扩大内需去抵销出口增长放缓需时，相信喺2011年前未见功效。原油价格由去年7月147.27美元大幅回落，带动其他商品价格回落；油价一度见36.94美元，估计今年内亦好难重返60美元之上。最新数字系美国炼油设施使用率上周减少2.2％，至82.5％，令美国存油上升五十万桶；美国汽油存量上升八十万桶。美国汽油零售价由去年7月每加仑3.631美元回落72.2％，至去年年底每加仑1.008美元；黄金表现好一D，喺去年全年仍升5.4％，以878.2美元收市，但同3月份1030.8美元比较亦一样系跌；去年金价上升主因系作为金融避难所之用，而唔系需求上升；白金去年跌幅39.2％，见924.5美元，较3月份高位2290美元，跌幅好大，令南非矿务公司需减产。基本金属例如铜下跌54％，去年7月一度见8930美元一吨；铝下跌36.1％；去年农产品中升幅最大系可可，上升70.8％，见二十三年新高价；糖升9％。

　　2008年正式结束，去年系美股自大萧条后跌幅最大一年。2007年11月当危机开始时，由政府高官至唔少经济学家都一再保证2008年冇事；去年年底佢地先话畀大家知有好多问题。我老曹相信1929至32年式大萧条唔会历史重演，美国今年或以后经济表现亦唔系1990至2003年日式衰退，而系介乎两者之间。虽然唔少人认为股市喺去年10月（美股去年11月）结束熊市，但我老曹则相信，由去年10月27日起我地进入漫长熊市二期；股市近日上升只系纠正由去年9月15日起因雷曼兄弟事件所引发嘅六星期过度抛售；相信恒生指数喺可见将来，无法重返雷曼兄弟出事前（即9月15日前）嘅水平；因恒指喺20000点以上升幅由谣传港股直通车所引发，呢D只系泡沫；喺可见未来，恒指50天移动平均线无法重返250天移动平均线之上（即确认牛市）；因此，喺可见将来，股市亦无法出现牛市！至于呢次熊市二期反弹能否收回前跌幅50％？木宰羊。

　　去年中国A股亦喺风风雨雨中度过，下周一A股先开市。2001年中国加入世贸为美国提供低通胀条件，格蛇乘机减息，令资金涌入美国房地产市场吹起巨大泡沫；加上投资银行把金融产品过度衍生化，美国地产泡沫终于喺2006年年中爆破，令CDO市场喺2007年面对压力。随住雷曼事件及次按危机蔓延到全球；家吓全球金融市场已进入去杠杆化，喺呢个方向唔停止前，令股市变牛市系无法诞生??。

　　《福布斯》杂志公布，去年世界富豪榜较2007年财富缩水100亿美元以上共二十四名！香港及内地缩水富豪以地产为主，例如碧桂园（2007）嘅杨惠研缩水140亿美元。全球首富股圣毕非德去年亦因巴郡市值下降32％而受影响。股圣接受彭博访问时话，对佢个人而言一D影响都冇。1974年巴郡股价亦由每股90美元回落到40美元；1998至2000年跌幅亦达50％，如自己够长命，相信喺未来嘅日子，巴郡股价可升一倍或以上。

　　去年拥有2.5亿美元以上资产嘅美国基金共一千五百九十一只，但只有六间为股东赚钱！

　　新加坡宣布，明年GDP将萎缩2％，出现1965年独立以来最差一年。去年第四季GDP收缩2.6％，较第三季下降12.5％，第三季较第二季收缩5.4％，令去年全年GDP只升1.5％及确认进入衰退。今年1月22日政府将提出刺激经济方案。家吓建筑业系新加坡少数亮点之一，第四季上升13.3％。

　　英国亦面对八十年代以来最严重一次衰退，并估计要到2012年经济才复苏。

　　美元滙价可反弹

　　上周美国三十年期楼按固定利率已重返1971年前水平（5厘），能否阻止美国楼价喺今年进一步下跌？木宰羊。今年中国股市能否出现V形反弹？都系木宰羊。中国经济去年先有雪灾、再加四川汶川大地震；加上9月份嚟自美国雷曼事件，可以话系内忧外患一齐嚟，令中国经济出现急降温，变咗「冰鲜鸡」；成个中国经济被冻伤了。今年能否迅速复元？今年外围市况仍面对次按危机，分析界担心次按危机第二波喺今年3月开始。内地银行资产负债表仍在衰落，美元滙价10月中至12月中跌幅达8％，估计今年又再上升。担心通缩喺美国出现而引发流动性陷阱（liquidity trap），理由系利率无法低于零，而CPI却可以出现负数，令资本嘅真正成本上升，进一步打击消费欲及投资欲，进而影响就业率及人均收入。

　　SOHO中国（410）董事长潘石屹接受《第一财经日报》专访时认为，一个更美好嘅新世界响摧枯拉朽中产生新嘅萌芽！家吓SOHO中国持有150亿元人民币现金，相信系全国现金最多嘅地产开发商。佢唔相信中国城市房屋平均价跌幅将超过30％及相信今年系中国地产寻底年。

　　三十年改革开放政策令中国由贫穷走上小康。中国由计划经济（资源由权力分配，由中央计划局支配），走向市场经济（资源由市场决定，而唔受配额限制。再唔系唔想买嘅嘢充斥商店，想买嘅嘢却面对配额唔够），系改革成果。至于开放就系同其他国家做生意，进行国际贸易，互通有无。例如中国造唔到大飞机便向美国购买，中国以牛仔裤交换，条件系一亿条牛仔裤换一架波音客机。呢个系双方都冇蚀底而系双赢，中国人因此可以坐飞机（唔系就冇飞机坐），美国人亦可平价买入牛仔裤，唔使自己生产。以美国生产嘅条件，生产五架飞机较生产一亿条牛仔裤便宜。家吓用一架飞机便换到一亿条牛仔裤，结果系双赢。呢个系中国开放嘅结果。

　　问题系中国买入一架飞机后可用二十五年，但美国人买入牛仔裤后第二年便要再买，结果美国不断向中国买牛仔裤，但中国唔使再买飞机，渐渐出现贸易唔平衡，引发2007年次按危机。美国财长保尔森指出，危机由贸易唔平衡引发。有D国家储蓄率太高；反之，美国储蓄率太低。过去中国把出口赚回来嘅外滙用作购买美债，令美债利率不升反跌，美国人冇因过度消费而令利率上升，直到次按危机爆发才出现急速调整。呢个唔平衡存在??时间太长，形成咗呢次调整幅度急且大，到底要几耐才完成，木宰羊。

　　去年起中国劳动密集型制造业亦面对其他国家竞争；加上中国人亦唔可以永远停留响低薪水平，呢个系任何国家或地区经济发展必走嘅路，美国、日本、台湾及韩国都系咁。去年起中国经济开始由劳动密集型工业转向高科技产业及服务业，包括零售、地产及金融领域去寻求更高利润，情况好似八十年代嘅香港，渐渐向低薪及低技术制造业讲再见。家吓中国经济正处青黄不接期，即低薪及低技术制造业流失速度快于高科技产业及服务业成长速度，因为遇上美国次按危机。中国结构性调控需时几耐先完成？一般估计要三年。