曹仁超：劣银行驱逐良银行（2009.02.02）

Alex

　　2月1日，周日。1月份标普五百指数跌8.57％，各位有冇忘记1月效应？1950年至今五十八年内只有五年出错，准确度达91.4％。2009年可信性又点？2001年1月标普五百指数升3.5%，但全年却回落13％，有人认为受「九．一一惨剧」事件影响。2003年1月标普五百指数跌2.7％，但全年却升26.4％。2009年1月指数跌8.57%，今年全年又点？1月效应有如风水佬预测将来（呃你十年八年）。投资宜理性分析，不可盲目相信。

　　今年起码有两个大反弹

　　恒生指数由2008年10月27日10676点反弹至12月11日15781点后，便一直响呢个框框内活动，升幅达47.8％，如调整前升幅61.8％，支持位喺12647点，上周四已出现反弹。参考2000至2003年4月嘅熊市共有四个大反弹，2007年10月至今只出现两个大反弹（2008年3月及10月27日）；即2009年内起码有两个或以上大反弹，幅度喺25％或以上。

　　「Buy American」已引起英国同欧盟工人极大反应，成为奥巴马上任后第一个考验，如处理唔好，好易令保护主义变成世界主流。奥巴马凭住为美国人创造就业而获美国工会支持，如佢批准「Buy American」成为援助美国企业其中一个条件，将引发其他国家嘅报复行动，咁就no eye see！

　　金融风暴系咪已过去？呢个系我老曹每天起身都问自己嘅问题。我老曹认为，响全球金融业未恢复健康前，经济系无法好起来。全球有毒资产金额达2.2万亿美元，超过任何政府可承担嘅水平。次按危机后大量呆坏账产生咗通缩压力，各国政府刺激经济方案则可产生通胀压力，两股力量互相角力，引发经济左摇右摆，完全失去方向。单单2008年，全球退休金亏损便达到5万亿美元，由25万亿降至20万亿美元（路透社报道），其影响涉及今后全球退休人士嘅消费力；加上利率一减再减，令退休人士利息收入大大缩水，上述未计楼价下调嘅影响。

　　不公平竞争令滙控处劣势

　　自1971年美元同金价脱鈎后，美国经过三十六年信贷膨胀，自2006年楼价开始回落，代表有史以来最大一次unwinding已经开始。资产价格下跌，喺2007年引发次按危机，2008年再引发全球金融海啸。2009年美国财赤将达11000亿美元，超过GDP 8％（奥巴马计划2009／10年度财赤达20000亿美元，相当于GDP 15％，而政府开支将占美国GDP 30％）。会否喺2009年引发美国债券泡沫爆破？所谓金融海啸第二波可能由ARM resets（即按揭贷款利率按市价调整）引发，供楼者面对按揭利率大幅上调，会否有更多人放弃供楼造成大量物业断供（Mortgage Defaults）？

　　2008年美国出现连续两季GDP负增长，09年又如何？如今年美国GDP仍系负增长，咁就唔止衰退咁简单（连续两年GDP负增长代表萧条）。美国人嘅消费行为去年下半年起出现大改变，令耐用品销量下降22％、住宅投资下跌23.6％、商业投资下降19.1％，而储蓄率则上升至2.9％（去年第二季1.2％），估计好快升上5％。

　　由葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙等政府所发行嘅欧罗债券，利率明显较德国政府发行嘅高。点解？自冰岛事件之后，人们唔再相信政府系唔会破产嘅，令英镑兑美元滙价跌30％、兑欧罗跌20％，就系担心英国政府为挽救境内银行而令政府本身陷入财务危机（例如用500亿英镑入股苏格兰皇家银行，占该行70％股权。如英国银行嘅情况再恶化落去，英国政府嘅信用亦将受市场质疑）。英国政府成为苏格兰皇家银行及莱斯银行最大股东后，改变咗英国银行业嘅生态环境，令私人银行如滙控（005）等必须同国营银行如苏格兰皇家银行、莱斯银行、Northern Rock、Bradford & Bingley等竞争。人家有政府做后盾，滙控却冇，造成不公平竞争，令滙控处于劣势（出现劣银行驱逐良银行嘅情况），因国营银行毋须为股东赚钱。

　　美国嗰边嘅银行因为收购咗唔少有毒资产而急需资金，被迫出售银行内最优质嘅产业（今时今日如果唔系最优质产业，边个买?!），大大削弱美资银行未来赚钱能力。美国财政部已进一步注资去巩固各银行嘅资产负债表，亦因此削弱旧股每股获利能力。英国汽车厂Morris Motor喺1963年国有化；British Leyland 1975年国有化，今天佢地点样？英国钢铁厂1965年国有化后，今天如何？生产豪华房车及飞机引擎嘅劳斯莱斯公司1971年国有化后，今天又点？今天政府占70％以上股权嘅苏格兰皇家银行及占近50％股权嘅莱斯银行，未来前景又点？英国金融业管理嘅资产相当于英国GDP 400％，可见金融业对英国经济贡献有几大，一旦走下坡影响深远。另一问题系外国资产拥有者会否唔乃奇自己嘅财产由英国国有银行负责管理?!理论上，政府高官一向不善理财，依家无论美国或英国金融业皆由不善理财嘅高官去管理，后果又如何？

　　如你嘅投资顾问话你听：「金融危机」已随鼠年过去，你应该明白：一、你嘅投资顾问想做生意而讲大话；二、你嘅投资顾问系一个白痴，因为美国楼市已进入无法修补期，美国信用（包括企业与私人）到咗失去供应期。2008年共二百六十万人失业（失业率7.2％），而2009年美国失业率将升至9％，估计今年失业率可打破三百万人。呢次衰退系结构性改变而非周期性（cyclical），相信将漫长而痛苦。来自房地产及金融业嘅工作岗位大量消失，影响制造业、零售业及资讯科技行业。由于工作岗位消失速度甚于政府创造速度，令失业率继续上升，例如Caterpillar未来数月全球裁员二万人；微软公布未来十八个月裁员五千人；辉瑞裁员八千人；Home Depot七千人；Sprint Nextel八千人；德州仪器三千四百人……。联合国属下International Labor Organization（IOL）估计，金融危机响2009年将令全球多三千万人失业；令贫穷人口（每天收入2美元以下）达十四亿，占全球工作人口45％，所引发嘅政治压力十分大，其中又以北非、中东、中欧及东南欧（前苏联地区）最严重，最低失业率将系东南亚及太平洋一带。

　　几时系衰退嘅尽头？相信仍在遥远的地方，而非可见将来。如照2007-08年标普五百指数所形成嘅下降轨压力睇，估计要到2010年9月才见曙光，愈来愈多数据支持2009年下半年经济无法复苏。再以VIX（Volatility Index）睇，股市见底前VIX皆在低水平，但至今股市仍十分波动，未有见底先兆。TED又系另一量度指标（指标高代表企业不履行合约率高，经济仍在恶化，股市仍在寻底）。上述三大指数皆未告诉大家熊市已完成，至于信唔信系阁下嘅事。今年只系The Year of Ox , not the Year of Bull！

　　精明投资者与散户嘅分别就在timing。1800年代美国最富有嘅投资者系安德鲁．卡内基（Andrew Carnegie），人称美国钢铁大王。1873年欧洲出现金融危机后，当年9月已影响到美国，铁路股因过度借贷而令股价狂泻。卡内基明白铁路前景良好，所到之处可令土地升值，佢透过钢铁厂控制各铁路股，并维持铁路运费价格不跌，协助铁路公司度过危机，自己因而发达。卡内基系最先利用timing发达之人。

　　债券泡沫快要爆破

　　2000年科网股、2006年房地产、2008年商品，今天轮到美国政府债券泡沫化，九十天期国库券只有0.08厘、两年期0.87厘、十年期2.4厘、三十年期2.82厘。去年10月美国国会通过TARP法案，政府向银行购入有毒资产。第一期3500亿美元已用晒，上周四再批准余下嘅4500亿美元，令银行股股价急升；其中3000亿美元分畀两房、AIG及贝尔斯登（即今天JP摩根大通），3000亿美元用于花旗银行，其余花喺各大银行身上。另FDIC向各银行担保14000亿美元有毒资产；联储局发行23000亿美元商业票据交换银行有毒商业票据；22000亿美元借畀政府有关机构，合共85000亿美元。当呢批债券陆续推出市场之时，恐怕就系债券市场泡沫爆破之日。利用政府债券交换银行手上有毒资产，令银行财政上健全，但政府又点？

　　有贪念加上唔称职嘅官系好危险，如再加上鲁莽及过分自信，差唔多必定带来灾难。上述性格可以喺贝南奇身上搵到，因研究1929年危机令佢变成过分自信，例如2006年一再否认地产泡沫爆破，2007年9月又以为自己可解决次按危机；再加上去年美国财长提出TARP，灾难已出现。美国人至今喺股票市场失去接近50％价值、物业市场失去35％价值。美国人所控制嘅财富由市值50万亿美元降至30亿美元（美国一年GDP 13万亿美元）。凯恩斯一早指出，当人类失去大量财富后，动物性（animal spirits）将超过理性，而出现大量非理性行为。过去美国人拥有50万亿美元资产、25万亿美元负债，仍十分正常，依家系拥有30万亿美元资产、25万亿美元负债，即必须减少负债到15万亿美元水平，即系话要清理10万亿美元负债，钱从何来？政府计划提供8万多亿美元，只系将私人负债转为政府负债。上述行为日本政府早由九十年代至今一直在做，但日本至今仍解决唔到经济问题，美国政府可以咩？