曹仁超：富不过三代的魔咒（2009.10.27）

Alex

　　10月26日，周一。自从已故总统尼克逊响1971年8月取消布列顿森林协议后，定期存款便唔再系「安全」嘅资产，并面对购买力不断被侵蚀，上述情况至今不变。如以金价计，过去三十八年美元共失去95.7%购买力，即今天20美元购买力只相等于1971年嘅1美元。另一方面，自1971年起全球经济泡沫一个接一个，一个泡沫爆破后，另一个泡沫又再开始，周而复始。

　　从2007年9月金融危机至今，美国联储局及政府共借出、支出或担保咗11.6万亿美元。上述资金主要流入金融系统内，令金融资产自今年3月起大幅上升，亦令美元自今年3月起贬值15%、金价上升20%，但至今并冇令CPI上升（因为冇流入消费市场）。10月份调查报告显示，有36%美国人今年圣诞消费将较去年减少。

　　金价续在忧虑中上升

　　今年第二季全球各央行共增加外滙储备4130亿美元（其中37%系美元，过去十年平均数系63%，日圆及欧罗却成为吸纳对象）。JP摩根大通估计，今年第四季金价将在1050至1100美元之间上落，未来金价继续在忧虑中上升。

　　今年3月6日开始嘅美股反弹市系咪已在10月份结束？由于楼价自2006年高峰回落30%、失业率接近10%，理论上股市完成大反弹后，新一轮跌市好快又再临（十分简单嘅A、B、C理论，即完成A浪下跌，必出现B浪反弹，然后再进入浪C下跌）。

　　1994年2月前美国财长Lloyd Bentsen要求日圆升值，到1995年7月美元滙价失去20％价值，但由1995年7月到2002年1月美元升值咗47％。上述例子并非鲜见，1987年美国股灾后，前财长James Baker亦曾要求西德马克升值，唔少人估计1987年10月股灾后美国应放宽银根，但1988年美国却收紧银根，令美元滙价上升。今年10月各位要小心嘅系美元滙价止跌回升而非进一步回落，因为今年3月美元转弱部分理由系投机者进行利差交易（Carry Trade），即借美元去买其他国家股票甚至石油合约同黄金，因为借美元嘅成本太太太太低。10月6日澳洲宣布加息0.25厘，至3.25厘，相信下一个系加拿大；估计未来六至九个月大部分国家皆进入加息周期，大大限制未来六至九个月呢D国家股市嘅升幅。

　　经济衰退不但冇拉近贫富悬殊，反而进一步扩阔两者差距。去年美国年收入138000美元以上嘅10％家庭，较最低收入12000美元以下嘅10％家庭收入多出十一点四倍（2007年多出十一点二倍）。去年美国中产家庭年收入共50303美元，较2007年52163美元下降4.6％，为1997年以来最低。不过，美国最富有1％家庭年收入仍占全美国总收入25％，更系1967年以来最高（数字来自美国人口调查局）。去年香港GDP 14740亿港元，1％香港最富有家庭（约二万五千三百五十多户）如占去总收入25％，即香港平均每户最富有家庭年入高达1440多万元，由此可见几咁富有；反之，目前月入6000元以下香港家庭数目亦在不断增加中。

　　香港「败家仔」出现机率高

　　富不过三代？中文大学9月发表研究报告指，香港每百个家族企业中，到孙儿嗰一代仍然十分成功嘅只有三家。香港到咗第三代败家仔出现率高于台湾及新加坡一倍。理由系香港富豪第一代太成功，到第二代接手时，唔少企业已系市值过百亿元嘅公司，管理以千计甚至上万名员工，业务遍及全世界咁庞大嘅企业，一般CEO亦未必能管得好，何况出身豪门嘅世家子弟？佢地唔少留学海外回港接手后，同企业内嘅老臣子意见不合，数目不在少数。

　　根据滙丰私人银行与顾问公司合作研究嘅结果发现，华人家庭企业由第二代接手后，约70％家族企业未能超越创办人年代，成功嘅只占30％。能够顺利过渡到第三代仍然成功嘅家族企业更少。研究报告指出，要家族企业能一直发展落去，第一代领导人必须懂得放手，摆脱传统观念「父传子」此无形枷锁。响企业管治上增加透明度及引入外人协助管理，建立良好制度去平衡可能出现嘅新旧文化冲突（例如子女海外学成归来与旧臣子之间嘅矛盾）。第一代创业期，公司规模细，生存空间受威胁，企业内容易产生枪杆子一致对外嘅想法，因当时共同敌人在企业之外（即来自其他企业的竞争）。但到咗第二代接手之时，企业已有一定规模，外间威胁下降，反而内部矛盾浮现。企业矛头很容易由「枪杆子一致对外」转为「内耗期」。第二代与老臣子之间的矛盾，甚至第二代之间的互相矛盾，到咗第三代企业内部矛盾激化成为你死我活的斗争，已无暇理会企业的死活。

　　富不过三代另一理由系过分富足的生活容易引发道德败坏，道德败坏的结果令人失去价值观，进一步失去分析能力，仅凭印象去决定一切。领导层受到贪婪及恐惧感支配而作出错误决定，并带来失败，此乃「富不过三代」咒语灵验嘅另一理由。今天内地企业亦面临第二代接班人嘅问题，香港企业更面对第三代接班人问题；点样打破「富不过三代」嘅咒语？将关系到香港及中国未来经济表现。

　　和珅纪晓岚各有功用

　　一直以来，中国人将家族文化看成主流文化，过去皇亲国戚往往可分享国家的权力，甚至挥霍国家的财富，所谓「钦差大臣」大部分由皇亲国戚出任，作为掣肘群臣之用而成为特权分子，甚至逍遥法外。包公能流芳百世嘅理由，系佢以臣子嘅地位敢拿违法嘅皇亲国戚去正法！今天华资企业大股东仍操控企业职员嘅生杀大权，一派「我就是制度」的作风，结果令下属成为唯唯诺诺的人（有谁敢逆大股东意思？）。大股东往往喜欢在企业内形成两派，以便利于自己操控。例如乾隆皇利用和珅和纪晓岚的对立，由纪晓岚去办事，并利用和珅去打小报告控制纪晓岚。今天本港唔少大企业内，亦系有一批职员为公司卖命，另有一批职员以向老板打小报告为生，因为老板需要呢批人去控制为自己卖命者，以广布线眼。反之，西方企业管治模式系股权高度分散及高度流动性，股东在大会上选出董事会成员负责管理公司，由董事会委任CEO及其他高管人员（并以股票期权去吸引佢地为公司创造纯利）。至于日、德企业是股权高度集中，流动性小，不少企业由「利益相关」公司互控，银行往往亦系企业债权人及股东，不但提供资金，同时发挥监督作用，员工亦参与公司管理，有唔少企业提供终身雇用制去保护员工利益。华资企业由于由家族成员掌握控制权及决策权，对外依赖性弱，企业成败往往由家族内能否出现领袖人才去决定；加上排他性强（外人很少受华资大股东重用），成败往往由家族成员中少数人决定。近年上市嘅国有企业，最大股东系国家，高层往往同时系党员，极易获国营银行支持，情况有点似日德企业；但亦有人际关系，因此又似华资企业。由于国家系大股东，国企需要照顾股东利益。国企能否集东西方管理优点于一身？木宰羊。

　　德国可重新睇好

　　战后西德经济一直享有高GDP增长率及低通胀，渐令西德人民享受到全欧洲最高嘅生活水平。1989年柏林围墙倒下，翌年东、西德合而为一；1991年西德政府宣布一东德马克（Ostmarks）可换一西德马克（Deutsche Mark），上述决定一下子令东德劳工成本变成全球最贵，因为佢地只能提供苏联式工作效率及技术，却要求收取西德工人嘅薪金，结果令大量东德人失业，并依赖西德政府提供福利金过活。二十年后今天，新一代东德青年已长大，整个德国竞争力在恢复中。今年德国政府财赤估计只系GDP 4.6％，较所有OECD国家低！2008 ／09年度（6月30日止）德国收支盈余1794亿美元，都相等于该年度GDP 4％；加上德国人的储蓄率高达12.8％（今年美国人只有4％，2007年更接近零）。

　　今年3月起美元滙价大幅回落，加上欧盟其他国家经济陷入衰退令德国经济前景仍未明朗。不过，2010年嘅德国已较1990年时强许多，二十年前西德政府同意一东德马克兑一西德马克所作嘅错误决定，经二十年努力，依家已扭转过来。我老曹从今天起重新睇好德国。

　　日本1990年并冇东、西德合并嘅问题，但资产泡沫爆破，令日本经济进入长达二十年衰退期。日本严格限制外国人移民到日本（甚至外国女子嫁畀日本人亦不得入籍日本）。随着日本女性收入上升，愿意结婚嘅日本女性大减（超过50％），形成日本出生率下跌。目前每一日本家庭平均只有一点三个孩子，从2007年起日本进入人口下跌期。日本希望2010年利用中国经济上升重新带动日本经济向上，新上任首相已转为亲中，希望更多日本产品进入中国市场，重新带动日本GDP上升。

　　在股票市场最易赚大钱嘅方法有二：一、在经济上升周期，追随毕非德所采用嘅价值投资法，因为在经济上升周期，唔少股份被错误定价（mispriced），在其真正价值未被一般人认识前，如能发掘出来长期持有，肯定赚大钱，例如七十年代上市嘅长实（001）、新地（016）等；以及八十年代上市嘅思捷环球（330）、利丰（494）等；随着佢地嘅价值逐渐被认识，股价可以倍数计上升。可惜香港经济上升周期到1997年7月完成，借问1997年后上市的港资企业中，有边一只在过去十年能带来巨大升幅？反之，红筹、国企甚至内地民企，却成为1997年7月后嘅港股生力军，因为中国经济仍处上升周期。

　　投资者常犯错误：

　　一、唔分清方向，常站在路中心，结果无论跌市或升市都被车辗死。

　　二、一年内最赚钱项目通常只有两、三个甚至有四个，唔可能天天都有。请投资者减少每年买卖次数，做神枪手唔好做机关枪手（乱扫一通）。

　　三、不要尝试捉住下跌中嘅刀已系老生常谈，但唔少人一犯再犯。

　　四、大部分日子唔好炒卖细价股，只有在极少数日子里细价股才可跑赢大市。

　　五、2007年11月开始，香港股市已进入Trader's Market，唔再系「买入后长期持有」嘅日子。

　　六、It is not a stock market, it is a market of stock.（股市只系一个提供股票买卖嘅市场而已。）在牛市可以赚钱，在熊市中可以发大财。（Make Money in a Bull market, Make Fortune in a bear market.）一切看阁下眼光而定。

　　七、如果你冇去别人嘅「婚礼」，请亦唔好参加别人嘅「丧礼」。多少人眼见一只股份由1元升上2元，再由2元升上3元、4元、5元、6元、7元、8元……最后忍唔住手在9元买入，然后睇住佢嘅股价由9元回落到8元、7元、6元……机会失去了，就让它溜走吧！

　　八、今后日子里，Timing is everything。学习如何掌握买卖时机。

　　九、买股票唔系买名气。1981年嘅佳宁；1997年嘅北控（392）；2000年嘅电盈（008），在当年都系名气十分大嘅股份，结果点样？

　　十、获利回吐唔系卖出一只股份嘅理由。买入一只股份系因为你相信佢未来股价可以上升，卖出嘅理由亦一样，除非你担心佢嘅股价在未来将回落才卖出，而非因为已有利润而出售。请记住止蚀唔止赚！