曹仁超：黄金慢牛反覆多（2009.11.09）

Alex

　　11月8日，周日。美国10月份失业率上升到10.2％，系二十六年内新高！房利美又须再注资，因亏损仍在扩大。10月23日恒指22620点抛离250天线16574点36.4％，今年3月9日恒指11344点亦低于250天线18949点40％。从呢点睇，恒生指数后市上升空间十分有限。今年至今股市最易赚钱时段系3月到7月，8月份至今虽然股市出现三个上升浪，但以个别发展为主。路已变成湿滑难行！花旗估计，明年底人民币6.62兑1美元，升值4％，而美元滙价已进入反弹期；麦嘉华估计美元可上升10%；瑞银估计美元利差交易到明年才达最高潮。各位应明白股市方向系由趋势而非消息决定，至今为止美股由3月开始嘅上升轨仍未失守，后市应小心而非睇淡。金价已升到新高，相信滥发美元行为应有所收敛。请保持适量现金，以备日后所需，因标普五百指数上升轨已失守，标普零售股指数跌破50天移动平均线，道琼斯交通平均指数亦跌破上升轨，仲有罗素二千细价股指数上升轨亦失守。

　　踏入2010年，今年以来嘅宽松货币政策将略为收紧，中国政府亦会略为收紧内地房地产政策而令内地楼价进入整固期，但并非回落期。

　　中国购金需求殷

　　广州秋交会11月4日结束，成交额304.7亿美元，较春交会上升16.2％（较去年秋交会少3.4％）。其中欧洲及美国较春交会落单多23％及21％，睇嚟明年中国出口进入稳定增长期，冇乜惊喜。

　　印度购入二百吨黄金后，令该国黄金储备上升57％，即占总储备6％。中国政府仍未见有所行动，中国只有一千吨黄金，占总储备2％（美国所持黄金占总储备77％、法国70％、德国69％、意大利66％），即未来中国购金需求十分大。金价见1100美元，虽然长线仍然睇好，但未来金价只会反覆向上而非直线上升，小心获利回吐出现。

　　毕非德以260亿美元（其中40%系巴郡新股）及承担100亿美元负债，合共360亿美元，购入伯灵顿北方股份，另减持穆廸公司股份。毕非德承认呢次收购有「赌博」成分在内，佢在赌未来煤会再次成为美国主要动力来源。上述消息公布后，伯灵顿股价升28%，上周收97.23美元（略低于收购价100美元）；以100美元计，即以2010年估计P/E十八倍收购，以铁路股而言P/E算几高。第二次世界大战结束后，随着廉价能源时代出现，公路渐渐取代铁路，令美国40％路轨被弃置不用。目前美国铁路只运送全国43％物资，但以能源效益计，铁路只消耗货车三分一汽油便可运送相同物资；加上维修成本便宜，随着高能源时代来临，系咪铁路股牛市嘅开始？

　　毕非德讲过：在考虑投资时，悲观系你嘅朋友，非理性亢奋系你嘅敌人。悲观最多令人失去机会，但非理性亢奋却令人倾家荡产。

　　今年1月至今，油价升110%、煤价上升90%、铁矿石价升60%、白银价升50%、金价升20%……从毕非德同印度银行呢次投资策略睇，商品价仍可睇好？油价由去年7月145美元回落到12月嘅34美元，依家为76美元；铜价去年3月4.02美元一磅，年底见1.3美元，依家系3美元；大豆去年6月14.1美元，11月9.54美元，依家系11.8美元……。中国因素加上印度因素，令今年商品价上升，升势能否一直伸展到明年？如果系嘅话，商品基金仍可考虑持有。

　　二十世初阿根廷系全球第七大富有国，1946年战后（因阿根廷冇参战）仍相当富有，但到咗1989年，随着外债上升，政府因无力还钱只有印刷钞票，因而引发恶性通胀。2009年3月起美国政府会否进入1989年阿根廷模式，即进入恶性通胀期，又或者是1990年起??日本式衰退？骆驼的鼻子已伸入帐幕，如不及时阻止，总有一天骆驼会占去整个帐幕而将主人踢走。美滙指数由今年3月4日89.62下跌到10月21日74.94，如反弹前跌幅50％可见82.28，即美元滙价有能力上升9.8％。目前三十年期美国债券息率已由4.93厘反弹到5.2厘，但2008／09年度（9月结）美国政府财赤数字高达14000亿美元，相等于美国GDP 10％，系1945年以来最大嘅一年，造成美元滙价欲升乏力。

　　纽约大学教授鲁宾尼担心美元回升会令商品、股市（尤其新兴市场）出现大跌，理由系过去八个月上述市场上升嘅理由系建基于美元弱势，即使金价面对调整，但未来跌幅唔会大，因为中国政府仍在吸纳中。中国外滙储备已达23000亿美元，其中70％系美元。中国已成美元最大揸家，正寻求美元以外嘅投资。

　　1933年美国总统罗斯福宣布以20.67美元一盎斯没收美国私人藏金，然后在1934年1月宣布金价每盎斯35美元，再利用黄金升值所产生嘅利润去支持佢嘅「新经济政策」。到1971年，美国政府面对国际间挤提黄金而宣布金价升值到42美元，仍然阻止不了别国挤提。1971年8月15日美国政府宣布停止美元兑现黄金，从此美元再不能兑换黄金。三十八年后今天，1美元嘅购买力相等于1971年8月嘅18美仙；加上2008／09年财政年度美国政府支出29000亿美元，但税收只有16000亿美元，财赤高达13000亿美元，令美元购买力续降，亦代表金价长期而言睇好也。

　　明年美国或重陷衰退

　　黄金牛市第一期由2001年2月嘅253美元开始，上升到2008年3月1032美元后出现A、B、C调整浪。到2008年10月24日见682美元进入黄金牛市第二期（即慢牛期）。牛市二期黄金大方向系向上，但十分反覆。美国今年9月生产设施使用率只有70.9％，较长期平均数80％低；加上失业率接近10％，以及TIPS债券告诉我们：未来十年美国每年平均通胀率只有2％，以及唔排除2010年美国经济又再次陷入衰退。相信由去年10月开始嘅金价表现只反映美元滙价回落，而非担心CPI上升，即金价只能反覆向上而唔系急升。

　　去年11月中国刺激经济方案令今年全球资源价格上升。今年铜价升幅超过一倍、金价上升20％、全球股市上升60％，以及大部分外币皆跑赢美元滙价。好多人认为全球经济复苏自今年第二季开始。事实上，只有中国等少数国家经济才出现真正复苏，美国、欧洲同日本等国家只出现股市上升。中国自今年第二季起GDP增长率止跌回升，系因为去年11月起政府推出4万亿元人民币刺激经济方案，以及内地银行增加16万亿元人民币新贷款所带动。2010年又点？肯定唔再系a rising tide lifts all boats。

　　去年12月美国银行存款及money market基金共有现金88500亿美元，今年10月只有34000亿美元，代表今年内约有5万亿美元进入市场。高盛估计未来仍会进入市场嘅资金将少于6000亿美元。GMO LLC主席Jeremy Grantham在今年3月准确估计股市大反弹出现，上周一则认为美股已超买25%。

　　如你在1929年投资标普五百，到1938年只获利9%；反之，在1932年投资，则到1942年共获利200%。由此可见时机几咁重要。

　　上周所有中央银行家都在问相同嘅问题：几时退市？佢地唔想重犯2003及04年嘅相同错误（因太迟退市而引发2007年另一泡沫），但又担心陷入九十年代日式衰退困局。今年10月美国空置房屋达一千八百八十万间，占总数14.4%。目前美国共有一亿三千三十万间房子，住咗三亿零一百万人，即平均每间房屋内只有二点三人，可见美国房屋已严重超建。担心2007年美国楼市泡沫爆破后，将有一段很长日子无法回升。今年10月新建房屋合约较2006年1月少74%；反之，1981年嗰次楼价回落后只减少46%，1986年同91年楼价回落后亦只减少60%。咁代表今次楼价回落期应较以上三次长。

　　炒股不炒市时代结束？

　　去年投资者因担心衰退将来临，估计有过万亿美元的股票被抛售，将资金投放在债券、黄金及石油合约上。当今年3月美国政府批出量化宽松政策后，投资者又怕错过机会，一窝蜂重返股票市场，形成今年3月到10月股市狂升。当道指回升54％后，人们又在问：后市可再上升多少？美国十年期债券经过今年抛售后，孳息率已由2.4厘升上3.4厘（跌幅达42％），形成资金又再回流债市。去年11月VIX一度接近80（代表投资者极度恐慌），今年10月又再见20（代表投资者太乐观）。道指由今年3月6日6469点上升到10月21日10119点，共上升54％。此趋势能否一直伸延到明年？11月初VIX回升，系咪代表今年8月开始??「炒股不炒市」时代结束？

　　自10月份美国按揭利率重返5厘之上后，申请楼按人数大减。一、未来一年约有七百万间住宅面临被接管命运。二、自2007年10月至今，美国新增失业人口已达七百二十万人，估计未来六个月再增加七十五万人。今年10月份美国失业率系二十六年新高。在一千四百五十万失业大军中，有六百六十万人欲搵工作但搵唔到，年底约一百四十万失业者因长期失业而冇咗领取失业救济资格，未来六个月人数更达四百万人，而失业率在2010年甚至2011年仍无法改善。三、美国人消费占美国GDP 70％以上，展望明年美国人消费力无法回升，因为到今年底止美国消费者共失去4万亿美元信贷。藉住楼价上升而令美国人每年消费力上升嘅情况，自2008年年中起停止。美国住宅楼价已由2006年高峰回落三分一，美国各大信用卡公司自2008年7月高峰至今已削减美国人信用额1188亿美元。四、美国企业在今年第三季纯利大升系来自削减开支，上述做法将延续到明年，代表今年第三季纯利上升并唔系来自营业额上升。五、今年3月美国政府推出量化宽松政策，明年又点？六、今年10月VIX指数已回落到20，代表投资者已唔再恐慌，反而变得贪心。七、美元滙价今年3月起大幅回落，未来下跌空间十分有限。美元已成为利差交易对象，虽然如此，但至今美滙指数最低系74.94，仍较2008年3月17日70.69高，因此小心美元滙价出现短期反弹，情况有如2008年3月到09年3月。八、西方国家进入减债期，情况同九十年代日本相似。九、石油产量在明年见顶，估计系九千二百万桶一天，然后渐渐回落到2014年嘅八千九百万桶、2020年嘅八千四百万桶、2030年嘅七千八百万桶，代表廉价石油时代一去不返，亦代表全球GDP高增长率时代一去不返。中国石油需求则按年上升，估计到2018年超过美国，成为全球最大用油国。上述因素令油价未来十年唔再有可能大跌；如无意外，去年12月油价每桶33美元应该系另一低价，在可见将来已无法重见。

　　经济Ｖ形反弹愿望料落空

　　道指重返10000点后，已收回前跌幅50％，未来进一步上升有困难。过去八个月我地利用复苏概念去榨取所有利润。美国第三季GDP上升3.5％（3.5％GDP代表增加了1120亿美元，同期透过刺激方案政府注资1730亿美元，即每注资1美元只产生65美仙GDP）。例如摩根大通呢类金融机构在2008年第三季仍须政府挽救，今年第三季却获利36亿美元。就系呢D金融机构嘅纯利支持道指上升。虽然今年美国资产价格又再回升，但债王格罗斯认为，上述情况系透过将国库券息率降至0.15％、两年期债券息率低于1厘所造成。唔少投资者期望经济V形反弹，恐怕愿望将落空。今年第三季美国GDP上升3.5％相信只系技术反弹，只系投资者在2008年失去1蚊后在2009年收番5毫子而已。美国人开始明白到供楼平过租楼，背后系承担可能变成负资产嘅风险。

　　请记住，趋势系你最好朋友，直到它完结为止。我地唔应该猜测趋势何时结束，但提高警觉系有需要之至也。