曹仁超：智慧不开 金钱不来〔2011.07.02〕

Alex

　　又到报庆，今年系离开《信报》后，以首席顾问身份继续服务《信报》！在此祝《信报》百尺竿头，更进一步，业务多元化。

　　2011年上半年睇港股是较偏淡，认为恒指在25000点到22000点之间上落（最大支持位在19000点），投资策略以个别发展为主。买强势股（即P出现强势者），卖出弱势股。拣股一向非散户强项，相信75％小投资者在上半年都略有亏损。技术上睇只要恒指仍高出19000点，港股仍处于牛市二期。这个牛市二期以喇叭型走势出现，即恒生指数不断有短期新高及新低出现。在牛市二期移动平均数出错率甚高，参考作用不大。

　　投资秘笈十式

　　今时今日投资成功之道包括：一、先做好功课，未研究清楚前最好不投资。二、先组织好你的投资策略，例如恒指P/E在12倍时，你不妨投入较多资金，高出16倍又不妨减持。三、不要冲动。四、不如意事十常八九，小小损失可以接受，大损失必须逃避。五、DIY（自己的投资由自己作主，不要盲从附和别人），力不到不为财。六、资产分配，例如多少资金用作投资房地产、多少投资外币及黄金、多少投资股票、多少保持现金，并不时作检讨。

　　七、在跌市时要有耐性。每次危机之后往往是大繁荣，例如Templeton这位伟大投资家在1939年以1万美元开始，那年第二次世界大战即将爆发日子。1990年Tim Benness, Lee写成HTML（hyperteat market language）成为后期万维网的基础技术，引发科网股革命，今天人人都用「WWW」。1990年是两伊战争爆发日子，美国经济出现软着陆。1996年Steve Jobs重返苹果公司，后来利用HTML 5技术设计出iPhone 4，那年是科网股泡沫爆破。

　　八、在牛市二期，移动平均数升穿或跌穿阻力位不代表什么，例如2010年6月死亡交叉出现后港股却大升，这次又如何？九、1967年我老曹刚离开学校那年，香港前景大部分人皆睇淡，今天回望香港经济繁荣号快车原来在那年开出。十、危机只会令没有做好准备的人亏损，为做好准备的人带来机会，例如1974年、1982年、1987年、1998年、2003年、2008年、及今年下半年。只要做好准备，危机并没有什么可怕。

　　1970年代对全球经济最大威胁系滞胀。即经济停滞不前，但物价却狂升。随着1980年代经济环球化、GDP增长率加快上升、CPI升幅下降，带来20年繁荣期。到了2000年，食物及能源价格又再上升，加上股市及楼价大上大落，令中产阶级成为最大受害者。1980年最富有1％家庭占全港总收入9％、今天已占全港总收入25％。

　　内地推改革开放政策，香港最先受害系本港低收入家庭（因制造业内移），中产在1980年代每年平均仍获加薪10％直到1997年。楼价经过1997年至2003年回落后，今年重返1997年水平（豪宅已超过；反之天水围楼价仍差30％），出现「V」型走势（回落6年、上升8年）。恒生指数自1997年至今，先后出现97年亚洲金融危机、2000年科网泡沫爆破、2008年金融海啸及2011年中小企小股灾，未来又会系点？相信下半年仍是上落市，拣股不炒市。

　　2001年中国加入WTO成为世界工厂，对原材料及能源入口需求急升，推动全球原材价及能源价格上升；反之2000年起美国随日本之后进入失落世代。但美国政府较日本政府聪明，透过发债及量化宽松政策维持表面繁荣，直到2007年在去杠杆化压力下，美国经济繁荣才失色。2010年起欧洲的主权债券问题出现，至今仍没完没了。

　　中国政府早已明白不能长期依赖出口带动经济高增长，因此在2008年底提出经济转型，2009年起中国GDP又恢复高增长。中国的GDP高增长期到底可维持多久，会否一如东南亚同南美洲国家在1990年代的经历，陷入中等收入的陷阱？目前仍不知道。最近内地民企股价大跌，到底是另一买便宜货机会，还是代表中国已在陷入中等收入陷阱？

　　1967年我老曹刚出社会做事那年，如果有人告诉你：2010年后的世界是很多人皆可坐飞机游埠；整个衣柜大的电脑可随身携带而且售价很便宜；打长途电话不用到大东电报局，而是用比一包香烟还细的手机，不但可打长途电话，还可以摄影、上网、甚至睇电视；今天65元一尺的住宅楼到时卖12000元；金价由35美元一盎斯升至1574多美元；恒生指数由64点上升到32000点……你信不信？

　　2011年一个更开放的全球贸易体系和网络世界已形成，新兴经济体迅速冒起，反之1970年代的经济三头马车（美国、日本同欧洲）目前各有各的困难。2010年新兴经济体GDP平均增幅仍达6％，反之美国、日本同欧洲GDP平均升幅只有1.8％。推动经济增长的力量，自2000年起已由OECD移向BRICS，世界经济进入再平衡期。新兴国家的企业目前在规模上已媲美OECD的企业，未来的比拚将更激烈。

　　2011年起新兴国家过去的优势（低成本和出口驱动）已近尾声，在自主创新能力和人才竞争上，能否较OECD企业优胜？2009年止中国海外投资超过700亿美元，相信到今年已超过1000亿美元，未来中国向外投资大方向仍不会改变，但OECD跨国企业仍占据全球化经济体系内的高利润点，他们在研发能力、技术创新、人才、品牌及营销方面仍占有利地位。中国2009年起开始提升在全球产业链上的地位，这段优化期并不易走，例如联想（992）曾希望透过收购IBM个人电脑业务去提升「联想」品牌国际地位，但并不成功。这场中国企业提升在全球产业链上地位战争刚开始。

　　根据日本埃森哲博士研究，过去20年全球150宗超过5亿美元大型收购中，只有17％为收购者带来明显回报，其余皆不成功。企业由最初原始阶段进入出口导向，到自身品牌建立，然后全球化，主要是透过研发及技术创新，而非收购外国品牌。成功的企业包括：①良好人才；②组织架构；③流程及技术创新；④领先能力，即领导潮流而非跟着别人尾巴走。例如1980年代新力发明Walkman，近年苹果的iPhone 4都起领导潮流的作用。中国如何由价值链低端走向价值链高端？由劳动力密集型产业走向高端装备产业，令中国产品在国际竞争力进一步上升。

　　内地民企成功三部曲：A.为其他品牌做代工。透过为别人做代工去建立自己生产团队；B.逐步发展本身品牌，取代为别人代工的业务，令毛利率提升；C.发展自己的研发、设计、管理同测检，透过推陈出新建立自己品牌的市场地位。此亦是过去日本及南韩企业成功之路，但艰辛难行。最后哪些民企成功，哪些民企失败？

　　2020年中国高铁系统建成后，中国经济将进一步一体化，再不是目前的板块经济（例如珠江三角洲板块、长江三角洲板块、环渤海板块等），令资源、人才重新组合。类似1970年美国建成超级公路网络后，电影业集中在荷里活、飞机生产业集中在西雅图、IT行业集中在加州矽谷，金融业则以纽约、芝加哥为主，大大减少内耗（今天珠江三角洲不少企业产品或服务，同长江三角洲企业产品及服务相同，互相竞争，形成大量内耗），应可大大提升中国经济的整体效益。从这点看，中国仍可保持10年或以上GDP高增长。

　　过去投资是金钱先行，例如公用事业、工厂、房地产等都需大量资金投入。今天投资最重要是创意，例如中原地产成立初期原始资本只需1万元，阿里巴巴（1688）亦以50万人民币开始；反之需大量资本的企业如通用汽车等在过去二十年是开倒车。今天一只股份是否便宜不再是看市价是否低于NAV，而在于是否拥有纯利增长潜力。2009年起中国由依赖第二产业（制造业）进入依赖第三产业（金融、服务及虚拟产业），需要的是企业营运者的智慧，而不再是资金。

　　长远发展　转型升级

　　过去香港转型成功有赖中国自1978年起的改革开放政策，美国则有赖1980年起经济环球化，全球产业链进行再分工，令美国的智慧型产业有更大发展空间，例如电子商务、物流服务、研发设计、管理同测检等，均可以透过向新兴工业国提供服务（例如苹果与富士康的合作）而获利。

　　现代企业提供的「增值部分」可以占产品售价60％（即产品售价中，60％由提供增值服务的公司占去）；反之生产商只占产品售价40％（扣除原材料、工资、运送等成本后，生产商利润十分有限）。现代服务企业获利丰厚，反之生产商利润微薄，此乃OECD国家人均收入五倍甚至十倍于新兴工业国人民的理由。

　　中国能否由过去依赖第二产业进入依赖第三产业为主，令人均收入大幅提升决定中国经济的未来。上一次世界出现大改变是1978年邓小平掌权、1979年戴卓尔夫人上台、1980年列根总统上台。三个人改变了全世界，将经济推向环球化。未来又如何？

　　总结过去40多年个人投资经验，发现两大真理：甲、持有纯利不断上升的企业股份，是最保本及增值的方法。乙、股票市场上升的日子占四分三、下跌日子占四分一。只要避过大跌市，投资股票仍然较易获利。

　　避过大跌市的方法好简单，每次股价跌幅大于15％便要小心，一旦跌幅超过20％便止损；只有股价出现一浪高于一浪时才买入，即追高杀跌。相信下半年起，炒卖资源股时代结束，转向投资那些能为自己「品牌」增值的公司。