基金也玩投机

Martin

　　高举着价值投资大旗的公募基金中，也不乏言行不一者。在前两年牛市的纷纷扰扰中，一部分基金以排名和营销为目标，采取过分激进的手法，悄悄投机了一把。而当潮水退去，我们才看到谁在裸泳。对基金行业而言，过于快速的成长难免有杂音相伴，在这个时刻，我们需要理性的反思。

　　表现一：换手率最高至2400％

　　追涨杀跌，频繁交易是行业中一些基金公司的老问题。

　　通常换手率可以用来检验基金买卖股票的活跃程度，也是最有说服力的指标。一般来说，公开披露的数据中并没有直接的换手率数据，需要根据已有的数据计算。最为简单的算法就是用年成交量/日均资产规模。另一种算法，就是用买入、卖出股票中的最小值/年平均持有股票市值，此方法在实践中更为精确一些。根据这一方法进行统计，可以得到可比的178只偏股方向基金的换手率数据。（见表一）

　　178只基金07年平均换手率为326％，其中一半以上的基金换手率控制在300%以下，可以说是比较合理的区间。

　　也有若干基金换手率高得离谱。其中最引人瞩目的是新世纪优选和长城久恒两只基金，换手率竟分别高达2444％和2385％。这个数据意味着基金经理大约每15天就把全部股票换了一遍，对于一个几亿资产规模的基金，如此高换手率实属异常。

　　从07年报中看，新世纪优选，07年初股票市值1.2亿，年末7.5亿。全年买入股票107亿，卖出股票108 亿。长城久恒基金，07年初股票市值3亿元，年末4.5亿元。全年买入股票91亿，卖出股票96亿。同时从07年中报中可以看到，新世纪优选截至6月底股票市值14亿，上半年买入股票70亿，卖出61亿。长城久恒截至6月底股票市值6.9亿，上半年买入股票67亿，卖出67亿。

　　显然，两只基金07年上半年股票买卖尤其活跃。当然其中有部分原因来自于一月份的“归一分红”。持续营销使得两只基金规模迅速膨胀，新世纪优选的年中股票市值已然达到年初的10倍多。由于计算换手率是按照年初和年末的股票市值平均来计算，因而如果扣除基金规模迅速扩大所带来的影响，两只基金实际的换手率可能要低一些。但即便把这一因素考虑进去，这两只基金的换手率仍然高得过分。这类散户风格的基金，换手率高，但对业绩的贡献率几乎为0，投资者应适度回避。

　　表一：178只基金的换手率区间

　　

换手率区间	基金个数	占比
1000％以上	8	4.49%
500％—1000％	25	14.04%
300％—500％	40	22.47%
100％—300％	79	44.38%
100％以下	26	14.61%

　　表现二：高价位主动投资权证

　　尽管很多基金在契约中允许投资权证，但由于其风险极高，基金主动投资权证仍然相当敏感。

　　随着一季报披露，大举投资深发展权证，且造成巨亏的大成优选基金备受关注。根据季报，大成优选截至3月底持有深发展认购权证（SFC2）5329137份，市值占净资产比例达到1.84%。从公开信息看，自去年8月主动投资深发展认购权证直至五一假期前，该笔投资的账面亏损已至少超过6000万元，成为A股历史上参与权证亏损最多的基金。

　　同时，从公开信息也可看到，另两只基金——融通新蓝筹以及广发稳健增长，分别于8月底和12月下旬介入SFC2，但两只基金均于3月初已有少量亏损时卖出该权证，因而该笔权证投资并未显示在其季报之中。

　　作为基金契约允许的投资品种，基金参与权证并非违规。但这三只基金在高位参与深发展认购权证的动机，似留有颇多疑问，也是对基金所倡导的所谓价值投资的拷问。大成基金有关人士公开表示，2007年8月大成优选基金投资深发SFC2主要是看好深发展未来的成长，其估值水平偏低，有较高的投资价值。同时也有解释称，该笔投资的最终目的是以19元的价格行权。

　　不过问题在于，大成优选基金以24.8652元平均价购入权证，意味着行权时，深发展股价必须上涨至43.8652元以上，这笔投资才能免除亏损的厄运，盈利更是遥远。而截至五一假期前，深发展股价仅为29.62元，在行权终止日08年6月27日之前，股价若想回到43元以上，似乎难度不小。

　　从更宽泛的角度而言，这笔权证投资也从侧面折射了部分基金在风险控制方面的盲区。首先就估值而言，8月底深发展股价38元左右，而深发SFC2的市场价格已经高达24元以上，大大高于其理论价值，很难说是“便宜”。更重要的是，权证是具有时间期限的投资产品，高风险和高杠杆并存，在高价位时介入此权证，其背后的投机心理显而易见。

　　其次，就大成优选而言，3月底的投资组合中，深发展A已经是第三大持仓，占比6.71%，如若加上主动性权证投资，和深发展相关的资产占比高达8.55%。也即是说，在看好深发展，并且持股6.71%的前提下，基金经理仍然希望以更大的杠杆从深发展上获利。这类高度集中持股的激进手法在牛市中屡见不鲜，然而却是以承受巨大风险作为代价的。大成优选虽是一例，但绝非个案。

　　表现三：重仓押宝消息股

　　基金押宝消息股的现象在牛市中屡见不鲜。最近爆发的宏达股份事件就是一例。由于消息落空，加之此前市场连续调整，宏达股份自今年4月21日复牌后，即连续6个跌停，股价从80元跌到40元上下，几乎拦腰一半。

　　部分持股比例较高的基金因此受伤颇深。包括易方达，汇添富，广发和融通基金在内的四家公司，分别持有宏达股份2912万股，2272万股，2097万股和854万股，是持有宏达股份最多的四家公司。由于07年宏达股份是上证50（调整后已经不再是成份股）和沪深300的成份股，因而涉及若干只指数基金，包括易方达上证50和融通巨潮100。如果扣除指数基金这类被动投资，这四家公司主动持有的宏达股份，仍然高达7332万股，占基金持有宏达股份总量1.36亿股的53.91%。

　　仅仅就易方达，汇添富，广发和融通四家公司，6个跌停板所带来的市值损失高达33.72亿元。而涉及其中的68只基金，总共市值损失愈60亿元。

　　虽说投资有得有失，实属正常。但很明显的是，不少基金在估值脱离正常区域时大规模买入或增仓宏达股份，博取消息的成分居多，宏达收购云南金鼎锌业成功的预期是主要的推动力量。简单的说，云南金鼎锌业有限公司拥有亚洲第一锌矿——兰坪铅锌矿的独家开发权。宏达股份此前已率先拥有金鼎锌业51%股权，而剩下的49％股权，宏达股份和驰宏锌锗两家公司均对此虎视眈眈。由于宏达已经成为控股股东，且拥有优先权，市场对宏达完全收购云南金鼎锌业具有强烈预期。但结局出人意料，股权争夺战以驰宏锌锗定向增发收购40％股权，宏达定向增发收购9％的股权收尾，宏达不幸落败。

　　消息股最终以预期的破灭告终。对涉及其中的基金来说结局不可谓不惨痛。此次宏达事件，无论对基金公司，还是对基金投资者来说，都是一个重新检视风险的机会。