曹仁超：奥巴马反弹随时玩完（2009.05.18）

Alex

　　5月17日，周日。我老曹系逆市思维者，亦系经济周期信徒。美国经过二十六年疯狂借贷后出现CDO危机；加上战后婴儿潮进入退休年龄，相信2007年10月起系美股逆转期，投资期结束，买卖期开始。自今年3月9日迄今股市大升51％后，5月11日开始又系另一次资产配置（Asset Allocation）嘅日子，即减少高风险项目，转投低风险项目例如外币存款、黄金；股票进入减持期。趋势仍未清晰，但睇睇那些金丝雀（响矿坑中最先死亡系金丝雀）已开始死亡，升市Ａ股带头，跌市纳指先行。5月11日起应采用保守先行嘅策略，主因系美国消费者病了。去年11月起股市进入均衡点—即好淡因素各占一半；当投资者强调利好因素时，股市可上升45％；当投资者对利淡因素恐慌时，股市又可回落30％。5月11日起嗰D从3月9日开始入货嘅trader又获利回吐。

　　散户喜欢高追低沽

　　大部分投资者皆喜欢做群众嘅一分子，而唔肯远离群众。唔少人响3月初沽货，响5月又入货。佢地习惯响股市短期见底前沽货，以及股市短期见顶前入货。

　　油价由2月份32美元一桶升至60美元，升幅85％。虽然油价重返60美元一桶，但IEA估计，2009年需求减少二百六十万桶一天，降幅创纪录，为2007年以来新低。以上述估计睇，油价反弹应完成。糖已升至三年高位，小麦更出现新高位，锡亦出现六个月内新高。标普高盛商品指数今年至今已上升20％。原材料价格大升而工业产品价格唔升，进一步压缩生产商嘅利润（如果仍然有嘅话）。分析员指出，近期商品价格上升并非因需求上升，而系资金流向造成，与对冲基金、大机构投资者将资金投入商品市场炒起有关，理由系奥巴马上台后嘅言论一直不利美元滙价！中国响过去六个月一直喺国际市场大买原材料，但中国出口一直好唔起来。如经济一直无法好起来，担心过去六个月嘅原材料涨价好快告一段落，因为至今为止所谓「经济复苏」仍然系投资界一厢情愿嘅谂法，缺乏有力嘅数据支持。美国工业生产连跌六个月，已跌至1998年以来最低；ISM指数连跌七个月；工厂使用率系1967年以来最低。

　　格蛇认为美国楼价见底，但以S&P ／ Case-Shiller住房指数1997至2006年美国楼价共上升三倍，依家只调整26％，相信仍未足够。1966至1976年滞胀引致1978至1982年嘅高利率时代，然后进入利率回落期及信贷膨胀期；到2006至2009年信贷膨胀期结束，利率回落期完成。十年期债券息率已见3.36厘（或穿200天移动平均线），代表美元再次进入利率上升期！贝尔斯登事件后，美国进入资产负债表收缩期（政府除外），一旦美债唔再吃香，将连政府资产负债表亦面临收缩。根据RealtyTrac数字，4月份被接管住宅量三十四万二千间（即每三百七十四个家庭有一个冇屋住），2007年8月至今只接管咗一百三十万间，未来情况恐怕冇咁理想。

　　铜价已回落10％，油价亦由60美元跌至57美元，系咪熊市反弹完成?!由去年11月开始嘅「奥巴马反弹」随时结束，因为股市上升，经济却在恶化，上述情况唔可能长存。

　　3月份美国因增加石油入口而令贸赤扩大。油价一如事前估计，上周已见60美元一桶，同时令石油股股价大升。我老曹3月份推介江西铜业（358）之后，4月份则建议大家买石油股，应该又赚到唔少（边个话熊市中冇赚钱机会？）。但各位唔好忘记，2007年10月至今美国人喺物业市场及股票市场亏损最高潮达20万亿至23万亿美元，依家手上财富净值已少于30万亿美元，2009年佢地再唔系2007年10月前咁富有。

　　中国4月份工业生产上升7.3％（3月份升8.3％），较事前估计上升8.6％为弱；零售升14.8％（3月份升14.7％），较估计中上升14.5％强；4月出口减少22.6％。中国经济情况亦未许乐观。

　　2008年诺贝尔经济学奖得主、美国普林斯顿大学教授克鲁明上周喺北京表示，美国储蓄率将继续上升至占总收入8％左右，未来美国消费需求会放缓。世界唔可能回到2007年10月危机爆发前嗰种模式——美国人透过加按房屋透支现金过活，未来嘅钱大部分来自中国内地、日本、台湾、香港等亚洲地区。自危机爆发后，美国人储蓄率由0％上升到4％，相信会继续上升到占总收入8％，系美国过去嘅历史水平。响储蓄率上升嘅大前提下，美国消费需求放缓乃必然之事。

　　克鲁明认为，未来三年系中国经济嘅关键时刻，能否由出口拉动型经济转为内需拉动型，将决定末来中国经济情况。但有一点可以肯定，中国已唔可能再依赖出口去拉动下一次经济复苏也。

　　至于低息嘅威力？美国曾出现两次低利率期，上一次系1930年代大萧条期，另一次就系2009年。相信今次唔会重演1930年代大萧条，但似乎进入1990年代日本嘅情况，即唔会进一步下滑，但复苏却有困难。今年第一季日本GDP下滑16％（2008年第四季下滑12.1％），系战后最差，主因系日本出口货滞销，令出口下滑26.8％。日本首相已提出15.4万亿日圆刺激方案（1600亿美元），希望刺激本土消费信心。

　　1982年8月开始嘅全球信贷膨胀期到2007年10月结束。整个世界金融业进入去杠杆化时段，传统嘅投资技巧例如价值投资法、买入后长期持有已不管用。喺漫长嘅去杠杆化过程中，股市只有进入极度偏低才可入市吸纳，股价一旦重返正常水平便获利回吐。我老曹喺2008年11月及2009年3月主张入市，响2009年1月6日及5月20日前则建议获利回吐。CDO危机有如「情花毒」，耐唔耐便发作一次，每次皆依赖政府注资挽救才能脱险境。一旦股市回升，好快又再次进入流动性陷阱（Liquidity Trap）；由于利好消息及利淡消息同时存在，分别只喺几时利用嗰D消息作为炒上炒落嘅理由。今天美国家庭负债相等于GDP 96％（1982年系47％），2009年无论欧洲或美国银行却须继续为手上资产进一步拨备，因不履行还款协议比率仍在上升。

　　2008／09年度美国上半年税收较对上年度减少14％，而开支却急升，政府正急于发行2万亿美元债券（相当于GDP 15％）。今天美国政府负债嘅百分比渐渐接近90年代日本政府嘅水平，即日式衰退喺美国重演机会十分大。佳士拿已申请第十一章；通用汽车获注资135亿美元后如无法扭转局势，6月1日可能面对相同命运。到时美国可能只留下福特汽车（2009年第一季亏损18亿美元，仍有210亿美元现金，有能力生存多一年）。如佳士拿及通用汽车破产，福特有条件恢复获利。长达三十年（1978年开始）嘅环球化（Globalization）进程亦进入结束篇，2008年货柜船载货量减少20％，去年4月开始嘅美元上升周期到今年2月亦结束。美债（三十年期）息率接近5厘，而自1994年起美债（三十年期）息率从未超过5厘。标普五百指数由3月9日至5月15日回升37％，上述升幅系建基于假设美国楼价进入稳定期。上周标普五百指数已进入阻力区，银行股指数亦完成大反弹，只有金属股指数及石油股指数仲有一DD上升空间（但距离阻力区亦不远矣）。

　　金价有机会上望1000美元

　　1999年5月7日英国财政部宣布出售黄金储备后，澳洲、瑞士、荷兰等国家亦将黄金推出市场，令金价自2001年跌至252美元后一路上升，更一度打破1000美元，因新兴国家央行纷纷购买黄金，尤其系中国同俄罗斯。

　　过去十年欧洲银行共售出三千八百吨黄金，收回560亿美元，账面损失达400亿美元。中国2003年至今共购入四百五十四吨，六年内上升一倍，成为世界上第五大黄金储备国，不过只占外滙储备1.6％（世界平均水平10.5％），相信仍会继续购买。喺美元弱势下，金价有机会上望1000美元。

　　过去八星期约有58亿美元流入亚洲地区（2007年11月有2428亿美元流走），系近十三个月以来最大资金流入，引发港股自今年3月9日起有45％升幅，甚至细价股及中价股亦加入上升行列，其中又以中国ETF受惠最大。3月18日联储局宣布将动用3000亿美元买长期国债，但三十年期国债指数却由3月18日至今回落，可能重见去年11月低点（112.5）。

　　汤森路透向投资界调查今年第一季标普五百纯利预测：上周系负36.3％（对上一周系负35.1％），即继续向下调。

　　价值股嘅最大缺点就系喺熊市开始不久，便会有人认为十分「抵买」而吸纳，甚至毕非德亦受唔住引诱而入市吸纳价值股，结果损失不菲。2007年10月开始，美国嘅价值投资法信徒响2008年无论喺乜嘢价位吸入AIG、通用电气、花旗银行或其他股份作长期持有，2009年皆损失惨重，因为股票市场由2007年10月开始从「投资者」市场进入「买卖者」市场。严格D讲，由2007年10月起股票市场再冇长线投资对象，只提供短线买卖机会。唔同行业有如十五只吊桶，七上八落。例如今年3月9日有线电视台嘅股市评论员青姐流泪时，你有冇入货？最近有人高唱恒指睇20000点，你又点做？所谓经济复苏论，早喺去年5月已开始有人讲，至今已讲咗一周年……。作为趋势投资者，永远唔会猜测何时见顶及何时见底，因为佢地早已知道：人类系冇预测能力嘅。

　　应锁定部分利润

　　1930年道指亦曾出现过52％幅度嘅反弹，但到1932年美股才见底，总跌幅达89％。熊市中大部分时间反弹幅度可由19％至39％【图】，最高可达67％，各位请唔好将反弹市说成熊市结束。2007年10月至2008年10月系股市Liquidation期，抛售股票系为咗套现，此乃熊市一期。2008年11月起进入评估股票价值期，形成个别股份有升有降。嗰D喺2008年10月前被保留下来嘅现金，都响呢段时间入市。唔少人因相信牛市已开始，而将所有资金投入股市；不过，实质经济仍在恶化中。股市又再次进入阻力区，股票吸引力迅速下降，大部分原材料价格已完成反弹，相信好快又再次回落。我老曹认为，投资者喺5月20日前最好锁定部分利润。

　　两星期前我老曹接受milk杂志访问（代表年轻一代嘅杂志），该杂志记者认为我地呢一代（战后婴儿一代）占去香港一切美好嘅东西，而令佢地X一代对未来期望变得暗淡及灰心。如此充满怨气嘅结论都几有趣。我地不妨睇睇南韩嘅年轻一代，佢地充满创意；再睇番香港年轻一代，唔少却变成电车男或御宅女。我老曹请香港X一代年轻人开拓你们嘅新天地，只有创意才可改变未来，而非抱怨。何况今天阻碍年轻一代上位嘅唔系我地呢一代（战后婴儿），而系中国人嘅家族观念。

　　香港企业最基本单位系「家族企业」。中国人经营嘅企业，凡事以「家」为重，家长喺企业中地位接近不可挑战，经常以家规、家法取代企业管理；加上亲疏有别嘅人际关系，即家人关系、熟人关系及生人关系三大规范；家人待遇最好、熟人次之、生人更次之。往往将家族利益凌驾于企业利益之上。响咁情况下，非家族成员又点会忠心于企业？唔少企业所有重要职位几乎全由家族成员占据，令真正有用嘅人才好难进入内部核心阶层，形成人治企业。大家喺企业内重感情、亲情、人情，轻正义、公理、原则。所以中国企业大部分都大不了，因为冇健全制度，亦不太讲法制，所谓股东会、董事会、监事会，喺人治下根本上无法发生作用，往往变成个人主导（即主席话事）；再加上「子承父业」乃必然趋势，影响企业与员工关系，继而降低员工嘅积极性。当创业一代渐由核心层退出来由第二代接手，问题便浮现。1997年香港经济停滞不前，家族企业系最大原因，而唔系我地呢一代（战后婴儿）阻住Ｘ一代上位。事实上，系中国人嘅家族观念令Ｘ一代无法凭实力获得重用而怨声载道。