曹仁超：城市化是中国房价长期动力〔2010.06.14〕

Alex

　　6月14日，周日。中国A股牛市自2008年11月已开始，去年8月至今虽然跌势不断，但不代表中国经济面对另一次衰退（Double-Dip），看来只是牛市第一期中的调整。政府为矫正内地房地产过分投机而采取一系列调控政策，结果殃及池鱼。内地房地产价未跌，A股市场已出现大调整。作为投资者，除了在牛市开始时加入外，另一个入货点应是牛市第一期调整期完成之时，估计在今年5月到7月。

　　欧罗滙价未见底

　　去年欧罗似乎欲取代美元的地位，今年欧罗却成为最不受欢迎的货币，正是此一时也、彼一时也。从走势睇，欧罗仍有下调空间，例如见一见1.16美元（2006年1月欧罗升势从1.1678美元起步）。

　　金价在1250美元形成双顶，未来上升阻力很大，虽不排除未来可升至1300美元，但亦到了黄昏岁月。和1970年代不同，当年通胀压力十分大；反之，最近十年虽然各国政府滥发钞票，但全球通胀压力仍不大。

　　值得注意是，今年4月金矿股同金价走势背驰，反映今年金价上升不是因为通胀压力，而是因为欧罗货币危机，一旦欧罗危机过去，小心金价调整。情况有如2008年上半年油价上升，但石油股却回落，最终油价大幅下挫。

　　今年越南盾已贬值13％、南韩圜回落17％，新台币亦跌6％，只有人民币兑美元仍维持在2008年7月水平，没有变化。为何人们仍相信人民币可升值？中国廉价劳工供应由2007年起进入结局篇，富士康（2038）事件后更进一步恶化，如无法将劳工成本转嫁，代表内地制造业进入微利或亏损期；如能转嫁，代表轻工业产品跌价期结束，令那些依赖中国提供廉价产品的美国公司股价大挫，例如P&G跌幅便十分大。

　　透过印刷货币，令市场价格经常偏离「正常轨道」，不再反映实际价值，失真度有增无减，令价格由一个极端走向另一极端。换言之，泡沫的始作俑者是政府，日后刺穿泡沫者又是政府。自1971年美元同黄金脱鈎后，滥印货币连最低限制亦失去。作为老练投资者，了解何时加入、何时退出，便能从中获利。趋势到底是上升、下降或徘徊，背后推动力量是投资者的情绪变化及资金流向，而非基本因素。上述是为何自1971年起趋势投资法渐渐取代价值投资法的理由。

　　至于走势可提供一定协助，但走势不同趋势。例如2000年起金价向上是大趋势，至于短期金价升升降降，则可利用走势分析去捕捉。去年11月起美滙大趋势是向上，短期升升降降则可利用走势去捕捉，如此类推。去年首季美股开始回升之际，其实不少港股甚至可带来一倍或以上回报，例如江西铜业（358）、中海油（883）及中石油（857）等。到了今年首季，限于我老曹智慧，已无法搵到那些有机会上升一倍的项目，股票市场已没有fairy tale，5月好友在呻吟，到6月好友身子仍虚弱不堪。

　　信奉凯恩斯理论的官员，去年让各国政府大力干预，建立一个虚幻的复苏。各位可能忘记了，在政府指导下的生产力分配并不切合社会需要，而成本最后仍须由人民负担。中国1949年建国到1978年的经验，又或者1990年至今日本的情况，已经前车可监。为了眼前利益，人们仍支持政府插手经济，因而带来一个又一个泡沫及危机。

　　对香港经济而言，美元上升是利淡因素。例如1995年起美滙指数止跌回升到2002年止，令香港楼价由1997年8月起大跌到2003年9月。2002年底开始美滙回落，则令2003年起香港经济再次复苏。2008年12月起美滙止跌回升，去年3月起美滙又回落，到今年1月美滙又再上升，会否令今年香港经济再次放缓？作为投资者，今年首季宜卖出弱势股，只留下强势股及增加手上现金比重，此乃合理做法。你做咗未？

　　内地房价调整后再升

　　1950年如你投资1000美元在标普五百指数，到2007年12月变成613013美元，上升六百一十二倍。不过，如你因走出走入而错失其中三十个大升月份，你便只有35404美元。然而，如你能避过三十个最差的月份，你的1000美元投资可变成9509094美元！由此可见捕捉时机如何重要。止蚀不止赚的好处就是让你自动自觉逃避大损失，让利润往前跑，你便可达致用1000美元在六十年内变成950万美元的梦。

　　人民币十年期债券息率由几个月前的3.7厘降至上周3.3厘，代表人民币在可见将来加息机会极微。中国GDP增长率可能由第一季的11.9％降至第二季的10％左右，仍属偏高。为打压房地产，北京政府已提升银行存款准备金率，结果楼价未跌，上证指数今年已跌咗23％。

　　从西方经济发展史看，城市化必然导致房价上升，随着工业革命时代来临，城市成为人口、财富及文化的集中地，人们不断从乡村流向城市；加上城市人口财富创造能力高，自然推高楼价。中国1978年城市化率只有17.9％，2009年已达46.6％，平均每年提高0.92％，令中国楼价由1987年平均411.4元人民币一平方米升到2008年3800元一平方米，平均每年升11.2％；2009年一线城市更大幅上升。从2009年日本城市化率为66.3％看，代表中国未来仍会进一步城市化。换言之，中国一线城市楼价短期（例如两、三年）有下调压力，长期（十年八年）继续有上升压力。

　　1997年中国城市化率刚实现30％水平后进入加速期。目前日本居住在城市的人口占总人口66.3％，南韩更达81.2％，马来西亚亦达69.6％。由1997年起计，未来三十年中国有大量人口涌入城市。以北京为例，今年首五个月外地人口占北京购房总数50％，说明城市化令大城市房地产需求十分强劲，此趋势在2025年前不可能扭转。

　　城市化成为带动中国经济增长及追求GDP上升的工具，房地产更成为经济重要支柱之一，直接及间接带动很多相关产业发展，各方面对房地产依赖性愈来愈大。目前与房地产有直接联系的产品多达六十多种，间接的更不计其数，例如装修、家具、家电、汽车等。去年12万亿元人民币总消费中，有46.6％来自房地产。

　　德国银行Peter Hopker不认同中国房地产形成泡沫，但认同内地楼价须调整几季。

　　5月31日中央政府公布国务院批覆发改委「关于2010年深化经济体制改革重点工作意见通知书──逐步推进房产税改革」，目前上海及重庆响应，其他城市观望；而一度成交额大减的房市，踏入6月成交额却逐步回升。

　　日本1990年开始徵收房产税，楼价立刻垮下去，二十年时间过去了，仍没有重新爬起来；反之，美国、英国一向有徵房产税，却不影响当地房价升降。

　　开徵房产税影响未明

　　早于1986年10月，中国已通过徵收房产税权，当时针对经营性用房，居民住房暂时不徵。这次上海政府打算向「七十平方米以上面积」的房产徵税6％；另不能提供三年以上工作纳税的非上海户籍居民，购房亦要徵税。对中国而言，徵房产税的结果是日本反应，还是英美反应？木宰羊。有人担心类似日本，因中国一如日本，在过去是没有徵税的，一旦开徵影响很大；反之英美政府一向有徵税，人们早已习惯。

　　另外，由住房城乡建设等七部门联合制定的《关于加快发展公共租赁住房的指导意见》在6月12日正式对外发布，主要针对城市内中等偏低收入家庭（通常被称作「夹心层」）住房困难，因为他们无力通过市场租赁或购买住房，成为城镇化快速推进下的受害者。

　　根据有关《指导意见》，未来住房房源可通过新建、改建、收购等方式向他们提供公共租赁住房，并严格控制在六十平方米以下，合同期限一般为三至五年，满约后可申请续租。公共租赁住房只能用于承租人自住，不得出借、转租或闲置，亦不得作为从事其他经营活动。如承租人违反规定，应当责令退出。如拖欠租金和其他费用，可通报其所在单位从工资中直接划扣。中央以适当方式向各地政府提供资金补助，在建设和营运上给予税收优惠，并鼓励金融机构发放长期贷款，支持符合条件的企业通过发放中长期债券等方式筹集资金；并探索运用保险资金、信贷资金及房地产信托投资基金拓展公共租赁住房融资渠道；实行「谁投资、谁拥有」，投资者权益可依法转让。上述主要由省政府总负责，由市、县人民政府落实。换言之，中国正大力发展廉租房。

　　新中国成立以来，一直实行住房非商品政策。第一个住房变成商品是1979年深圳东湖花园，主因是1949年起的计划经济失败，1978年起实行改革开放政策。过去三十多年，中国政策上过分强调效率而忽视注重公平，渐渐令社会走向两极化。所谓三十年河东、三十年河西，是历史周期规律。这次不是走回头路，而是纠正过去三十年政策上过分强调效率而忽略公平原则后的另一次改革。

　　未来把住房用地分为普通住房和奢侈住房两种，分界线是六十平方米楼面，然而至今仍未有具体方案。例如所占比例多少？在新加坡是85％比15％，即85％住宅土地用作发展组屋供新加坡人购买；15％住宅用地是豪宅，任何人都可购买。香港是50％比50％，目前公屋为三百万人提供居所，另有三十五万个居屋单位内，约住了一百万人，另有三百八十万人住在一百多万个私人住宅内；私人住宅良莠不齐，有些是战前旧楼，亦有些是超级豪宅。日本是15％比85％，约15％居住在政府提供的廉租屋内，其余都是私人住宅单位。不同政府有不同房屋政策，产生不同效果，很难说哪一项政策好或坏。

　　各国房策互有优劣

　　在城市化过程中，当地政府采用什么政策，十分影响未来楼价。例如新加坡约85％市民住在政府提供的组屋（类似香港居屋）内，只有15％（大部分外来）人口租用或购买私人物业，令新加坡市民只须花百多万港元便可购买一间约一千尺楼面的组屋，首期付30％（可用强积金支付），然后每年供款，退休前完成。由于政府大量供应组屋，令组屋楼价升幅每年仅约5％左右。

　　日本政府则视住宅物业为商品，楼价由市场决定。1990年曾出现三代人才供得起一个七百五十尺住宅单位的情况。其后政府宣布抽物业税，1990年至今日本楼价下调70％。另一方面，日本政府近年亦提供类似「居屋」的物业给日本人租用或购买，令近年日本楼价无法回升。

　　香港自1953年起是双线行车，既有廉租屋亦有私人住宅，1976年起更加入居屋，到2003年才取消，最后一批居屋在今年内出售。上述政策令及早买楼的港人发达，例如1967至1997年本港住宅楼价由几十元一尺升至12000元；反之，97年才置业者除豪宅外，至今仍赚不到钱。

　　未来中国房屋政策到底是新加坡模式（85％人口住在政府提供的组屋）或是日本模式（85％人口住在私人地产商提供的房屋）；抑或香港模式，即廉租屋及居屋占一半人口、私人物业占一半人口？哪一模式好？各有各的优点和缺点。例如新加坡人可以安居乐业，因楼价长期升幅有限，大部分新加坡人至今仍过着俭朴生活。反之，港人在楼价上升时个人财富大曾，生活奢华；在楼价回落时出现负资产效应，消费大减。

　　中国快公布下一个「五年计划」，在房屋政策方面，相信有更清晰的方向指导。