贺宛男：靠什么拯救中国股市

Martin

　　主持人：很高兴这么多朋友参加这届的理财博览会 ，这次我们邀请到著名财经记者、财务专家贺宛男女士来和我们大家交流。本次交流的主题是“靠什么来拯救中国股市”。现在有请贺宛男女士。

　　贺宛男：上周的股市出现了一波上升的行情，我觉得有几个因素是影响股市上涨的原因，一个是城市化的进程加快，另外一个是大小非套现的冲动降低。还有是温家宝主持国务院常务会议提出的两个政策的转向，一个是货币政策，从适度从紧马上就到适度从宽（货币政策有五个档次从宽，适度从宽，稳健，适度从紧，从紧）。6月份的时候周小川提过一次适度从紧，没有经过稳健这样阶段就直接到适度从宽，所以货币政策是跳跃式的，这个给人感觉是非常强烈。而且我们十年来从来没有提到过宽松这两个字，一直是说稳健。第二个是财政政策一般是两个档次，稳健、积极，所谓积极一个就是要减税，一个就是要发国债，还有就是要增加赤字。一下子财政出来拉动，给人一种感觉货币政策可以从宽，财政政策可以积极，股市长期以来是维稳或者是适度繁荣，有不少人觉得股市政策也不是不可能变。大家注意到王岐山也去参加G20峰会，也再次强调三个稳定，经济稳定，金融稳定还有是资本市场的稳定，所以大家有一种预期，我觉得可能是这些因素促使了上一周股市出现了13%到14%的涨幅。

　　我们基金最多的时候管理的市值达到三万多亿，现在根据三季报的数据只有1.9万亿，平均持仓是67%，券商自营的股票是130多亿，保险公司大概是60多亿，4.37万亿的股票流通市值里面机构不过占到三分之一，靠什么来拯救中国股市，还是要靠我们自己，要靠我们股民大众，还有三万亿左右的市值要靠散户来扛，现在根据数据我们是1.2亿户的股票账户，其中两千万是休眠账户，我们有一亿账户大概是五千万股民，因为一个人一般都有两张，大概占到城市人口的十分之一，五千万左右的股民扛三万亿的市值，每个人也就是6万元，所以我们这个股市真的是很轻的，真的要拯救的话不是很难拯救的，我们国家可以拿出四万亿来拯救经济，股市不要这么多钱的，如果我们这个指数要上到2350点，2330点就是上一次三大政策这个时候出来的点位，还有20%不到一点的空间，我算了一下大概要八千亿资金，如果走到上一个比较近反弹的高点还需要八千亿资金，机构如果去掉2千亿，那股民六千亿，六千亿也是非常小的数据，五千万股民一个人一万多块钱就起来了，然后我们有20万亿的居民储蓄存款，那20万亿里面拿5、6千亿是很小的，如果政府真的要拯救股市的话是救得起来的，这个从资金面来讲压力并不是十分重。

　　第二从宏观经济面来看一下，我个人觉得这次的宏观调控是突然转向的，尽管中国一直喜欢强调稳健，但是这次没有办法稳下去了，这次的四万亿政策，财政政策和货币政策的变动基本是一种急救式的，不是平时的一种计划，货币政策突然一下子转到宽松，把稳健这个中间阶段越过了，财政政策也是从东南亚金融危机以后我们积极了三年到四年，到2002年结束，从03年以后一直是稳健，现在也要强调积极了，这给人一种突然转向的感觉，而且还提了16个字给人一种感觉现在是面临着一种非常时期，是非常之举，出手要快，出拳要重，大家注意一下媒体的报道，这个星期有一些字眼都是平常不用的，各个省包括各个部纷纷表态，要投资多少亿，积极行动等等，这个给人一种很不稳健的感觉，突然出了事情了要去救，十月份多项数据非常不正常。本来人家觉得12月份召开经济工作会议，本来很多东西都是12月份提出来的，但是等不及了，等到11月份紧急出台两个政策，有人说这是给G20峰会的一个礼物。但是关键问题还是十月份我们的经济数据当中出了一些比较大的问题，比如10月份出来一个M1的数据，也就是现金加上活期存款叫M1，M1的数据增长只有8.85%，而我们的GDP增长要10%，也就是根本跟不上经济发展的需求，M1基本就是企业的流动资金，因为企业买原材料然后加工卖出去不会采取一种定期存款的方式，肯定是活期存款，所以这个增长是创下1998年以来的新低，说明企业的流动资金非常的紧缺。而且估计11月份可能还会往下，现在银行不愿意贷款，企业也不敢贷，这个数据是非常令人吃惊的。还有一个数据是十月份的财政收入是负增长，这是96年以后从来没有过的，12年以来首次出现负增长。还有一个投资，十月份的投资增长只有17%，一般对企业来说十月份是生产销售旺季，发电量是不应该下降的，钢材更是不应该下降的，这些数据出来给人感觉中国经济还是受到一定影响的，所以有些经济学家提出要保7%，甚至保6%。中国每年有1500万农民进城的话必须要维持8%的增长，所以这些数据出来这个是造成我们宏观经济政策突然转向最主要的原因。

　　另外一个就是如何看待四万亿，我首先第一个观点是四万亿救急难救市，这四万亿里面至少一半是原来有的，比如说铁路原来列入计划的是1.2万亿，现在是2万亿，比如说保障性的住房，一年三千亿，这原来也是要造的，只是在原来的基础上增加了，还有机场、港口、码头，大的制造业项目原来也是要做的，一般就认为增加1、2万亿，我们的投资每年都要增长20%多。所以对四万亿不要看得太重，比如京沪高速铁路本来就是2、3千亿的，中央也很强调集中，另外在某种程度上也有媒体炒作的成分。四万亿里面明确了中央财政拿出1.8万亿，这个是有保证的，但是地方和民企就很难说，因为是希望用中央的1.8万亿来带动地方和社会4万亿，地方政府的财政相当大一部分是靠土地财政，所以地方政府本能的希望房价涨，现在土价肯定不能一下子太高，土地财政很难弄下去了，在这样的情况下面现在有一个方案提出了容许地方发地方政府债券，这个问题可能会谨慎，地方现在已经很富了，再发的话中央会不会批这就要看了。从地方政府来说保障性住房是没有多少利可图的，就是因为这样保障性住房每年做的很少，我们原来要将近三万亿的房地产投资，保障性住房只有几百亿，所以现在一些比较困难的也买商品房，所以大家的住房就买不起，所以要做保障性住房中央不可能拿钱的，地方肯定要拿钱。1998年金融危机以后，国家也发国债，也搞基本建设，国家出钱修公路，企业出钱造房子，企业大搞房地产开发，要让企业做基础设施有些东西是不开放的，有一些是没有暴利的。所以中央在这一块是有保证的，地方和企业怎么样还要看一看。但是今年第四季度中央拿出一千亿带动四千亿，眼前的事情是有希望的，以后到底怎么样就不知道了，现在还没有很细化的计划。四万亿这样的投资还是维持原来老的GDP的增长模式，就是投资拉动，内需拉动始终没有拉动过，老百姓始终是不舍得消费，还是投资拉动。要看好消费类的话，酒、百货，好象这个消费类始终是平稳增长的，我们消费增长并不是很爆发式的，只有投资拉动以后钢材、水泥这些才能爆发式的增长，我们讲了那么多科学发展观，要转变增长模式，还是比较难的。因为碰到大事情了，要救急了，只不过前几年金融危机提出财政拉动主要是修公路，这次主要是修铁路，高速公路上市公司也很多，现在高速公路变成铁路了，高一个等级，基本上思路是一样的，并没有改变增长模式，中国的经济靠消费拉动还是要靠财产性收入，因为四万亿投资下去首先就是有很多人可以就业，农民工可以挣钱回来，拿点工资，但是没有办法做到财产性收入，真正的消费拉动就是要靠财产性收入。财产性收入说到底就是两个东西，一个就是股市，一个就是楼市，在中国除了股市和楼市没有办法发财的，其他的东西只能生活过得还可以，改善生活是可以的，你要说拼命的拉动消费最重要的就是买房子，买了房子以后几百万支出了，装修几十万，然后再买家电，不买房子平常消费拉动不起来的，保障性住房三千亿真的能够做起来这也是好的，因为保障性住房住进去也要装修的，所以这个是我对四万亿大致的看法，总结下来四万亿一开始今年第四季度肯定是不错的，轰动效应是有的，对股指的上扬是有作用的，但是不要抱太大希望，我们一些老毛病还是存在。

　　下面我们来看看上市公司的业绩，我这里给大家列前几季的数据，我简单列了一下增长盈利和每股收益的指标，从07年一季报增长82%，中报1到6月份增长72%，三季报增长114%，年报增长90%，从一季度到三季度是上去的，到了年报增长下来了，每股收益从0.09元到0.92元，到年报是0.42元，08年1、2、3季度是逐季下降，一季度季报30%，中报盈利增长16%，1到9月份增长7%，从每股收益的数据1季报0.12，中报0.24，现在是0.33，全年会不会达到去年的0.42，我觉得是有可能的，但还是一季度比一季度下来的，所以这个趋势是下来的。

　　我们来看看三季报，前三季还没有伤筋动骨，第一个是前三季的营业收入8.6万亿，占到GDP的43%，也就是说我们有4成多的GDP已经在资本市场上上市了，同比增长27%，27%的增长说明企业还是有活力的，10月份猛一下抽紧了，也要比全国的数据好，全国一到三季度规模以上的工业增加值是15.2%，上市公司之所以好的多是因为有银行在里面，银行是增长特别快的，但是规模以上工业是不包括银行的，如果去掉银行上市公司的增长大概也就是20%左右，所以基本上上市公司的增长比全国的宏观经济的增长同步稍微好一点，活力还在，第二个是企业利润，为什么企业的利润增长前三季增长7.1%，收入增长27%，利润增长为什么跟不上收入的增长，主要的原因是股市大跌，另外当然还包括石油、石化、电力这些企业遇到的困难，中小板公司是很多新上市的公司，不像一些老公司拼命的投资股票，中小板企业基本都是市场经济的，也很少有能源这种靠国家来控制价格的公司，所以中小板基本是市场化的产物，从中小板的数据来看今年前三季收入增长32%，盈利增长35%，基本上是同步的，所以我觉得从前三季的数据来看至少从上市公司这块来讲并没有伤筋动骨，这个也是金融危机刚刚爆发的时候我们中国的官方人士一再说对中国的影响有限，也确实是这样，因为这些数据放在这里。

　　但是10月份的数据就比较难说了，三季报有两个数据显示业绩还没有见底，也就是说四季度包括明年一季度可能还要往下走，这两个数据比较可怕的，第一个是存货，一个是原材料，一个就是积压的产品生产出来以后卖不出去的，对房地产企业来说就是大量土地的储备以及正在开发的商品房或者说开发完以后卖不出去的房子，存货大增，整个上市公司的存货达到了1.9万亿，刚才我们说四万亿的投资计划，上市公司占到43%的GDP，四万亿的投资一年只有两万亿能消耗多少存货？存货的增长去年同期相比增加了4千多亿，增长33%，销售收入只不过增长27%可是存货增长了33%，现在每股存货8毛多，每股现金只有4毛左右，大量的都是被积压了，这个存货比例将近净资产的三成左右，2001年年报以来存货这么高占到28%是没有看到过的，尤其是四个行业存货特别高，房地产、钢铁、化工、建材，房地产存货增长了50%到60%，因为这些存货四季度要计提存货准备，比如说房地产买进来的地价是什么价，现在是什么价，低于这个价，比如说万科今年三季度就计提了五亿准备，万科买地还是比较谨慎的，还有钢铁也是，钢材价格拼命的跌价，宝钢、武钢存货增长都达到40%到50%以上，现在不得不减产，部分停产，大家都没有投资意愿，还有包括化工行业，所以1.9万亿的存货如果要计提5%就是一千亿，我们整个上市公司的利润去年加在一起也就9千亿，肯定今年第四季度会计提一部分，因为趋势还在往下走。

　　第二个数据是现金流，经营活动所创造的现金流入，从去年的1.9万亿一下子降到今年9月份的1万亿，接近降了一半，每股现金是0.96降到0.42，今年中报的时候每股现金流还下降少一点，到第三季度只产生了0.12的现金流，这个现金流下降得很厉害，这个也是因为银行贷款少，同时也是企业卖出去的销售收入应收帐款收不回来的原因，对上市公司业绩影响最大的就是这两个东西，存货就是库存，应收帐款就是三角债，朱镕基当总理的时候就是这两个最头痛的问题，后来慢慢这两个问题有所好转，所以这两个指标是比较麻烦的。显然四万亿投资是冲着改善存货和现金流来的，因为投资拉动了，存货才能慢慢的消耗，钢材、化工等等才能慢慢的消耗，而我们采取宽松的货币政策给企业增加一部分贷款才能逐渐改变我们现金流的状况，然后再通过企业的货物卖得比较好减少应收帐款，但是这么多存货靠一个季度肯定是不行的，所以四万亿的投资拉动，今年四季度就会启动了，就像先有一千亿带动四千亿，但是对企业业绩的影响今年四季度是比较难反应出来的，好的话明年一季度有一些企业逐渐好转了，一般地情况下我觉得可能要到明年中报才能反应出来，明年银行业绩增长15%左右应该是有的，因为我们利差还是很大，我们现在贷款贷出去还有4%的利差，另外石油、石化这一块业绩也会好一点，因为现在油价下来了，炼油现在已经有盈利了，今年的年报维持0.42左右每股收益是没什么太大问题的，业绩基本上是持平，明年一季度可能还是这样，要到好转可能要到明年二季度。

　　如果没有大小非的因素这个行情现在就应该启动，股市绝对是要走在前面将近半年左右时间的，这次起来以后慢慢的会逐渐暖起来，但问题是我们的股市关键问题还是大小。所以下来我来说说关于大小非的问题，A股总股本大概是2.2万亿股，大概有4千多亿股是H股，去掉以后A股的总股本1.84万亿，这个数字是深圳的证券时报每天都要刊登的，现在无限售的流通股是600亿股，没有解禁的股票是1.2万亿股，星期五的平均股价是6.95元，算下来未解禁的1.2万亿股市值是8.34万亿元，目前大股东平均持股65%，合理的持股结构应该是40%到45%，一般的公司35%左右就可以了，但是一些国计民生的，比如中石油，工商银行这些绝对要51%以上的，所以平均合理的持股结构是40%到45%，也就是说这个40%到45%是永远不会抛的，必须要持有这些股，当然可以走进走出，跌的时候买进一点，高的时候抛出一点，从现在的65%如果到合理的持股结构也还有三分之一左右是要抛出来的，也就是说还有四千亿股左右未来是要抛出来的，我们不考虑以后要发的新股，如果这个四千亿股按现在7块钱的股价就是3万亿的市值，三万亿并不是一个非常大的数字，去年将近25万亿的GDP，银行资产有50多万亿，存款有40多万亿，一年财政收入有五万多亿，今年可以达到6万亿，很多数字可以说明国债还可以发，困死中国股市的癌症是可以开刀开掉的。第二个是“三座大山”，大小非，大小限，大小解。大小非就是股改以前的上市公司，那个时候说清楚国家股，法人股是不流通的，所以叫非流通股，股改以前的公司非流通股有四千多亿股，流动股是6千多亿股，股改前的大小非现在解禁的已经达到25%多，也就是说股改以前的四千亿股的大小非有四分之一已经解禁了，现在还没有解禁就是三千亿股，没有解禁的三千亿股有两千亿是不会抛的，股改以前的大小非虽然有解禁的还有三千亿股，但是真正要抛的不多了，像宝钢现在是全流通股，但是它不会抛的，现在宝钢又要准备增持。第二个是大小限，大小限是针对新上市公司来说的，因为2006年5月份新股开闸以后，上市的公司说清楚是全流通股，但是有相当一部分是属于有限售条件的流通股，所以就叫大小限，现在还有9千亿股，实际上现在冲击比较大的还是大小限，比如说平安、交通银行，一年以后就可以出来了，大小限数量也是很大的有9千亿股。第三座是大小解，现在的名分已经是流通股，已经解禁了，但是它不减持，10月份解禁的股票是90亿股，实际抛售的只有4亿股，还有86亿股就归到大小解里面了，宝钢120亿股全部都解禁了也没有抛，它也是属于大小解里面的，接下来有一大半的大小解是可以抛的，它不抛的原因可能是因为现在股价太低，还有一个是本来就不想抛，还有就是国计民生的暂时不打算抛的。

　　总的来说从目前的市值来讲也就是三万亿的市值，09年是解禁的高潮年，08年是小高潮，08年小高潮是因为05年搞股改的公司到期了，06年上市的新股也开始了，所以09年对大小非的警惕性千万不能轻视，我始终认为困扰我们股市最大的问题就是大小非，股改的时候有一些做法考虑得不是很周到，然后有很多新股拼命的上市。有人说大小非的问题这个事情当初都说好了，现在怎么会改变政策，我们不能为了一些蝇头小利来救股市。我们股票市值损失了这么多怎么是蝇头小利？损失的是真金白银，就是八万亿，怎么是蝇头小利？股市有它的一些制度性的问题，股改是要解决，股权分置是要解决，但是要考虑整个市场的承受能力，特别是发那么多新股，又带来了那么多大小非那个时候难道就没有计划，从07年一直到08年，就是大量的发银行股，银行拼命上市资本金一增加，贷款拼命的发，贷款一发投资过热，然后经济过热，源头还是一级市场发得太多了，既害了股民又害了全国人民，所以现在要从一级市场上进行反思，所以发股太多泛滥成灾，把我们经济也搞坏了，把股市更加是搞得一塌糊涂。

　　我们作为股民来讲还是要有自我保护意识，我个人对大小非从现在的情况下设置了上中下三策，下策是证监会出政策，证监会不是大小非的主人，大小非股东说了算，证监会对他们没有约束力的，所以证监会出政策永远是下策，这个只能是治标不治本。因为它只是改变一种抛售或者减持的方式，不会改变减持的数量，也不会改变减持的时间，更不会改变减持的预期，证监会是很着急，它懂这个事情是影响市场很大的问题，它出了很多政策，但只是下策，我们现在依然在证监会层面的话那只能是维持现状，在股价低的时候就少抛，股价高的时候就多抛。第二个是中策，中策就是上市公司和股东层面，尤其是大股东层面所做的一些举动，比如现在大部分是依靠自觉，现在有30%多的公司大股东增持，也有一些提出要回购，还有提出延长锁定期，还有一些是公开表示不减持，比如说宝钢、中石化，最近我注意到有这样两种情况，第一种叫追加限售期承诺，追加两年或者追加三年承诺，这个有法律效力的，但是如果出了一个追加限售期的承诺有法律效力的；第二种是流转非，现在转成非流通股或者是流转限，这个也是有法律效力的，我注意到这个两条，一个是追加限售期承诺，还有一个是流转非，倒过来自己锁定了并且发布公告了，这样的公司如果能多起来，特别是能够有一些央企，有一些股本比较大的央企采取锁定发公告这个比证监会层面的下策更有效。这样的公司一般来说有两种情况会这样做，一种就是大股东持股比例本来就比较低，所以大家关注这些现在大股东持股比例在30%以下，甚至10%多，这些公司情况比较好，它会流转非，第二种状况那就是有关国计民生的一些公司，有一批公司出来带头就会有人跟上来，确实我们持股比较低的公司本来是不想抛的，如果能够在股东和上市公司层面缓解一下大小非的问题上出把力这个是有用的。

　　下面就是上策了，上策这个可能看起来比较困难，那就是国务院层面了，比如国资委设立平准基金，但是对这个问题有很多不同的看法，所有平准基金的呼吁基本上都是财经类的报纸，人民日报、新华社对股市很关心，但是没有提过平准基金，就是还没有到这样一级的官方媒体。还有就是制定国有股大非长期缓解的情况，我们整个股市18年历史，这些大非两三年全部减掉，是不是一步步来？因为一缓解小非也不急急忙忙抛了，另外一个就是社保基金部分承接，我觉得这种可能性是存在的，社保基金的理事长戴相龙最近在一个论坛上讲了一个数据，一个现在社保基金已经有四千多亿了，我们社保基金是01年成立的，刚开始只有200亿，现在有4千多亿了，两年以后要达到七万亿的规模，加上其他的一些社会保障，包括商业保险，包括企业年金等等，两年以后达到七万亿。他也提出社保基金现在要有各种各样的方向，因为只有社保基金是一种真正的长期投资基金，我们保险基金，券商都是快进快出的，他们不是长线投资者，因为社保基金这个钱是要到退休的时候才拿的，我们把大非交给社保基金，对它来说十年以后再抛是不要紧的，而证券投资基金每个星期都要有排行榜的，每个季度都要发一个季报的，所以社保基金来承接国有股的大非我觉得这种可能性是存在的，到好的时候慢慢抛掉，而且从长期来看我们股市总是会走好的，因为我们经济会往上走，抛掉的时候资金也增值了，其他平准基金，国有股制定大非的长期减缓的计划这个都是大家呼吁的，只有社保基金有一定的可行性。

　　所以目前来说还是停留在下策和中策这个层面，但是上策是值得期待的，值得期待的原因首先是股市已经惨跌，并且已经严重影响到实体经济，尤其是内需市场，我们中国老百姓的财产性收入很低，10月份的数据银行存款的增长21%，银行贷款的增长14%，从轻重缓急来讲先救一下实体经济是不错的，但是明年二季度，三季度的数据有所好转的话，股市老是因为大小非困在那的话也不是一回事。第二个更重要的原因是四万亿救经济的政策离不开资本市场，所有的项目都必须要有资本金，不能全部靠负债的，扩充资本金就是扩充股本，所以四万亿的经济政策要撬动它离不开股市，新股不可能永远暂停，证监会助理前两天说了一句话，资本市场将有效满足实体经济的合理需求，一个是实体经济，一个是合理的需求，还有一个是有效的满足，实体经济现在要启动了，现在宣布一个公司上市马上就跌回去，怎么有效满足实体经济的合理需求？不说股市大涨，至少不要跌回1600，不要说有效满足，低效都做不到，我们98年亚洲金融危机以后国债也发，股市也发的，没有股市的配合光靠积极的财政政策，光靠宽松的货币政策是不行的。还有一个理由现在货币政策已经适度宽松了，财政政策也采取积极的政策，这样企业现金流的状况逐渐会有所好转，特别是有些小非，它要减持，很低也要减持也没办法，因为实在是缺钱用，如果财政减点税，财政贷点款也可能熬一下，也不急于马上减持，随着货币政策的宽松，财政政策的积极，减持的冲动也可能会逐渐的减弱。最后一个实际减持也就是需要三万亿的市值，现在国务院的层面对实体经济花了很多的心思，能够多影响一下我们国务院层面，对缓解大小非政策也不是说一点都不能期待，但是政策的出台确实是需要时间的，现在还只能停留在下策和中策的层面，中策也只是少数公司，中策希望能够有比较多的一些央企，一些地方国企出来，加上整个经济逐渐向暖，现在我们中国股市盘子那么轻，要解决并不是十分困难。