股市危机没有过去

Martin

　　1月22日，中国证券市场出现多年罕见暴跌。在前一天上证指数暴跌5.14%的基础上，跳空低开，下跌355点，跌幅为7.22%。

　　究竟谁动了A股的奶酪？急风骤雨是否已然过去，还是正在酝酿更大级别的风暴？在回答这一系列问题之前，首先要弄明白，此番暴跌因何而起，它有阴影是否随着暴跌已经消化？

　　导火索：次级债危机的恶化

　　算起来，暴跌的最直接导火索是次级债危机的升级。

　　1月15日，美国最大银行花旗集团公布该行2007年第四季度业绩巨亏98.3亿美元，为花旗有史以来最大季度亏损，超过了此前市场所有最悲观的预期。1月17日晚上，华尔街投行大鳄同时也是美国第三大券商的美林宣布，公司在去年第四季度出现创纪录的99亿美元净亏损，合计每股亏损12.01美元，而之前分析师最悲观的预期也只是每股亏损4.8美元左右！花旗集团、美林证券的巨亏，显示出美国次级债危机远未结束，也远没有人们想象中的那么简单，并且美国次级债危机正在呈现进一步扩大的趋势，它对美国经济、世界经济的破坏程度远超预期。

　　在2007年的3月份，美国第二大次级抵押贷款企业的新世纪金融公司的破产，拉开了这次级债危机的序幕。自此以后，世界各国的专家、学者们对次级债危机的讨论就没有停止过，在去年，相当部分专家表示次级债危机只是小插曲而已，很快将过去。但从目前的情况来看，这些专家似乎过于乐观了。

　　索罗斯基金管理公司(Soros Fund Management)董事长索罗斯对此次级债危机的评判是：任何可能出问题的地方都出了问题。开始时，出现在次级抵押贷款上的问题，蔓延到了债务抵押债券(collateralised debt obligations)，危及了市政及抵押担保保险公司和再保险公司，并可能危及规模数万亿美元的信贷违约掉期市场。投资银行对杠杆收购的参与成为了负债。市场中立的对冲基金后来不再中立，不得不结清头寸。有资产担保的商业票据市场陷入停顿，各银行为将抵押贷款移至资产负债表外而建立的特殊投资工具(special investment vehicles)，也不再能够获得外部融资。最后一击出现在作为金融体系核心的银行间借贷中断之际，中断的原因是各家银行不得不保护自己的资源，不再信任对方。各国央行不得不注入数额空前巨大的资金，围绕前所未有的证券种类，为数量空前的金融机构提供信贷。这使此次危机进一步加剧，超过了二战以来的所有危机。

　　当然，索罗斯的判断还有待初中的检验，但至少有一点可以肯定，次贷危机远没有结束，目前暴露出的问题也只是“冰山一角”。而这决定了欧美股市、乃至全球股市的下跌还将继续。

　　全球股市连续暴跌拖累A股

　　大大超乎预期的次级债危机在全球范围引起了超级恐慌，从而引发全球股市的雪崩。在短短几个交易日内，美国、欧洲、印度、香港等股市跌幅惊人。21日，欧洲三大股指跌幅全部超过5%。富时100指数当日下跌5.48%，收于5578.20点；巴黎CAC40指数下跌6.8%，收于4744.15点，为7年来最大单日跌幅；德国DAX指数下跌7.2%，收于6790.19点，创出2003年以来的最大单日跌幅。22日，全球股市继续深挫，日本东京股市日经225跌幅达5.65％，韩国首尔股市跌幅为4.4％，  澳大利亚悉尼股市跌幅达7.1％。。

　　金融市场大幅动荡令商品期市遭受沉重一击：除基本金属和能源市场在劫难逃之外，以往与经济指标关系不甚密切的农产品市场这次也未能幸免。22日，沪铜、沪锌以及连豆油均以跌停报收。

　　丝毫未受“次贷第一波”影响的新兴市场也随着美国经济可能步入衰退预期的明朗化，而感到了真正的压力，这导致近几个交易日新兴市场的下跌更为迅猛，尤其是1月21日和22日，恐慌情绪的出现导致暴跌。中国、巴西、印度、俄罗斯“金砖四国”的日K线从1月15日起几乎如出一辙，明显带有报复性的“恐慌补跌”色彩。22日，中国香港股市恒生指数跌幅为8.7％。中国台北股市跌幅为6.51％，印度孟买股市敏感30指数跌幅为4.97％。

　　显然，在境外股市的影响下，A股最终也未能逃离暴跌的厄运。但是，与其说当前A股的下跌是对次级债危机的反应，但更多是带有恐慌的成份。

　　正在全球衰鸿遍之时，22日，受到美国联邦储备委员会紧急降息75个基点激励，香港也紧急下调基本利率75基点。在此刺激下，23日，亚太股市收盘出现全面上涨。中国香港恒指大涨2333点，涨幅10.72%；澳大利亚股市收盘涨4.4%；新加坡股市大涨4.1%；中国A股上涨3.14%；日本股市收盘涨2%，盘中收复13000关口；韩国股市反弹1.2%。

　　然而，这也许仅仅是暴跌后的反弹，而且，特别值得注意的是，尽管美国出此“利好”，但美国股市仍不领情，三大指数跌幅虽大为收窄，却仍继续探低。因为，降息并不能使遏制作美国经济的明显衰退，而市场对次债风波明显仍心有余悸，一旦再有相关的坏消息放出，市场仍会选择大幅下挫。换言之，全球股市不太平，与其联动性不断加强的中国A股将很难独善其身。

　　中国平安再融资雪上加霜

　　除了外界的次贷危机，在近日的大跌中，中国平安可谓功不可没。1月21日，多家媒体披露了中国平安的再融资计划。据报道，在A股上市近一年后，中国平安开启的融资“阀门”，拟公开增发不超过12亿股，同时拟发行分离交易可转债不超过412亿元。两者相加，其再融资规模接近1600亿元。而中国A股市场两个最大的IPO——中国石油（668亿元）和中国神华（665.8亿元）加起来也还没有达到1600亿元！中国平安将在全世界创下最大融资纪录。这成为摧毁股市脆弱人气的一个导火索。

　　中国平安之所以有如此的摧毁力，在于其再融资规模远远超出了市场的承受能力。作为一家上市公司，中国平安其再融资计划本无可厚非，但是，“如此的狮子大开口”是史无前例的，是市场所难以容忍的。随着中国石油等H股的回归，内地股市长期存在的“供不应求”状况早已发生质的改变，加之现售股逐渐解禁（2008年A股“大小非”解禁的市值将达30747亿元），投资者已经难以坦然面对1600亿元的巨额再融资计划。

　　其实，花旗与美林的巨亏，重重地打击了股市人气，投资者（包括中国）普遍处于一种脆弱的心理状态。然而，就是在这一关键时刻，中国平安却宣布了它的庞大的再融资计划，成为了“最后一根稻草”。可以说，中国平安的巨额再融资给予投资者更大的是心理压力，市场的担忧在于，既然中国平安可以如此“招摇过市”，那么，是否意味着其他的绩优、蓝筹也可以效仿，而如果中国人寿、工商银行、招商银行都来学中国平安“狮子大开口”，那么，这个市场将变得多么可怕，投资者对市场只能以脚投票，A股就有可能从此彻底告别牛市。

　　流动性过剩将收紧

　　不过，说到底，资金才是决定股市的最终走向，而本轮牛市是由流动性泛滥推动的，而在非常时期，流动性过剩是否继续存在决定了股市的牛熊。

　　自2003年以来，世界经济的景气度不断上升，而全球股市也相应地进入了牛市周期。值得一提的是，在流动性泛滥的驱使下，牛市效应被明显放大，其中以A股最为典型。到目前为止，A股2007年的PE高过五六十倍，远远超过外围市场的20倍左右的PE水平。

　　从某种意义上说，除了高成长之外，流动性严重过剩是A股高估值的另一重要因素。如此一来，假如次级债危机造成全球流动性收紧，那么A股的估值中枢将可能下降，当然投资者的估值标准也将随之下降。

　　据有关报道，各国央行开始向市场无限量投放现金。也就是说，次级债危机已引发了美国、欧洲等货币市场吃紧，全球流动性过剩的格局似乎已成过去。从中长期来看，不断扩散的次级债危机对全球经济的冲击不容忽视；从短期来看，次级债危机引发流动性的收紧，更是值得重视。因为，它将对直接影响市场认可的价值中枢。

　　底部还有待确定

　　急跌必有强劲反弹。23日，沪深A股大举飘红，上证指数上涨143.30点。但是，反弹的高度究竟有多高，还有待实践的检验。但是，从反弹的力度来看，远不如暴跌的力度，这预示着底部还需要反复确认。

　　必须清醒地认识到，中国股市与全球股市的联动性正在加强，中国股市一枝独秀或成为全球股市避风港的时代，正在发生改变。而在全球股市风暴下，作为全球最贵股市之一的A股，也面临着回归合理估值的风险。

　　当然，在确认底部的过程中，也要善于抢反反弹，但切记不可操之过急，也不可“眉毛胡子一把抓”。如果没有确定的把握，宁可放弃也不要冒险，而抢反弹最重要的一点就是要重视股票的弹性，超跌后股价弹性好的股票会在反弹过程中领先大盘，而这种标的往往是中小市值股。一是因为盘子小容易被场外资金看中，跟风盘比较容易聚集；二是因为大市值蓝筹股讲究趋势投资，在目前大趋势尚难以看清而银行类个股可能有次贷损失的情况下，大市值蓝筹股不应该是暴跌后抢反弹的首选目标，更何况“平安再融资”让相当数量的资金对大蓝筹心有余悸。所以即使有反弹，大市值个股的阶段弹升力度恐怕难以和中小市值个股相比，“抓小放大”是此次可能出现的反弹中的最佳策略。此外，参与的股票只数不可太多，最好集中于一只，便于快进快出、低吸高抛。