李剑：如何在中国做价值投资

Martin

　　99年以前，我也象很多朋友一样，成天在电脑面前看技术，看图形，或者到处打听小道消息，做到最后，搞得一塌糊涂，实在是做怕了，想想稳赚不赔恐怕是最重要的原则，所以99年以后就朝着价值投资也就是研究基本面的方向努力。有朋友认为A股市场投机性太强，不适合进行价值投资。我看不是这样，投机性强，说明市场的有效性低，这恰恰给了我们这些遵循价值投资的人获取更大超额回报的机会，不是吗？。举个简单例子，在国外，一般越好的股票越贵，几百、上千、上万的都有，越烂的股票越便宜，几毛、几分、几厘，一大堆，这点在国内不太明显，像茅台这样的股票基本上没有散户参与，国内的股票动不动就10送10,10送5，把价格拉下来，但我相信，在未来，这种两极分化的现象一定会越来越明显。我把这几年在价值投资方面的实践和形成的理念，总结一下，主要有四个方法。

　　第一个，叫三不主义，不看大盘、不信技术、不做预测。

　　不看大盘，很简单，大盘好的时候，不好的股票也跌得一塌糊涂，还是有股票跌停板，你要光看大盘做股票，在个股上还是要栽的，反过来也一样，01－05年四年熊市，有些股票年年创新高，给我们带来了不错的回报。所以看大盘没用，最终还是要落实到个股上，这句话很少有例外，除了在指数基金比如50ETF、沪深300这个问题上，要看大盘，平均市盈率跌到多少的时候，我们应该加仓，涨到多少的时候应该减仓。

　　不信技术，99年以前我对波浪理论、江恩理论、趋势理论、移动平均线理论等等，不知花了多少时间研究，当时觉得十八般武器都能用，就试试看吧。结果根本不管用，还是老输钱。后来在澳门赌场，我看见有大量的赌博书籍在卖，可十赌九输啊，才恍然大悟：原来读书未必都是好事。读了坏书还不如不读。依我看，技术分析的书和算命、赌博的书差不多。特别是有一段时间，我在做庄的朋友那里看盘，亲眼看见他们在那里做K线。也叫“骗线”。庄家告诉我，你看，我今天让收盘价停在某某价位，结果真就停在某某价位，这让我触动很大。所以说K线图这个东西，你不能说它都是骗人的，但很多是骗人的，你要真靠这个那就危险了。比如，你可能因为一个股票走势很好，杀进去，结果，高位套牢。有很多朋友是做技术分析的，可是有谁能说准明天是涨还是跌，都说不准。你看有哪个技术分析师准备把技术分析的门道传给自己的儿子？没有，他们自己都觉得玄！而价值投资是建立在基本面基础上的，是唯物主义的踏踏实实的学问。

　　不做预测，也包括不听小道消息，准确地说是不做短期的涨跌预测，但可以做长期的发展预测，比如对中国经济或者一个行业，你大概可以说出一个长期的情况。宏观调控开始了，就要回避那些涨幅过大的周期性股票，手机出现了，你就别买BB机的股票，彩色胶卷出现了，就别买黑白胶卷的股票，数码相机出来了，彩色胶卷的股票，像柯达、富士，就不要去碰它，非典来了，旅游业、航空业受影响，我们大概都可以预测到。可是你要说，明天突破3300点，后天突破3400点，某年某月某日要到多少多少点，那怎么能说准呢？。精确的错误还不如模糊的正确。香港有个著名的波浪大师，他出的《投资通讯》你只要坚持看几年，就会发现一年以上的预测他大概能说准个70%，一个月左右的就不准了，每天的那简直没法看。大师尚且如此，何况我们凡人呢。

　　这是第一条，投资方法的三不主义。三不主义之外，就只剩下研究公司基本面了。研究基本面，不是光看财务报表。我个人体会，看报表占30%，其他70%是调查和思考企业的重大问题，比如核心竞争力问题、持续竞争优势问题、垄断优势问题、盈利能力和盈利模式问题等等。

　　第二个方法，十二个字的投资策略：好股好价，长期持有，适当分散。

　　我把巴菲特的东西像伟人语录一样研究了五年，概括成这十二个字。这十二个字里按轻重缓急，最重要的是好股。好股可以简单理解为：有持续的竞争优势，在中国，由于体制原因，还有明显的垄断性，有长久的生命力。利润每年增长不低于15%，净资产收益率不低于10%，等等。另外，行业前景要好，要有卓越的品牌，有自主定价权，管理层要优秀，负债要低，不需要经常圈钱就能高速发展，产品要简单易懂，等等。好公司不多，根据我在A股市场、港股市场这么多年的经验，1000个股票中能有50个好公司就不错了，如果频繁地买股，肯定就超出了好股的范围。

　　好股之外，就是好价，两者缺一不可。很多股友，除了不买好股、乱买垃圾股的误区之外，还有个价格问题。比如说，我们平时订机票，会打很多电话看哪家航空公司打折打得多；就算买几斤水果，也会比比质量，砍砍价格，一点也不含糊。可是我们很多人买股票，拿出全部身家、多年积蓄，却很草率，听一个朋友说：“这个股票要涨了！”就买了，可是对这个股票极其重要的价位，想都没想过。其实，股市和生活是一致的。另外，从绝对价位去比较，这也是个误区，这个股票100元1股，很贵，那个股票1元1股，很便宜。到了香港市场你就会发现，100元的汇丰银行比两毛钱的永义国际，不知道便宜多少。两毛钱的股票市盈率1000倍，或者马上就要破产，而100元的汇丰银行，你买了放在那，平均每年赚个5、6%，一点问题都没有。这都是对价格的误区。对目标公司，我会仔细计算，它在哪个价位才值得我们买进。我买的茅台，按现在价格除权，是15元买的，动态市盈率10倍不到，静态市盈率12倍。我自己有个纪律，凡是超过20倍市盈率的股票，通通不买，管你什么好股不好股，为什么呢？你想想，全世界再优秀的公司，也很难每年保持40%的增长，它保持40%的增长，你才能用20倍的市盈率去买它，为什么？因为价值投资理论有一条，我们要在市场价格是内在价值一半的时候去买进，它的内在价值是40元，我们就要想办法在它20元的时候去买，这样才能稳赚不赔：只要它向内在价值回归，你就赚了100%。

　　稳定成长股的定价比较简单，它只要保持每年20%的增长，你就在10倍市盈率的时候去买，我举个例子，同仁堂，从1993年到现在，平均每年净利润增长20%，那我们就在10倍市盈率去买它，能买到就太容易赚钱了。现在买不到了，大盘跌到底，它还有25倍市盈率，那我们可以不买，可以去买别的，你可以等到像我讲的这样的情况出现了，再去买它。

　　周期性股票要复杂一些，但定价同样很重要。我举个例子，你如果在汽车行业非常好的时候，16元去买上海汽车，就买到了最高点，结果宏观调控，它从16元跌到4元。可是用格雷厄姆的方法，你就会发现在16元的时候根本不会去买，对周期性股票，你把它7到10年的利润全部加起来，然后除以7或者10，算出每年的平均利润，用平均利润除以现在的总股本，再乘以15，也就是用15倍的市盈率给它定价，风险就大大降低，因为这样一算，上海汽车的价值是4元，再打个折，2.6元是最合适的价格，即使在上海汽车业绩最差的时候，周期性的低点用2.6元去买，你也不怕。2.6元买和16元买，相差太远。

　　没有好价怎么办？一个字：等！我买茅台，耐心的等它上市了两年都没碰它，一直等到2003年，拐点出现了。2003.10，白酒行业出现了一个很有意思的现象，它经历了一个5年的大熊市，全国总产量从800万吨跌到320万吨，因为生活观念改变了，很多人喝啤酒、葡萄酒，不喝白酒，白酒萧条了。2003年，白酒销量停止下降，开始回升，茅台开始加价，股价跌到我定的标准，动态市盈率10倍静态市盈率12倍，我认为三五年出现的大机会来了，就买了。 “我们输不起，我们等得起！”请大家记住这句话。

　　再下面是“长期持有”。一个熊市下来，大家最不能接受这个“长期持有”。说当初我如果早点把股票卖掉，就不会亏个百分之五、六十了，还说什么长期持有？我讲的前提是什么？如果你买的是好公司，买的是好价格，长期持有就没问题。比如说，你在十年前买的沃尔玛，长期持有，现在涨了二、三十倍，100年前买的可口可乐，你就赚了2000万倍，2000万倍呀， 1万元，现在就是2000亿。虽然，我们活不了那么长。老子说，“无为而无不为”。长期持有好股票的懒人、笨人比那些天天忙着炒短线的勤快人、聪明人要赚得多。这几年，我动员很多朋友买中石油（香港）、茅台、张裕、云南白药、双汇、同仁堂科技（香港）等。但是很多朋友赚了二、三元钱就抛掉了，买了很差劲的股票，没赚钱，就一直留着，结果从40元套到4元：40跌到30舍不得割，跌到20麻木了，跌到10元就不管了。一轮熊市下来，打开帐户一看，全是垃圾股。为什么呢？好股赚了钱都抛了，烂股票没赚钱只能拿着。劣币驱逐良币，劣股驱逐良股，典型的拣芝麻丢西瓜。所以，好股要一直持有。云南白药，十年涨了十倍；伊利，十年涨了九倍；茅台，两年涨两倍；中石油就更不用说了。所以说，买了好公司，有了好价格，但你不能长期持有的话，最后利润也得不到保障。这十二字里面，长期持有，我认为至关重要。我们选股要有这样的理念，如果你不打算持有这个股票10年、20年、一辈子，你根本就不要买它。有了这样的精神，才能买到好股。我买的股票，重仓股，不会再动了，只要基本面不变化，就持有一生，因为它一直在赚钱嘛。

　　适当分散，这比较简单，再好的公司，再好的股票，也不能只买一个，适当分散到什么程度呢？我自己感觉5到10个比较好，我每年要和董秘打很多电话，上市公司要经常去跑，股东大会要参加，多了也忙不过来，所以要适当分散。

　　第三个方法，先行业，后个股。

　　买个股，就要买行业龙头，买最好的。地产，万科；银行，招行；肉制品，肯定买双汇；买白酒，显然在茅台和五粮液里面选；要买钢铁股，就买宝钢；要买机场股，就要买吞吐量、客流量、货源最大的上海机场；要买红酒，就只能买长城干红和张裕；啤酒，显然是青啤和燕京；乳业，首屈一指是蒙牛和伊利，就不会去选三元和新希望这样的；电子行业，中兴通讯，假如华为上市了，那也在里面。光买龙头还不行，还要看什么行业的龙头。

　　为什么要区分行业？因为行业的差异很大。有些行业稳定，有些行业不稳定；有些前景光明，有些已经饱和；有些风险大，有些风险小......首先，一定要区分稳定成长行业和周期性行业，象食品饮料医药、商业、交通等，是稳定成长行业，比如药品，不会因为经济形势好，就多吃药，每天吃一大堆，经济形势不好，就一点也不吃。周期性行业就不一样，大家在市盈率方面最容易上周期性行业的当，04年的宏观调控，很多朋友亏就亏在周期性行业。04年初，周期性行业，像钢铁、水泥、石化、汽车、电解铝等等，市盈率非常之低，最低的4、5倍都有，你要以为市盈率低，就去买了，那就要上大当，周期性行业实际上刚刚相反，市盈率高，业绩一塌糊涂的时候，恰恰值得买。举个例子，黄金，黄金的价格暴涨，金矿的股票也暴涨，可这个时候不能买，因为金本位制取消了，黄金不会太俏。你要等到黄金的价格跌到黄金矿山的开采成本附近再去买。黄金矿山的开采成本大概是每盎司220美元左右，金价跌到那个时候，金矿开采都没什么赚头，就会停止开采，一停止开采，你就会看到金矿企业的市盈率非常之高，可能高到成百上千倍，但是恰恰在这个时候，在金价每盎司220美元的时候去买金矿的股票，你就赚大了。

　　其次，我们要看，哪些行业牛股成群，哪些行业牛股稀少，你看美国道琼斯和标准普尔指数就会发现，大牛股都产生于制造业、服务业、石油采掘业。你把组成道琼斯指数的上市公司一翻，绝大多数都属于这三个行业，比如说通用电器、可口可乐、吉列剃须刀，都是制造业；沃尔玛、花旗、汇丰、一些著名银行都属于服务业；埃克森美孚、中石油属于采掘业。哪些行业就是出不了大牛股呢？公用事业，你看看欧洲股市，从荷兰股市开始，400多年的历史，有哪一个公用事业股成了大牛股的？煤气、自来水、地铁、高速公路、隧道、电力、桥梁，这样的公司，我建议大家别买，不是说它不能赚钱，也不是说它不稳，但是你要想在它身上赚到10倍、20倍，太难！可是作为一名职业投资者，我们不能太求四平八稳。不想当将军的士兵，不是好士兵，不想买到涨10倍股票的投资者，不是好投资者；我们想当亿万富翁，就不要去选公用事业股，它们的价格受管制，你想让地铁提价，老百姓要骂娘的，你怎么能让地铁股成为大牛股？除非股价跌到极点。地铁修一下，高速公路修一下，动不动向银行贷款几十个亿，资本开支巨大。可是制造业呢，你看中兴通讯，它已经把产品卖到欧洲、非洲去了，这就是制造业的优点，它可以卖到最偏远的地方，可以卖到地球各个角落，可口可乐、微软就是这样的例子，沃尔玛在全球扩张，银行在全球扩张，这些行业才可能产生超级大牛股，十年涨十倍，沃尔玛从诞生开始，涨了500倍。

　　还有，有些行业，确实要成为夕阳行业，我们就不要去碰。比如，乐凯，它很努力，要打造民族的胶卷品牌，可是行业处在下坡路，没办法。手表，有了手机之后低档手表销量大减，因为大家看时间瞄一下手机就行了。高档手表有附加值，不光是看时间，还是身份的象征，所以生产高档手表的厂家例外。手机刚出来的时候，也是无比光辉的朝阳行业，可是现在，做手机的实在太多，它已经不赚钱了。有些行业注定不能赚大钱，举个例子，航空公司，两头受气，一方面，成本不断上升，它成本主要有两个，一个是汽油，一个是大量的人工，石油永远在涨价，而工资，我们回头看看，这么多年，你什么时候看到工资是跌的？每个城市的最低生活费都在提高。深圳航空是做得最好的，但它一架飞机也要110个人，地勤、空姐、机长等等，成本永远在涨，另外一头飞机票又老打折。再比如，纺织行业，门槛低，产品同质化，没品牌，赚不了大钱。

　　可是有些行业，两头都受益，一方面不断提价，另外一方面不断降低成本。你看美国的菲力浦莫利斯公司，生产万宝路香烟的，还有上海烟草集团的中华，它的烟能够不断地引进新技术，降低成本，烟草加工的设备也可以不断改进，这样人力开支就可以不断缩减，反过来，烟草价格却年年上升。中华，1000元一条，比文革的时候涨了多少倍。当然，吸烟有害健康，烟草公司社会效益不好。我主张做好人，买好股，支持好公司有益于社会。最好的投资对象是中央电视台、深圳特区报这样的，既有垄断性，又有经济效益、社会效益。没有垄断性的好公司，最典型的是甘肃的《读者》杂志这样：这家杂志品位高雅，劝人向善，读这种杂志有益身心健康，能改善社会风气，而且知识性可读性趣味性极强，完全靠着编辑的水平取得了巨大的发行量，几十年称雄市场；而且它的成本也低，不用记者，稿费也不多，因为都是转载，也就是经济效益突出。它这种办刊质量要不断提价也是可以的，可惜《读者》没有上市。我们要找就找这样的行业，它既能不断提价，又能不断降低成本，而不能买航空公司那样的，两头受气。比如海尔，我很佩服它，很优秀，可是它处在一个完全竞争的行业中，钢材、原材料不断地涨价，可是同行间又互相杀价，所以我从来不买家电的股票。

　　第四条，极其苛刻的选股条件。

　　在这里我先给大家讲个故事，在德国，曾经有一位青年画家，非常勤奋，平均每天要画一幅画。可是一年到头，一幅画也没卖出去。他非常郁闷，就找到了当时德国的素描大师阿尔道夫?门采尔，他说我每天这么勤奋，怎么会一张画都卖不掉。门采尔就说，你能不能反过来，一年用364天去画一幅画，再用一天时间去卖画，我保证你能卖掉。这个例子对我研究上市公司很有启发，我个人大概就是这样做的。用364天，去研究、去调查、去思考、去从生活中发现，用一天时间去买股票，其实一天都不到，在网上点几下，几分钟就完了。不要每天老盯着电脑盘算价格，看它从三块跌到两块，两快涨到三块，没什么意思。为什么要这么做？因为要用极其苛刻的条件来选股，通俗点讲，就是百里挑一，100个股票能选到一个就不错了。当然，如果能做到千里挑一，那就更好。

　　苛刻到什么程度？

　　第一，要“集万千宠爱于一身”。也就是说我们选股要有很多标准，既要企业有竞争力，又要寿命长；既要有垄断优势，又要管理层能干；既要高成长，又要低负债；等等。如果不符合这些条件，就不要去买。就是说我们选股要有这样一个理念，这个理念可能很多喜欢做短线的朋友接受不了，但我自己确实是这样贯彻的。什么理念呢？我们买股票，就要像买给自己住的房子一样，你买房子不会说随便买一套，然后三天两头就卖了换一套吧？很多人住一套房子要住一辈子。正因为要住一辈子，正因为要拿出自己的全部积蓄，就特别注意挑选，地段、通风、阳光等等。我们买股票，要像买房子那样去挑选。

　　第二，要像收藏邮票一样，去珍藏，像文革时候的邮票，你不会随便把它卖了，知道越放越值钱。好公司的股票也是这样，时间长了，会很值钱，中石油经常有不动的时候，茅台也经常有不动的时候，云南白药也经常有不动的时候，但时间一长，你就会知道，它每年都给你增长个15%到20%。如果现在有100万，每年增长20%，四十年后，全是亿万富翁。而且我们还很轻松，可以去度假、去玩、去钓鱼。但前提是要好的，好的你才能珍藏。

　　那么，我们究竟应该如何用最苛刻的标准去选股呢？我举个例子，我先不讲这家公司的名字，讲一下它的各种优越条件，让大家了解一下，怎样深入细致地研究上市公司的方方面面，如果大家能够按照这种苛刻的标准去选股，至少不会买到垃圾股。

　　1.品牌――它有本行业乃至本民族赫赫有名的“国”字号顶尖品牌，有悠久的历史、持续稳定的盈利能力，这种强大的企业生命力是长期投资的最佳选择；

　　2.独一无二――它的产品独一无二，离开了它所在的地方，别的地方生产不了。日本人想方设法搞了十几年也没搞出来。它公司自己的技术人员，把它放到附近的地方去生产，也不行。所以，它本身不会被任何外地企业所复制；

　　3.不怕积压――它的产品不怕积压，甚至越积压越值钱；它的年份产品要卖到几千甚至几万元一瓶，它的存货价值就高达几百亿；它的主要生产设备地窖不会锈蚀、贬值、过时，更不会被淘汰，反而时间越久越宝贵；

　　4.自主定价权――它的产品具有极强的自主定价能力，能够抵御原材料涨价和通货膨胀、有利于投资者保值增值；另外，它也处在一个幸运的行业中，这个行业的优秀企业可以同时提价，而不象电脑行业那样互相杀价，一杀俱杀；

　　5.口碑――它的产品口碑太好，国家历任领导人都在给它做无形广告，销售受推动，广告成本却不高；

　　6.供不应求――它的产能因为工艺复杂，总是供不应求，市场占有率只有千分之一左右，发展空间很大，供不应你不用担心它的市场会饱和；

　　7.盈利能力――它的每股净利润指标、净资产收益率在本行业一直名列前茅；它的利润增长率平均不低于30%；它的毛利率高达80%，历年平均算起来高居所有上市公司之首；

　　8.负债、现金流――它的负债率极低，因而抗风险的能力极强；它的自有现金非常充裕，不用融资一分钱，就可以马上自主投资扩大生产规模；你不用担心它经常配股集资、圈你的钱摊薄你的权益；

　　9.应收帐款――它的产品还没卖，就收到大量预付款；它很少受应收款、三角债的困扰；

　　10.管理层――他的管理层非常优秀，一直立足主业，管理得法；董事长极其内行，是产品香型的提出者、本行业的技术权威。

　　大家笑了，早知道是那个企业了。我简单点评几项。大部分公司的产品都怕积压，一积压就不值钱了。10000元的电脑，放个五年，1000元都卖不出去了。饼干，放五年，还能吃吗？纸板，放五年，纸都发黄了。可这个公司的产品，不怕积压，它越积压，时间越长，它就越值钱。它最主要的生产设备，地窖，不用维修，不会生锈、不会过时、贬值，相反，这个地窖还会增值，为什么？它的微生物种群越来越丰富，酿出来的产品越来越好。反过来想，我们很多重工业的股票，像航空公司，飞机是最重要的成本，飞几年以后就淘汰了，它又要花钱去买新飞机，那股东赚什么钱？好不容易从乘客那里赚来的钱，又要去买新飞机，而新飞机又是高价的。那我们为什么不买那些设备不会过时的？还是有很多吗。所以说，我们选股，要用最挑剔的眼光来选股票。

　　最后我想总结一下，要想投资成功，用两句话可以概括，第一句，一年用364天精心挑选最好的公司，第二句，耐心地等待，等待我讲的价位到达，好股好价，就行了。

　　做好股的收藏家

　　股市是一个喧嚣嘈杂的地方，许多在生活中比较明白的人一进股市便耳目失聪；股市又是一个充满诱惑的地方，许多在工作中较为理性的人一进股市便方寸大乱；股市更是一个不确定性很大的地方，这个世界的变数和搏弈太多太多。因此，投资股市需要独立思考，沉着镇定；需要化繁为简，弃小就大，抓住主要矛盾；需要耐心持有，“以不变应万变”，达到“不战而胜”的至高境界。

　　但是，人性是有弱点的，我也走过很长一段弯路，属于比较愚笨之人。总结自己的投资过程，其中1999年到2002年期间特别重要。当时，为了清算自己因盲目投机导致几乎破产的错误,三年间读了几百本书，上千份财务报表，重点调查了十几家上市公司，在对投资的思考上可谓绞尽脑汁，几经痛苦，然而几番实践后终于“柳暗花明”，发现投资的道理其实非常简单。概括起来，就是四句话：投资要大气，选股要严格，买股要随时，持股要耐心。

　　投资要大气

　　股票投资应大气。在市场价格潮起潮落、涨跌不定的氛围之中，在牛市、熊市更迭交替、利多利空层出不穷的环境之下，应该高屋建瓴，抓住核心问题，以此为指导，就容易解决赚钱的一切问题。核心问题是，长期而言，社会是不断进步的，经济是不断发展的，股市是永远向上的。无论经历多少风风雨雨，都改变不了股市长期向上的本质。因此，作为投资者，只需要严格的选股，简单的买入并持有就行了。

　　具体而言，投资要大气包括以下几点：

　　一，思想上不要计较小的利益。比如一截波段，一点差价，甚至买入卖出时讲究挂低挂高几分钱等等。关注蝇头小利成天炒来炒去的人难以成就大事业。有些股民尽管知道某个股票有极为良好的成长性和发展前景，十年能涨十倍，但却在买入后老是盯着起起落落，计较几块钱的差价，倒来倒去，结果，捡了芝麻丢了西瓜，再也买不回来了，因小而失大。比如贵州茅台、中国石油、招商银行，很多股友都跟着我在极为低廉的价格买到过，但一直持有到现在的人却很少。事实上，世界顶尖的投资大师没有一个是炒短线的。其实，认真思考一下就能明白，既然，股市总体趋势永远向上，作为投资者，就应该有远大的目标，牢牢抱住优秀公司的股票不为所动，立志赚足利润，依靠时间最终成为亿万富翁。

　　二，操作中不要讲究小的技巧。比如高抛低吸、止损、底部、顶部、金字塔结构、时间之窗、黄金分割位、包括所谓的牛市策略、熊市策略等等都不外乎是技巧层面的东西，而不是智慧层面的东西。在技术分析中有100多种令人眼花缭乱的技术指标，其中充斥着各类看似精妙的技巧，就象赌场里的《21点必胜法一样》，其实都是一些雕虫小技,真正以此操作成功的能有几人？其中波浪理论最为典型，大浪下面有小浪，小浪下面有细浪，走向永远有无数种可能，你怎么操作？我后来投资股票，自定“五不主义”：不依大盘，不听消息，不作预测，不重技巧，不信技术。技术分析最致命的问题是脱离公司的基本面,空对空地以价格变化去解释一切，也就是本质和现象相脱离。投资者应该摈弃一切技巧。这并不是说什么过头话,而是重要的理念问题。项羽说过:“学剑，一人敌；学书，万人敌！”将军可以不是神枪手，但能指挥千军万马。真正的盖世高手不需要任何武器，空手就能致胜。买入并且长期持有虽然简单，却是智慧层面的东西。智慧高于技巧。其实，人的一生当中只要长期持有极为优秀的几只好股票，就享用不尽了,就象香港持有万科18年而成为巨富的刘元生那样。

　　三是心态稳。不去理会大盘的波动涨跌，也不要害怕类似“9·11”、金融危机以及最近的美国次级债券危机等等这类突发性事件。心态不稳是长期投资的大敌。健全稳定的神经系统是投资制胜的一项重要条件。同时也不要去预测短期的走势而自寻烦恼，那其实是为股市算命。股民一预测，上帝就发笑。我一直主张不要看盘，不要去看价格的红绿跳跃，只需要关心上市公司的基本面就行了。99年前我做了5年技术分析，下的功夫远超过当年读大学，最后得出的结论是短期走势无法预测，也不用去作短期预测。要说底部顶部，改革开放前就是中国经济最大的“底部”，而“顶部”这辈子是看不到的。我们只需要关心是不是优秀的公司，着眼的是公司的未来，选择的是长期持有，注重的是长期回报。

　　四是眼界高。气魄大，眼界就高，就不会老盯着平庸的和失败的公司,也就是不会去买垃圾股,就会下决心只拥有最优秀公司的股票,就会努力提高自身的素质和本领,锻炼出一双鹰一般锐利的眼睛,去辨别各种各样的公司。我们要挑选的应该是极为优秀的公司，不只是在行业中最佳，而且要在国内市场中最佳，最好还要将它们放在世界的大舞台上去考察比较。要把时间和精力都放在选择公司上面，努力使自己股票品种全是最好的，打开帐户，鲜花盛开，而不是杂草丛生。

　　投资要大气很重要，否则学价值投资就学不到精华。学价值投资当然比学技术分析和听小道消息要好得多,但不等于就是学巴菲特，学巴菲特是要在价值投资的基础上追求卓越，追求大气，有了大气的思维，思想意识上才可能有远大的目标，目光才可能长远，思想才可能崇高。做好人，买好股，把资金投到对社会有积极影响的公司中去。荣毅仁先生的家训中有一句话很值得我们效仿：“发上等愿，结中等缘，享下等福”，首先强调的也是立志要远大。这是指导思想和投资理念中很重要的东西。

　　选股要严格

　　严格挑选股票是股票投资中的主要矛盾。投资的核心问题是如何用较低的风险去获取较高的回报，要解决这个问题就必须严格挑选股票。什么是投资哲学？这就是投资哲学。

　　回顾历史，在所有传统的股票投资理论中，最基本的莫过于“长期好友理论”。这一理论有句名言：“随便买，随时买，不要卖”。它抓住了股市永远向上这一关键问题，但可惜方法不够严谨，思想不够卓越。我主张批判继承这一经典：反对“随便买”，因为“随便买”会影响长期收益水平，流于平庸；有些赞同“随时买”，因为“随时买”适合大多数人；完全赞同“不要卖”，因为“不要卖”抓住了投资的大方向。我的格言是“严格选，随时买，不要卖”。

　　世界上许多投资大师的辉煌业绩证明，严格选股是极其重要的。下面着重谈“严格选”的问题。

　　说到这里，就不得不提一下“随机漫步理论”，这种理论莫名其妙的非常出名，它为了证明市场是有效的、投资者的选股功课是徒劳的，经常举出猴子掷飞镖的例子来说明买股票用不着认真选择，认真选择的结果和猴子乱掷的结果也差不了多少。这个实验虽然非常有趣，却并不科学，并不能证明“随便买”的正确。因为大部分人的注意力被实验者引向了猴子，却忘了与猴子做类比的是些平庸的投资者（准确地说是些华尔街的股评家）。因此，巴菲特早就严肃地指出，如果市场总是有效的，我们这些人只有去喝西北风了。

　　要成为一个卓越的投资者，就必须严格挑选极为优秀的公司。我曾对采访我的记者反复说过，投资者要有“股不惊人誓不休”的精神。

　　那么，什么样的股票才是惊人的呢？主要有两层意思，一是在有生之年能拥有几只涨幅超过100倍的股票。我已经用五年时间拥有了几只涨幅十几倍的股票，相信有那么一天，某只股票在我的珍藏下涨幅超过100倍。我已年过50，深感觉悟太晚，所以只敢提100倍。对女儿的要求就完全不一样了，是要在有生之年拥有几只涨幅超过300倍的股票。第二层意思是指所选择的股票必须要“集万千宠爱于一身”，就是拥有多种独一无二的竞争优势。无论从哪个方面来考察，无论怎么苛刻，都挑不出影响公司长期成长和收益的毛病来，它是那样地卓越和超群。

　　很多人一听100倍会有些吃惊，其实稍微举几个例子就能说明这并不罕见。比如微软、沃尔玛上市也不过20~30年，股价涨了500~600倍之多，我们身边的万科按1990年的原始股股价一元计算，涨了1400多倍。

　　那么，具体应该怎么来选择这样优秀的公司呢？是不是要多看财务报表呢？我要强调的是，阅读财务报表只是价值投资的一个基础方面。我自己就走过一段弯路，还差点钻进牛角尖。注意研读财务报表只是表明关心基本面，这和专看k线图和听小道消息确实不一样，但还不算是价值投资，更不等于是学巴菲特。我认为,调查和思考企业的重大问题,比如持续竞争优势问题,盈利模式问题,自主定价权问题，未来利润增长点问题,行业特点问题，管理层问题,市场价格和内在价值差异问题等等,才是价值投资的首要步骤和关键内容。这些问题财务报表上没有，或者说不直接反映。阅读财务报表含在调查里面。要通过阅读财务报表去思考企业的重大问题。“我思故我赚”，思考的重要性就在这里。要挑选极为优秀的公司，光阅读财务报表是远远不够的。好的投资者应该是董事长，而不是会计。

　　要从大处着手，首先考虑公司有没有独一无二的竞争优势。这个“独一无二”极其重要，它会一下子就把优势公司和一般公司筛选出来。我有个习惯，如果用半个小时都找不出一个“独一无二”，我就要放弃了，尽管它可能看起来股价很低。如果有人问我某只股票怎么样，我会先反问：“它有什么独一无二的优势？

　　说到独一无二的竞争优势，很多人会以为这就是常说的核心竞争力。其实，它包括核心竞争力，但不光是核心竞争力。严格来说，核心竞争力是管理科学的概念，它是两个美国管理科学家在1990年提出来的，主要是指企业的研究开发、生产制造和市场营销能力，是在产品创新的基础上，把产品推向市场的能力。这种能力，只属于我所说的独一无二的竞争优势的一种，仅以此来作为评判企业优劣的标准是远远不够的。管理学是科学，投资则是科学与艺术的结合。在投资学上，独一无二的竞争优势含义要丰富得多。否则就无法理解什么是“傻瓜都能赚钱”的公司。

　　独一无二的竞争优势有很多种，为了更加容易理解“什么是好股”，我归纳了其中主要的六种，可能互相之间会有点重合或者互为因果。

　　第一，垄断优势。在经济学上，“垄断”是指单一的出卖人或者少数几个出卖人控制着某一个行业的生产或销售，也就是独家生意。或者重要产品、服务的最先推出和独家拥有。香港交易所和澳大利亚交易所就是独家生意，在本地区本国独此一家，别无竞争。美国辉瑞的伟哥刚推出来的时候，也是独霸天下。当然，除了独家生意以外，还有一种叫寡头垄断，我们在市场上经常能发现，80%的份额和利润被两至三家生产组织所拥有。比如，信用卡大部分必须通过万事达或维萨两家国际组织的网络,世界上的碳酸性饮料市场基本上就被可口可乐和百事可乐所垄断。国内牛奶市场最大的两家是蒙牛和伊利。不过，我更推崇的是独家垄断。

　　第二，资源优势。资源就是与人类社会发展有关的、能被利用来产生使用价值并影响劳动生产率的诸要素。资源的关键在于稀缺，按照稀缺的程度可以分成不同的等级。比如江西铜业拥有铜矿，但很多铜业公司也有铜矿，它的等级就不高。中石油的等级要高一些，南非的黄金钻石等级就更高了，而盐湖钾肥所拥有的钾盐矿，占了全国总量的近90%，这种资源的优势就具有独一无二的性质。又比如离开了茅台镇就生产不了茅台酒，那么茅台酒厂资源优势就具有独占性质。我最喜欢的是具有独占性质的资源优势的公司。

　　第三，品牌优势。很多上市公司都有品牌，但有了品牌并不等于有了独一无二的优势。品牌优势的独一无二简单来说就是要强大，强大到行业第一。茅台号称国酒，同仁堂号称国药，耐克公司那简单的一勾，就是全世界最好的体育用品公司和运动产品的标识，深受全世界尤其是年轻消费者所喜爱。这种优势也是巴菲特的最爱，他叫做消费独占，就是把消费者的魂都勾去了。同样的产品，别人就要买这个牌子的,哪怕这个牌子贵了一大截。

　　第四，能力技术优势，也就是常说的核心竞争力。这个能力指的是公司团队在决策、研发、生产、管理、营销方面的技能，比如万科，它在品牌强大之前，主要是管理团队极为优秀，能力太强，堪称地产界第一。烟台万华的MDI技术独家拥有。微软的技术优势堪称世界老大，任何软件产品不适用WINDOWS系统，你就不行。1997年我第一次接触到招行的一卡通时，就深为他们的专业能力、创新能力和服务能力所震动。一张卡片，居然可以本币外币定期活期全包含，而且比存折容易携带，又不暴露存款数字，这在当时可是全国领先。之后他们还不断推出各种金融服务创新品种，一直在同业中处于领先地位，这就是能力技术优势最直观的例证。

　　第五，政策优势。所谓政策优势，主要是指政府为加强相关产业的战略位置，制订有利于发展的行业政策与法规，使相关产业形成某种具有限制意义的优势。除了专利保护和减免税优惠政策外，有个原产地域保护政策也很有意思。例如香槟酒。香槟是法国的一个地名，只有这个地方生产的气泡酒才能叫香槟，别的地方就不行。还有，云南白药，片仔癀，马应龙三个公司的产品被列为国家一类中药保护品种，在很长时间内别人不能生产，甚至也不能叫这个名字。再比如，茅台镇上也有别的酒厂，但只有茅台酒厂生产的酒才能叫茅台。

　　最后，行业优势。行业分析是投资决策中很重要的一步，有时甚至是投资成功的先决条件。因为有些行业牛股成群,投资的赢面高;有些行业却牛股稀少,投资获胜的概率低。这是因为基本面确实如此：有些行业就是有先天优势，有些行业注定要吃亏。有些行业就是稳定增长，没有周期性，比如食品饮料业；有些行业就是门槛高，大部分企业进不来，比如航天业；有些行业就是有提价能力，不会你杀价我也杀价，比如奢侈品行业；有些行业的产品就是不怕积压，甚至越积压越值钱，比如白酒葡萄酒；有些行业就是集中度高，它们的优势就是竞争对手少，比如银行、保险，更不要说交易所和银行卡国际组织。有专家喜欢用行业利润永远趋向平均化的经济学理论来和我辩论，意思是当一个行业拥有暴利的时候必然会引起更多的进入都，从而带来行业利润最后平均化。其实这只是一般而论，很多情况并非如此，因为行业壁垒是客观存在的。

　　当然，拥有其中一种独一无二的竞争优势，还不能构成买入这家公司的充分条件。有了其中一种独一无二的竞争优势就有了关注的前提。接下来要考虑的是这种优势能不能转化成极强的赢利能力？比如水、电、煤气、桥梁、高速公路、铁路等公用事业公司，虽然具有明显的垄断优势，可是价格受管制，没有自主定价权，能赚大钱的不多。在美国上市的中国公司中，广深铁路表现不佳，11年只涨了一倍多。铁路是高度垄断行业，业务好的不能再好，它不太赚钱就是因为事关民生票价不能乱提。再比如，张小泉是著名的剪刀品牌，但是没有能干的管理层去经营去继续开发的时候，它根本就赢不了利。很多公司都拥有资源优势，但当国际商品资源价格处于低潮时，它也是一筹莫展。我们投资股票，最重要的一点就是看它有没有良好的收益，所有的优势最终还是要落实到收益上来。

　　那么，极为优秀的公司平均每年的利润增长率至少应该是多少呢？我前面说过要“股不惊人誓不休”。好股票应该有数十倍的成长潜力和前景，平均每年的利润增长率不能低于20%，当然，能超过30%就更好。茅台，招商银行，万科就超过了30%。蒙牛前几年甚至达到了惊人的90%。

　　有了其中一种独一无二的竞争优势，又有了极强的赢利能力，是不是够条件了呢？还是不够，还要看它的优势和盈利能力能不能长期保持。也就是通常所说的持续竞争优势。这一点难度更高，更有技术含量。买股票就是买未来，长寿的企业价值高。一个公司在某一年赚钱不难，难的是一辈子赚钱。bb机刚出来的时候风光无限，但没几年就不行了。柯达、乐凯等生产胶卷的公司由于数码相机的出现变得非常被动。这就需要我们的目光更为长远，思想更为深刻，需要我们所挑选的公司“集万千宠爱于一身”,拥有多种独一无二的竞争优势。

　　可能会有人说，您说的公司近乎完美，好像很难找到。其实，在我的持股名单中符合条件的就不止一个。要做到“股不惊人誓不休”，当然不会是件轻而易举的事。但你发了上等愿，至少能结中等缘吧。我主要是提供一个严格的思路，在挑选股票方面要精益求精，锦上添花，永无止境。这才是追求卓越，这才是无懈可击。

　　谈了这么多，一直没有谈到价格，价格不重要吗？当然不是，价格非常重要，“安全边际”简直是价值投资者的口头禅。好公司加上好价格才是好股票。我曾经把巴菲特的投资策略概括成十二个字：好股，好价，长期持有，适当分散。就已经把好价包括在内了。但我们今天谈的主要是优秀公司的问题。同时我也认为，相对价格来说，好股是第一位的。先好股，再好价；先定性，再定量。这也是一种投资哲学。

　　买股要随时

　　买股要随时，就是“随时买”。必须申明，这是针对大多数人尤其是有稳定后续资金的工薪阶层而言的。

　　经常有人严肃地向我提出：“随时买，价格不用管了吗？万一买到高位怎么办？”其实，提这个问题的朋友没有深思熟虑过，价格问题是一个复杂的问题，在实践中甚至是可遇不可求的问题，能力圈之外的问题。如果你有幸常能在入市时遇到“9·11”或者金融危机之后这样的大机会，当然是件美事，然而股市牛熊难测，风云莫辨，不确定性是主流，必须“以不变应万变”来对付。我的经验是，努力捕捉机会也会丧失机会，放弃这样的努力也许就逮住了更多机会。多想想方法，少动点脑筋去想买入时机的问题，更不要成天去盘算市赢率的高低。不同的人参加工作有先后，入市时间有早晚，一旦决定投资，难免会买到高点低点，但有了严格选和不要卖，即使不那么幸运，最终还是会大获全胜的。

　　有的股友引用巴菲特先生坐拥几百亿现金不出手，并表示愿意一直等下去（等到合适价格）的例子，来反驳我的“随时买”，甚至指责我有背离巴菲特的嫌疑。然而我经过再三思考，坚信这并无大错，尤其是这么多年，看见很多朋友一再等待贵州茅台、招商银行、港交所等股票跌到他们的心理价位，结果或者是永远无法买到，或者是失去耐心买得更高的例子，就更能说明学习巴菲特不能教条的重要意义。不要忘了，在美国投资界百万富翁和千万富翁组成人员状况的调查中，尽管顶尖的往往是职业投资者，但人数比例最多的恰恰是在二战之后简单买入并且长期持有的普通投资者。

　　司马迁在《史记———货殖列传》中说过一段精辟的话：“无财作力，少有斗智，既饶争时。”就是“没钱靠体力，钱少靠智力，钱多靠把握时机”。坐拥几百亿现金的巴菲特已经取得了巨大成功，属于世界顶尖“钱多”的那一类。我的这个“随时买”不包括拥有大资金的投资者和专业投资机构，只是针对大多数普通投资者而言。大多数人属于“钱少”的工薪阶层，每月有固定的工资奖金收入，“随时买”就是每个月都用工资奖金的剩余部分买，这种固定的买法最终会使买到的股票成本平均化，既不会太高，也不会太低，但由于严格挑选，买到的基本上是优秀公司的股票，长期来看，收益率还是极为可观。这是靠智力的买法，只要实施，可以说人人都可以成为亿万富翁。不信的话，看看我给出的这个方法：

　　深圳的年轻人如果月薪在3000元左右，一对情侣既有毅力又有恒心，每月拿出收入的20%，也就是600元来进行投资，按月买进那些平均利润递增在20%以上的公司股票，无论如何都不再卖出。40年后，就轻松成为亿万富翁了。有兴趣的朋友不妨计算一下。

　　当然，选到平均每年不低于20%增长的优秀股票有一定难度。但工资奖金是会不断增加的，如果把增加部分中的20%再追加投资，不就好事易成了吗？

　　持股要耐心

　　投资的辩证法在于：该复杂的复杂，该简单的简单。“选股要严格”，属于复杂的范围，但“买股要随时”和“持股要耐心”则格外简单，就象风暴之后湛蓝的天空一样。

　　在中国古代哲学中，有很多极具智慧的话语，像“不战而胜”，“无为而无不为”，“不战而屈人之兵”，等等。特别是“大道至简”和“以不变应万变”这两句话。用这些来指导投资，就成了轻松赚钱的学问。也就是说，精选了好股以后，简单地留起来就行了，就像我曾经说过的 “做好股的收藏家”。

　　投资股票和其他事情不一样，你不长期持有就很难稳赚不赔，很难成就一番事业。发财要有耐心，这是千真万确的。去赌场和摸彩票能提供一夜暴富的机会，但概率有多大？收藏的发财概率比去赌博和摸彩要高一点，但收藏到珍品真迹的不多，大部分是收了假古董赝品什么的；做期货、买权证的发财概率比收藏的又高一点，但长期成功的实在太少；短线炒作股票成功概率又要高一些，但总体而言，失败多于成功。可是你放眼世界，有多少人通过长期持有股票和房地产成为亿万富翁。这些认识都是经过惨痛的失败才换来的东西，这个东西叫“定力”，我把它看得很重，仅次于“眼力”。所以，我经常建议朋友，在你的投资字典里删掉那个“卖”字。

　　没有丰富投资实践的人大多会想，如果结合短线，岂不是赚得更多？这是不知道鱼和熊掌不可兼得的道理。有一定经验的股民往往会问：“难道涨的太高也不卖吗？” 我的回答是不要卖。因为有些东西说说容易，就像低买高卖，实际操作时很难判断什么是高，什么是低。就象无法判断明天是涨还是跌一样。很多短线利润是必须要放弃的，因为放弃你才能得到更多。有舍才能有得，这就是辩证法。我和很多股友有充分的实践证明，判断高低涨跌这个东西太复杂了，是能力圈之外的东西，也是害人的东西，它让我们只见树木不见森林，只拣芝麻不抱西瓜。如贵州茅台、招商银行、万科哪天卖合适？哪天卖都不合适。从长期趋势看，任何卖出好公司的行为都是愚蠢的，是逆经济发展潮流的行为，其结果都不理想。最多在一个局部战役中获胜，而在全局上落败。股市上流传着很多似是而非的东西，有些东西的影响还非常之大，比如“高抛低吸”就是一例。但我们看到的是绝大多数人恰恰相反，低抛高吸，大盘一向上就追涨，大盘一下跌就斩仓；指数跌到1000点时，每天成交量几十个亿，可见大多数人没有“低吸”，指数涨到5000点时，每日成交量两三千亿，可见大多数人没有“高抛”。再说，判断高低也是个技术层面的东西，不是智慧层面的东西。小赚靠技巧，大赚靠智慧。为什么股市中最后总是赚钱的人少呢？这和过度操作有关。许多人基本上每天都盯住股市行情不放，不停地在捕捉所谓的时机，不停地想低吸高抛。但成功的有几个？还是举大家都知道的刘元生先生持有万科股票的例子，就是简单持有，买了就不卖。其实这18年中万科股票有无数次下跌，要是他老想着高抛低吸，能从几百万变成几个亿吗？技巧层面的东西，不但把人弄得非常辛苦，而且并没有给很多人带来可观的收益，至少在电脑房里炒得昏天黑地的股民情况大多如此。人们经常会忽视：最好的往往是最简单的。

　　谈到这里，或会有股民提出质疑：“难道公司的基本面严重变坏，你也坚持不卖吗？”我的回答一如既往。即便不能排除这种情况，还是可以坚持不卖。这似乎不太符合巴菲特的思想。但我仍然认为这是对的，而且是经过认真思考和实践过的。在这个问题上，我很喜欢彼得林奇的看法，假如你有十个股票的长期投资组合，中间有一个股票出了问题，由于选的都是极为优秀的公司，那么其他九个还是在给你赚大钱，几十年后，也就是一个亿和九千万的差别而已。何况那只股票也不会跌到零。就算你在某个优秀公司基本面出问题之后成功卖出，你也只是在策略上对了，战略上你却错了。你可能失去获得将来长期收益的大好机会，也可能在心理上由于变得过于关心，而从藏家变成了炒家，因小失大。在这个问题上我们要有一点哲学思维。进一步说，一个优秀公司的基本面出了问题，你可能事后才知道，而这时股价已经下跌了不少，这个时候再选择卖出很难说是一个正确的决定。也许，恰恰相反，你应该继续买进了。有几个例子很说明问题。一个是沙特王子阿瓦立德的“花旗之战”，90年前后，花旗因房贷和拉美业务的拖累陷入困境，当时许多人疯狂出逃，股价跌得一塌糊涂，而阿瓦立德反而不断注资增持。4年之后，花旗终于渡过困境，有着坚定信念的阿瓦立德成为最大的单一股东，16年后又成了最大赢家，一举收获近百亿美元，占他全部身家的一半。阿瓦立德说他总是在寻找同样的东西，那就是国际上知名的公司，它们拥有健康稳固的根基，却陷入了暂时的困境。另一个例子是04年底伊利董事长郑俊怀被抓，基本面出现了问题，股价从14元掉到9元。我身边的一些朋友有些惊慌，我则劝他们在9元时再买进并一直持有，听我建议的朋友都取得了很好的收益。深发展也是如此，它在97年后基本面不佳，但从1990年就开始一直持有的人还是大大的赢家。

　　可能还有人会问：“如果我需要用钱也不卖吗？”这个严格来说是个投资以外的问题。需要用钱有很多种情况，除非牵涉到极其巨大的家庭或个人的剧变，需要大笔的钱来救急和转危为安，比如家人患病急需用钱，你还坚持不卖，那就失去了投资的意义。因为投资就是要让自己和家人幸福安乐。一般情况下，要学会坚持不卖，否则我们就很容易找到各种借口把优秀的好股票卖出去。等到赚了大钱之后，就能体会到那种意义了。到那时对资产结构做一点调整，是再简单再自然不过的事情。对于投资者来说，首要考虑的是怎么赚，而不是怎么花。而一直持有就是最好的赚钱方法。

　　还会有人问：“如果发现了更好公司的股票，可不可以卖呢？”我的回答是，这种情况不叫卖，叫换股，因为总的投资数量和投资金额没有变，还是在收藏好公司的股票。只要不是太频繁，是可以考虑的。对于非职业投资者，我还是倾向于不卖先前的股票，而是用后来的收入再买进。因为深思熟虑的人不多，很容易把换股变成炒来炒去。

　　在这里，我想再举一个深圳人有亲身感受的例子来说明为什么要长期持有。大多数深圳人既买房又炒股，这几年房市、股市都是大牛市，按说两个市场的输赢概率应该差不多，但是买房赚钱的人在98%以上，而根据07年的统计显示，51%也就是超过一半的人是亏损的。什么原因？买房的人很少频繁地“炒短线”，而炒股的人呢？基本上都有“手痒症”或“多动症”什么的。

　　在现实生活中，确实是关心卖的人多，想当收藏家的不多。其实，卖掉好公司的股票才是最大的风险。“炒”是投机者心中的魔鬼。澳门赌王何鸿燊在回答记者关于什么是赌博赚钱的诀窍时，说的是“不赌”。如果有人问我炒股赚钱的诀窍，我的回答是“不炒”。我们买的是极为优秀的企业，它们是最有活力的公司，有最宝贵的资源、最有前途的产品，处在最好的行业当中，也有最能干的经营管理者，你可以心安理得地坐享其成，一劳永逸。股市其实是一个“乌龟”打败“兔子”、“懒人”战胜“忙人”、“笨人”战胜“聪明人”的地方。

　　严格选股比精确估值重要得多

　　股市起起伏伏很正常，否则也就不成其为股市了。但有两点必须该明确，一，中国的未来一定更为光明，中国经济的未来也一定会发展得更好;大国崛起,从葡萄牙开始转换,种种事实表明，也该轮到中国了。这是个大前提、大基础.二，我们所持有有的是极为优秀的公司股票，它们有持续的竞争优势,并且周期性都不太明显，它们良好的基本面没有任何变化。

　　顺便强调一下，长期持有没问题，但必须和优秀公司相配套，就象红花必须紧随绿叶、美女必须相伴英雄才能产生强烈美感一样。如果一个人想要坚定持有，买的却不是顶尖的股票甚至是一些垃圾股，那就会给人一种感觉，他上身穿的是西装，下身穿的是短裤。

　　我对顶和底从不研究，对高和低的判断也缺乏信心。事实上谁也不知道指数会涨到6124才回落，会跌到1664才反转，更不会提前知道雪灾、次贷、地震。说到估值，特别是做波段，我觉得这常常是一个很大的迷局，很容易使人甚至一些优秀的投资者失去正确的方向。要么提早出局，要么无法买回。连续三年，不断有朋友提醒我说茅台、张裕、白药、盐湖钾肥、港交所等股票的价格太高了，可以先把它们卖掉，等到估值合理时再买回来，可真要那样做只有吃后悔药！这些问题一是很难看准，二是估值高和下跌没有必然的联系。我坚定地认为卖出好股票不是一个应该考虑的问题。特别是那些符合我从企业产品角度严格选股的四个标准,"一、产品独一无二；二、产品供不应求；三、产品量价齐升；四、产品永不过时。"的优秀公司股票。

　　证券史上有个很有名的事例，说明估值过细给人带来的迷失。美国有个德州仪器，当年刚上市不久，投资大师费雪用他的基金购买了大量德州仪器的股票。买了没多久股价涨了好几倍，于是费雪的客户们纷纷要求他把股票卖掉，理由就是估值太高了。费雪最后在压力之下终于将股票卖掉。卖掉之后，股价继续上涨。3年之后，美国发生了大股灾，德州仪器跌了80%，但就这样，还是远高于费雪当初卖出的价格。到今天，德州仪器已经涨了好几百倍，但费雪的客户却没有能够分享到这个增长。

　　所以说，严格选股比精确估值要重要的多！短时间内从股市赚到一、二倍的钱，当然不错，但比起几十倍，上百倍的涨幅，我们更应该长期稳定地获取回报，我们要做持续发光的"恒星"，而不要做小赚一点就被震荡出局的股市"流星"。

　　可能有朋友说：巴菲特不也有过成功逃顶和抄底的经历吗？是的。1969年巴菲特解散了合伙人公司，休息了几年，刚好躲过一场大股灾。1973年他重新入市，等于是抄了一个底。另外，巴菲特还在2003年和2007年分别买进和卖出过中石油。但我要强调的是，这些做法，决不是巴菲特的代表性做法。巴菲特年轻时还研究过K线图呢！那能代表他吗？他在另外的1987年和2001年几次股灾中都是纹丝不动。巴菲特的过人之处，在于他清楚地知道这种做法有着巨大的不确定性。所以他多次提到：预测高低是神做的事情而不是人做的事情。更说过：他最喜欢的持股方式是永远。他这么说也是这么做的。在以后的岁月里，他只是简单地将优秀公司的股票长期持有，无论风吹浪打都不动摇。几十年之后，成为全世界最成功的投资大师。试想，如果巴菲特整天想着估值高了还是低了，整天想着逃顶，抄底，整天想着做波段，还能有现在让世人景仰的"股神"巴菲特吗！我认为巴菲特就是股市上最为耀眼的巨大"恒星"。

　　当然，同样是学巴菲特，各人的理解不同，做法自然也不同，但归根到底还是眼光不同。是把眼光紧紧盯住价格，还是盯住好的公司，是把眼光收缩，还是把眼光放远。胡雪岩常说："如果你有一县的眼光，你就能做一县的生意；如果你有一省的眼光，你就能做一省的生意；如果你有一国的眼光，你就能做天下的生意。"我喜欢把他的话改为投资语言："如果你有一年的眼光，你就能赚一年的钱；如果你有十年的眼光，你就能赚十年的钱；如果你有百年的眼光，你就能轻松获得一辈子的巨大回报！"

　　大多数人经常想的是估值，而不太愿意去寻找、去拥有伟大的企业，这是最容易犯的"高级"错误。这些年，根据我的观察，中越是喜欢精确估值的朋友，越不敢持有象茅台、港交所、万事达卡这样极其强势的股票。价值投资者的本质是投资目标公司的实体，只要公司的基本面不变，特别是公司独一无二的竞争优势不变，"集万千宠爱于一身"的众多优点不变，我就实在找不到慌乱的理由。同时我主张轻松快乐地投资，而不是每天紧张兮兮地盯着电脑盘算价格。明天，我和朋友相约乘船出海，大海的波涛比眼前股市这点风浪有趣多了！

　　正确把握价值投资的三大方法

　　价值投资理论本身，如果从它的创始人格雷厄姆最初的雏形来看，当然有明显的问题。格雷厄姆提出了安全边际的重要思想，强调市场价格经常背离股票的实际价值，聪明的投资人应该在价格远远低于价值的时候去购买；但他很少考虑公司的类型和质地，很少考虑公司的盈利能力和长远前景，因而常常安全第一，回报第二，甚至会捡到价格低廉但却吸不到一口的烟头。我们现在所讲的价值投资理论，指的是经过巴菲特发展、完善的理论，它继承了格雷厄姆的精华部分，同时吸收了另外一位投资大师费雪有关注重选择优秀的高成长公司的宝贵理念，还溶入了未来自由现金流折现的价值考量方法和波特的竞争优势择股理论等等，除了博采众长，还有他自己在实践中思考和总结的精妙智慧，特别是消费垄断、特许经营权、护城河等卓绝概念以及以经营者的立场来投资等伟大思想，是所有投资理论和投资方法中最好的，完全不存在什么致命缺陷。”

　　巴菲特的完美的价值投资理论应该有三个好的方法：一个是严格选股+低位买进+长期持有，就是我曾经总结过的”好股、好价、长期持有、适当分散”的十二字方法，这是巴老的主流方法，像华盛顿邮报、美国运通、吉列、可口可乐、富国银行以及多个保险公司就是他的代表作。这种方法有更多的费雪的成分，应该是百分之八十的费雪、百分之二十的格雷厄姆。它对选股的要求很高，谋求伟大和优秀的公司，而且要处在好的稳定成长的行业中，同时要注意的是买和卖的分离：虽然没有卖的问题，但必须买的足够便宜。实践这种方法的机构和股民往往在几个地方出现了问题，一是一次性买的过高（我以前推荐的定期买的方法除外）；二是公司的选择还没有达到极高的标准；三是买了不适合长期持有的周期性公司。

　　另一个方法是利用市场的愚蠢把握牛熊交替的大市机会。1968年在股市疯狂时卖光股票，解散合伙人公司；1973至1974年股灾之后重新入市，是巴菲特早年的经典之作。这种方法和下一种方法有更浓郁的格雷厄姆色彩。人们对他的那些意味深长的话总是记忆犹新，市场过热时他说：时至今日，我再也找不到一只物有所值的股票了；市场低迷时他说：这真是一个捡便宜货的好机会，我就象一个好色的小伙子来到了女儿国；我们更不会忘了他悄悄告诉人们的秘密：别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪！而大多数人恰恰相反，追涨杀跌，越贵越有人买，越贱越有人抛；疯狂时贪婪，低迷时恐惧。

　　第三个方法是顺向投资（低买高卖）周期性行业和周期性公司，例如中石油就是他的代表作。这类公司生产的都是没有品牌的易于了解的国际标准化产品，因而不太需要了解公司的方方面面，也不准备和这类公司相伴终生，只需要把握两条：一、股票价格是不是远远低于公司的实际价值？二、作为周期性行业，国际商品的价格是不是处在行业低点？巴老的经典言论是：就采掘业而言，必须等到国际商品价格跌到这一商品的开采成本附近，才是购买这一商品期货或生产厂家的重大机会。我们都知道他2003年以1.5港币买进中石油时，国际油价只有20几美圆一桶。但在07年人们蜂拥买进40几块的中石油时，不仅股价高于公司实际价值，更重要的是国际油价远超开采成本并已接近周期性高点，正好和巴菲特的做法背道而驰。有色金属的股票也是如此，在高位买进有色金属股票的朋友，如果回顾一下巴菲特当年买进白银期货时的有关言论以及当时黄金、白银的市场价格，就不会鲁莽冲动了。

　　有些朋友在大跌市场中心惊胆战、动摇飘忽，怀疑红旗到底能扛多久，说什么价值投资必须结合某一种技术方法如趋势投资才算完美。我想这些朋友首先应该检讨的是自己而不是价值投资理论。他们要么是对价值投资理论理解不够，要么就是运用起来还有欠缺，想同时戴上几块手表，以为这样能够更准确地掌握时间，其实是南辕北辙。

　　我上面所讲的三种方法都属于价值投资，它们只是同一块表的时针、分针和秒针，我是那种只看时针的人。我也很想三者并用，但我对股市底部和顶部的判断缺乏才气：高抛低吸的方法看似简单易懂，做起来实则万难。过热、过冷；过高、过低；疯狂、低迷等等这些现象难以量化。同时我对周期性行业的低点和高点的把握也缺乏能力，就在此时此刻，我就不知道下一个热点会出现在哪一个行业。我只是一个知道贵重金子埋在何处的人,能够不断找到十年涨十倍的股票。其次，判断一个方法的优劣，关键是看它带来回报的高低。三种方法因人而异，但就我而言，用第一种方法确实比用其他方法回报好一些；最后，也是最重要的：我研究价值投资理论多年，深信严格选股、低位买入、长期持有是巴菲特最具代表性、最成熟、也最有诗意的方法：拥有伟大企业的一部分，享受它们的成长，享受自己的轻松生活，不亦乐乎？”

　　价值投资者的时间情感

　　每个人都热爱时间，热爱生命.但投资者特别是价值投资者对时间的热爱与一般人有所不同.他对处于股市底部区域的那一段时间特别富有情感.那是春天的季节,那是充满希望的美丽时光，那是价值投资者的节日。

　　那是这样一段时期：A股市场平均市盈率在15倍左右,港股市场平均市盈率在8倍左右。这样的时间,平均四、五年才出现一次，持续时间一般不超过半年.以A股18年历史为例,自1990年有公开交易市场以来,只有1992年11月,1994年7月,1996年1月,2005年6月,2008年10月才跌到过市场平均市盈率在15倍左右的水平.再以港股为例,三十五年来,只有1974年12月，1982年12月，1987年11月，1995年1月，1998年8月，2008年10月才跌到过市场平均市盈率在8倍左右的水平，其中1974年7月跌到5倍以下。

　　人生有多少个四到五年呢？换句话说，平均四到五年才出现一次的机会对人生意味着什么呢？

　　童年的时候，我很喜欢一个谜语，说的是一个老太太活了75岁，却只过了十五个生日。为什么呢？因为她生在闰年闰日也就是2.29（大家都知道，地球围绕太阳运转一周的时间间隔约为365.2422天，而我们平时用的日历每年只有365天，也就是说，每隔4年日历上就要多出将近一天的时间。为了解决这个一天，每4年增加一个额外的闰日——2.29），所以她只能五年过一次生日。

　　为此我常常想，如果天下投资者也有自己的节日（是节日而不是生日）的话，那就应该是每隔四五年暴跌后见底的那一天的前前后后。比如05.6.6指数低见998点，08.10.28指数低见1665点那一天的前前后后。尽管这一天总是在事后很久才知道，但没关系，正如春天是一个季节而不是某一天一样，价值投资者的节日也不是非要在最低点那一天去欢庆，去投资。

　　我想的更多的是，人的自然寿命不过七、八十年，除去年幼无知加没钱的二十五年，再除去七十五岁以上年老体衰的时间，人的投资寿命不过短短的五十年,按照经济周期的一般规律，人的一生大的投资机会不过十来次，何其宝贵！

　　我是一个强调在好股好价基础上坚持不卖的人,是一个强调“买的好”而不在意“卖的高”的人,但很多人往往不太注重长期的绝对回报，却特别喜欢追求某个时刻偶然的辉煌，比如卖在了6000点等等，所以常常不被人理解。但我心中明镜一般，还是在市场平均市盈率高企的时候往往落落寡欢,手足无措,只有用读书种花打发时光.而在市场平均市盈率极为低迷时却感到极度亢奋.我知道,时机似金，一生中这样的机会不多。如果，人生是一场高尔夫球赛，你的一生只能发出十次好球，错过一次就只有九次了；如果，人生是一场桥牌大赛，你的一生只能打出十次好牌,好不容易才等到一回。所以我特别喜欢这样的气氛：比如人人一说股票就想骂娘，比如都说这是百年一遇的危机, 基本面要到09年年底才会好转,比如这次情况特殊,A股可能要跌到800点......等等.

　　这种强烈的感情,我想,就是农民对春天的感情,对春雨贵如油的感情。《做好股的收藏家》一文发表后，很多朋友问我：为什么你只对年轻的工薪阶层提出“随时买”能成为亿万富翁的建议，而对拥有一大笔积蓄的中年人士以及拥有大资金的机构不提出具体建议呢？我曾引用司马迁的“既饶争时”来作答，那么，什么是把握时机？本文算是有了一个补充。

　　价值投资的基本原理永不过时

　　不管市场有多少风云变幻，无论实践者要经历怎样的曲折磨难，哪怕一千个人眼中有一千个哈姆雷特……我们仍然应该坚信：价值投资理论的具体内容和具体方法虽然要不断丰富和发展，但基本原理永不过时！

　　一、什么是内在价值？是按净资产还是按市盈率？是以静态还是动态？是侧重未来成长还是侧重资产价值？是按市场重建值计算，还是按未来自由现金流折现？内在价值和市场价格相差多少才算低估？是七折还是五折？怎样给公司特别是不同行业的公司估值？……价值判断的标准在千千万万实践者手中不断地调整、发展，它永远处在动态之中。宏观经济、技术革命、行业变动、消费结构的改变都有可能使公司的估值发生变化。但是，一百年、一千年，“投资要有安全边际，股票要买得便宜”这样的基本原理永不过时！

　　二、什么是真正的护城河，什么是坚固的市场堡垒？什么是伟大的企业，什么是优秀的公司？什么企业能长寿，什么公司不确定？什么企业能高速成长，什么公司会在竞争中落败？……实践者的判断总会有各种各样的偏差，总是在不断地摸索中前进。但是，一百年、一千年，“投资要有好的标的，要注重选择优秀的高成长性公司”这样的基本原理永不过时！

　　三、是持有五年、十年还是一生？是持有到市场疯狂的那一瞬，还是在公司基本面发生重大变化的那一天？什么是市场疯狂、价值高估,什么是基本面发生突变?……这一切终不能用尺量磅秤，实践者只能一次又一次的反复体验。但是，一百年、一千年，“长期持有能够充分享受优秀公司的成长，复利是投资世界最强大的武器，以及炒家不如藏家、长线是金”这样的基本原理永不过时！

　　四、是同时持有5只、10只还是20只、30只股票？是只买行业龙头，还是同时购入行业的第一第二以求得双保险？是既有股票又有债券，既投资国内又投资国外，还是局限在某一个品种某一个国家某一个市场？……过去现在，实践者总会见仁见智，莫衷一是。但是,一百年、一千年，“集中投资最优秀的公司能够持续打败市场，战胜大盘”这样的基本原理永不过时！

　　五、是亲身到上市公司调查，还是反复研读会计报表？是到百货商场了解厂家产品的销售情报，还是到旅游景点细数进山者的人数？是年年出席上市公司的股东大会，还是有空找上市公司的老总闲聊？是宏观经济、微观经济、时事政策一块研究，还是单科独进紧紧抓住某些企业深入评估？……实践者总是各有风格，各有绝招，有时甚至会互相善意地嘲笑。但是，一百年、一千年，“投资要研究基本面、股票后面是公司、要以经营者的立场去研究企业”这样的基本原理永不过时！

　　六、以什么利率为折现率？是银行定期利率，还是美国长期国债利率？是考虑下一步的通胀还是不考虑下一步的通胀？一家公司的可持续经营是以十年假设评估，还是以十五年、二十年的经营寿命计算？一个国家将来的GDP增长是8%，还是5%、10%？一家公司未来的自由现金流究竟能产生多少？……实践者思想的潮水奔腾不息，对未来的把握总是迷雾重重。但是，一百年、一千年，“投资股票就是投资未来”这样的基本原理永不过时！

　　第一是成长 第二是成长 第三还是成长

　　-------从五粮液被查谈长期持有的首要条件

　　前不久，中国证监会立案调查五粮液公司，五粮液股票出现了小幅下跌。不少朋友问我，五粮液的股票能不能买？我的回答是不能。他们又问，是不是五粮液的问题特别严重？我说也不是。

　　我认为，五粮液现在不值得买的问题首先是股票价位太高。而这是根据它的成长性得出来的。

　　五粮液公司尽管是一家还不错的公司，但“既生瑜，何生亮！”白酒行业有了贵州茅台这样光芒四射的伟大企业，五粮液就只有黯然失色了。除非它的价格暴跌到极低的水平。

　　关于公司的成长性，我们可以简单回顾一下两大白酒企业最近十年利润增长的历史。从1999年到2008年，五粮液的净利润分别是6.49亿，7.68亿，8.11亿，6.13亿，7.03亿，8.28亿，7.91亿，11.7亿，14.67亿，18.11亿。利润平均递增13%。贵州茅台的净利润分别是2.16亿，2.5亿（前两个数据为上市前），3.28亿，3.77亿，5.87亿，8.21亿，11.19亿，15.45亿，28.31亿，37.99亿。利润平均递增39%。（数据均引自两公司的年报）

　　这时候千万不要忘记世界著名基金经理彼得.林奇提出的一种著名估值公式：一支股票的合理市盈率（合理价格）应该等于它的长期平均增长率。低于增长率即表示它有安全空间，高于增长率即表示它有一定的价格风险。在不考虑公司未来基本面变化的情况下，这一公式是非常重要、非常正确、非常精彩的（当然，我认为：运用它还要避开强周期性行业，同时注意稳定成长性行业上一年度的盈利不要太高或太低，太高或太低必须加权处理，否则容易产生较大偏差）。

　　显而易见，按照彼得.林奇的估值公式,五粮液目前的合理价格应该是13倍市盈率，贵州茅台目前的合理价格应该是39倍市盈率。然而市场实际情况是怎样的呢？2009年9月9日五粮液被调查那一天，五粮液虽然大跌，但收盘价仍有22.6元，市盈率47.4倍（22.6元除以2008年每股利润0.477元）；贵州茅台收盘价是164.34元，市盈率40.78倍（164.34元除以2008年每股利润4.03元）。五粮液高出合理价格二倍以上。贵州茅台价格基本合理。价值投资者应该看到五粮液的股价高得离谱。

　　我无意在这里探讨它为什么高得离谱的原因。事实是五粮液的股票长期在市场上以极高的市盈率交易。这也许是中国A股市场就有这么多天真的人认为单价5元钱的股票一定比50元钱的便宜；也许是人们认为单价较低的股票更适合炒作……当然还有可能是五粮液的利润并不低，只是因为利益输送的缘故流失了。

　　说到这里，也许有些朋友会说，你不该只看历史。你应该重视动态市盈率。炒股票就是炒未来嘛，也许五粮液公司与集团的关系能解决好，也许五粮液的庞杂费用和开支能大幅压缩，未来十年的成长率会高得多吧。

　　我当然知道未来的重要性。估值方法五花八门，比如市盈率法、市净率法、市销率法、增长率法、资产重置法、运营终止变现法、市场平均市盈率法等等，在林林总总的估值方法中，未来现金流的折现值方法是最为科学的。我们应该把公司未来的发展和成长当作研究的重中之重。但是，在时间的长河中，在某些特定的条件下，历史也说明问题，数据更说明问题。

　　同样是名牌白酒企业，同样的政治经济环境和背景，在长达十年的角逐当中形成这么大的差距，这难道是偶然的吗？如果我们用某一年，甚至某一月、某一天的数据去比较，那绝对是不科学的。可这是整整十年啊！难道十年的悬殊还不足以说明两个企业的产品、品牌、管理、运营有多大的不同？还不足以说明两个企业的核心竞争力和持续竞争优势有多大的差别？孰优孰劣，已经不需要用未来证明。就算五粮液的低速成长是因为利益输送所造成，那也只能证明这个公司长期存在癌症一样的问题，不但极大地损害了流通股东的权益，未来也很难解决问题。

　　猜测总归是猜测，现在是事实摆在面前。让我们回到成长性问题上来吧。

　　我研读巴菲特的言论多年，刻骨铭心的还是那句话：如果你不想持有一支股票十五年，那你就一分钟也不要持有它！而要持有十五年，选股要多么慎重！选择股票的首要条件，是公司要有持续的竞争优势，持续的竞争优势必须要靠利润的长期高速增长来表现。不管白猫黑猫，抓住老鼠才是好猫。成长性比任何东西都重要。忽视这一点，时间的玫瑰一定会凋零。

　　设想我们在9月9日用以各自合理的市盈率同时买进上述两只股票各100万元，并都持有十五年，设想两家公司未来的基本面都无大的变化，同时设想十五年以后市场以合理价格来交易的话，那么，按照13%的平均增长率，五粮液将增长6.25倍，我们的资本金将达到625万元；按照39%的平均增长率，贵州茅台将增长140倍，我们的资本金将达到1.4亿元。十五年后回报竟然相差22倍！这是多么地触目惊心！何况，9月9日这一天，五粮液这只股票你还不能以合理的价格买到。

　　由此可见，投资者选股的成长性意识有多么重要。我们常听到做房地产投资的专业人士津津有味地谈论投资房地产的秘诀：第一是地段，第二是地段，第三还是地段！这是抓住了这一行业的首要问题和关键。而股票投资，特别是长期投资，在遇到各种问题之前，朋友们不妨多背诵我总结的这段警句：第一是成长，第二是成长，第三还是成长！

　　牢牢抓住这一关键，可以解决所有选股问题，可以解决一生的投资问题。这决没有冷落安全边际的意思。价值和成长并不矛盾,成长隐含在价值之中。好股和好价是一块硬币的正反面。不过我一直强调的是：就长期持有而言，好股永远是硬币的正面！

　　答网友对《第一是成长...》一文的不同意见

　　我的《第一是成长第二是成长第三还是成长》一文在影响很大的但斌博客转载后，引起了一些很好的争议。我归纳了网友们的意见，觉得有四种意见特别重要，特别有意义。

　　一种是一些朋友不相信贵州茅台未来十五年还能以平均39%的利润增长速度递增。说：如果那样的话，以现在茅台1500亿的市值乘以140倍，十五年后将达到21万亿的市值。

　　是的，我也不相信贵州茅台十五年后将达到21万亿的市值。一家酒类企业的市值基本接近现在全部A股市场总市值的情况，无论如何总让人难以想象。何况，我们都知道，任何一个优秀企业都有初起阶段、高速发展阶段、稳定发展阶段和下坡甚至衰退这四个阶段。长期保持近40%增长速度，企业永远处在高速发展阶段，不太现实。我在2005年的《如何在中国做价值投资》的报告中就提到：我从不买市盈率超过20倍的股票，就是基于“最优秀的公司也很难长期保持40%的增长”这一条，同时加上安全空间，既以五毛钱买一块钱的东西的计算。《第一是成长。。。》一文中说的只是“设想”。只是举例说明成长的重要意义。

　　第二种意见是估值方法的科学性问题，一些朋友认为，彼得.林奇关于一支股票的合理市盈率（合理价格）应该等于它的长期平均增长率的著名估值方法也有问题，一是太过简单，二是不反映未来。

　　这种意见是完全正确的。估值方法是投资世界类似哥德巴赫猜想一样的难题之一。不但增长率估值法有问题，事实上是任何估值方法都有致命的缺陷。个股市盈率法由于抛开了公司的质地和成长，很难解释一个市场为什么在同一个时间以各种不同的市盈率在交易，包括也不能解释为什么现在的创业板要以那么高的市盈率发行；市净率法不考虑净资产的未来的变化，问题更加严重，一堆昂贵但又不知将要落伍淘汰的彩色胶卷冲印设备怎能同一块上海外滩的地皮资产相类比；市销率法用来判断生产型企业还有可取之处，但计算沃尔玛等商业批发企业的价值时很快失真，它们的销售额太大了；。。。。。。就算是最好的未来现金流折现值方法，也有巨大的麻烦：未来的不确定性太高，谁也不能准确地预知未来。比如这次次贷危机之前，谁会想到百年老店的五大投行会轰然倒塌？

　　但我们又不能采取虚无主义。每种估值方法都有它的合理的方面，彼得.林奇的增长率估值法也不例外。《第一是成长。。。。。。》一文中主要强调的是成长，而不是详细探讨估值方法的优劣。为了避免读者对这种方法过于迷信，我还特别提出要注意的地方。

　　第三种意见是一部分朋友提出：有社会责任感的投资者应该避免投资烟草，烈性酒和军火，赌场等行业的公司股票。

　　这是一个比较复杂的问题。我也主张"做好人,买好股,把资金投到对社会有积极影响的企业中去"（见《如何在中国做价值投资》）.但在实际投资实践中,有些东西难以界定.如果一切以法律为准绳,那要好办得多.比如澳大利亚的妓院股票既然允许上市,那你投资也无大错.但道德问题十分复杂.就吸烟来说，吸烟对人体有害, 人所共知，哪怕是一支烟。这方面有医学研究做依据.赌博也是如此.这两点都好说.但军火就有两面，即可以发动战争，又可以保卫家园。至于烈性酒类则更不能与烟草赌场妓院相比。白酒白兰地威士忌沃特加,一是人民快乐需要它们,在很多国家,没有这些酒就没有自己的传统节日,没有一部分传统文化;二是医学界也普遍认为适当地饮酒有益身心健康,烈酒也有某些治疗功能.只是不要过量.上海世博会断然拒绝了烟草公司的赞助，但却允许贵州茅台成为唯一指定白酒。就是一个例证。酒的问题有点象甘蔗,糖和巧克力及咖啡,甚至包括碳酸饮料和茶,适量都可,过量都不可.坏牙,糖尿病,睡不着等等.关键是控制量. 扩大来说,很多化工企业,钢铁企业,发电企业都有污染环境的问题,汽车铁路有极大噪音的问题,要是一律与道德挂钩,情况会更难把握. 我想,在商言商.投资研究的重点最好还是在回报、成长、价值等等方面,道德问题浅论即可.违法与否才是真正的底线..

　　第四种是关于成长来源的问题。这是但斌先生的助手周明波先生提出来的。问题很有深度。他认为我们不仅要看到“果”，更应该探讨“因”。

　　但《第一是成长。。。。。。》一文主要是强调成长的重要性而不是探讨成长源的。很多投资大师对公司成长的来源和动力有精彩的论述，比如特许经营权，护城河，极佳的盈利模式，持续竞争优势理论等等。一篇小小的文章难以尽述。我作为大师们的学生，也曾在《做好股收藏家》一文中对成长源做了长篇叙述，如六种独一无二的竞争优势，要选择万千宠爱在一身的公司等等。在《如何在中国做价值投资》中，还直接对某一名牌企业的特别优势列举了很多例证。

　　非常感谢诸多朋友的宝贵意见，希望继续对我的文章提出异议。争议引发的思考有利于投资。

　　最后，我想说的是，《第一是成长。。。。。。》一文其实就是强调：成长和复利是投资世界最强大的武器。这样的内容和题目，并不新鲜。但它毕竟是投资世界里的警钟，应该长鸣。就象爱情在文学作品中的崇高地位一样，它是投资世界的永恒主题。

　　价值投资无禁区

　　如何判断中国创业板公司的内在价值，如何在合适的时机、用合适的方法投资创业板，特别是如何发现最有潜力的“未来之星”，这是中国的价值投资者面临的巨大挑战。但这决不意味着一向稳健的价值投资者就要对创业板采取冷漠和回避的态度。这是我们应该积极承担的重要任务之一。创业板代表着中国中小企业新兴企业其实也代表着中国整个新兴经济快速发展的未来。我们应该积极关注、精心研究、小心投入！我相信，它们中一定有不少十年涨十倍甚至更多倍的股票。问题只在于，我们如何既控制风险，又找到前景无限的公司。

　　约在八到十年前，我和一些志同道合的朋友曾把巴菲特先生的投资理论和中国的投资市场相结合，先后在中国的AB股市场挖掘到一些我们认为是传统行业中的”民族瑰宝型企业”，如贵州茅台、云南白药、张裕B等公司，并视之如珍宝持有至今，它们的股价均涨了十倍二十倍左右。但“好汉少提当年勇”，我认为，除了继续持有那些“民族瑰宝型企业”外，选好下一批十年涨十倍的新兴行业既蒙胧又诱人、既烫手又美丽的“未来之星”也有意义！

　　我从不认为“巴菲特买什么就应该买什么”，如果那样，我们就很难拥有外国人难以了解的中国的真正的国粹，我们也缺少赚钱之外的“投资审美”上的以及事业上的成就感。同样，我也不认为“巴菲特不买什么我们就不应该买什么”。我们要学习的是他的伟大理念和方法，而不是生搬硬套，亦步亦趋，战战兢兢，不敢越雷池一步。何况，我们实在看不出比亚迪公司与创业板公司有什么本质区别。

　　我相信，价值投资的基本理论放之四海而皆准，它不仅适合于美国，也适合于中国；不仅适合于主板，也适合于中小板、创业板。只是应用到后者上更要眼光明亮，更要小心谨慎和耐心而已

原文地址：http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a22d47b0100x2ce.html

木暮

  看了这个我长期持有的信心更足了